债市情绪面周报（7月第5周）：固收卖方怎么看增值税恢复征收？

——债市情绪面周报（7月第5周） 主要观点： 报告日期： 2025-08-04 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 上周五财政部公告部分债券恢复增值税征收后，我们判断该事件对债市短多长空，但影响整体可控。在新老划断下，短期存量老券以及信用债的性价比得到提升，债市阶段性上涨，10Y国债突破1.70%，而长期来看或对债市影响偏不利，详见此前报告《增值税恢复征收后，债市交易面三个推演》（2025/8/3），短期来看债市突破前低的概率有所降低，但可能仍处于1.65%-1.70%区间震荡，重点关注8月8日后新券的一级发行利率以及宏观因素对于债市风险偏好的影响。 执业证书号：S0010525060002电话：15851599909邮箱：hongziyan@hazq.com ⚫固收卖方怎么看增值税恢复征收？ 本周我们梳理了固收卖方的观点并构建债市情绪指数，同时以关键词形式统计了固收卖方如何看待增值税恢复征收： 偏多：影响更多为一次性价格调整，货币政策配合也是关键，银行加大委外投资，增值税占投资收益比重较小，增值税恢复征收体现财政压力，而宽货币带动利率下行并缓解财政负担； 中性/偏空：新老划断下老券短期上涨、但新券偏利空，票息补偿在5bp左右，关注其他税收变动预期。 ⚫卖方观点：半数固收卖方看多债市 从市场情绪的角度出发，本周半数固收卖方看多债市，但情绪较上周有所下降，15家偏多、14家中性、1家偏空，其中： ①50%机构均持偏多态度，关键词：基本面偏弱+宽货币延续，反内卷政策对价格端影响有限，票据利率下行给出做多信号，大类资产盈利平稳、流动性边际收敛，利好债市； ②47%机构均持中性态度，关键词：中长期股市性价比更高，8-9月政府债供给高峰但货币政策或配合，中美谈判暂未超预期； ③3%机构均持偏空态度，关键词：股市上涨带动债市下跌 ⚫买方观点：买方情绪相对谨慎，接近七成看中性 固收买方观点整体为中性，情绪指数下降。从当前市场买方观点来看，6家偏多，19家中性，3家偏空，其中： ①21%机构均持偏多态度，关键词：经济基本面疲软支撑债市，利率顶部确 认（1.75%），“反内卷”未带来通胀压力； ②68%机构均持中性态度，关键词：商品与权益反弹压制债市，税收新政推高新债发行利率但长期影响待观察； ③11%机构均持偏空态度，关键词：中美利差倒挂制约外资流入，新债供给冲击。 ⚫国债期货：增值税恢复征收或带动合约跨期价差抬升 上周国债期货价格全面上升，成交量与成交占比有所回落，考虑到周五部分债券恢复增值税征收，短期债市处于顺风，而远月合约相较于近月或出现价格下跌，带动跨期价差走扩，当前各期限主力合约IRR总体回升对应基差下行，TL合约依然存在反套机会；当前TS/TF合约跨期价差依然倒挂但处于相对高位，T合约跨期价差结束倒挂，TL合约跨期价差为正但波动较大，总体而言跨期价差变大，主要与利息增值税恢复的消息有关，利空后续发行的新券但影响有限；曲线形态方面，当前期货价格曲线比较平坦，各期限利差整体处于历史中性水平，进一步做平空间不大。 ⚫风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1卖方与买方市场........................................................................................................................................................5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数下降.....................................................................................................51.2买方市场情绪指数与利率债：情绪指数下降.....................................................................................................51.3信用债：理财预防性赎回、信用债ETF规模下降............................................................................................61.4可转债：本周机构整体持中性偏多观点............................................................................................................6 2.1期货交易：价格全面上升，成交量全面减少.....................................................................................................72.2现券交易：30Y国债、利率债换手率下降，10Y国开债换手率上升.................................................................82.3基差交易：基差、净基差全面收窄...................................................................................................................92.4跨期价差涨跌分化，跨品种价差整体收窄......................................................................................................11 图表目录 图表1卖方与买方市场情绪指数以及利率走势（单位：%）..........................................................................................5图表2卖方情绪分歧度及国债到期收益率走势（单位：%）..........................................................................................6图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）...........................................................................................................6图表4市场情绪变化与中证转债指数..............................................................................................................................7图表5国债期货主力合约收盘价（单位：元）...............................................................................................................7图表6国债期货主力合约持仓量（单位：手）...............................................................................................................8图表7国债期货主力合约成交额（单位：亿元）............................................................................................................8图表8国债期货主力合约成交持仓比..............................................................................................................................8图表910Y国开债换手率（单位：%）...........................................................................................................................9图表1030Y国债换手率（单位：%）.............................................................................................................................9图表112024年以来利率债换手率（单位：%）..............................................................................................................9图表12TS主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，%）........................................................................................10图表13TF主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，%）........................................................................................10图表14T主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，%）..........................................................................................11图表15TL主力合约基差、净基差与IRR（单位：元，%）........................................................................................11图表16主力合约跨期价差（近月-远月，单位：元）...................................................................................................12图表172*TS-TF跨品种价差（单位：元）...................................................................................................................12图表182*TF-T跨品种价差（单位：元）.....................................................................................................................12图表194*TS-T跨品种价差（单位：元）......................................................................................................................1