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宏观点评：利率：从“逢调买入”到“逢低止盈”

2025-08-04 芦哲,王洋东吴证券睿扬

核心观点：10年期利率继续在“以DR001的250日均线为下轨、以DR007的250日均线为上轨”的“利率走廊”内波动。随着“反内卷”政策预期降温，债市情绪冲击已过，8月份关键期限利率或有适度下行修复的需要。但经过7月份“反内卷”政策预期引发的“股商共振上涨”，债券市场心态已从6月份前的“逢调买入”转变为增加对冲或“逢低止盈”。
10年期利率“走廊”测试情况：
- 上轨测试：2025年1月至7月，DR007“年线”阻力位被测试两次（3月和7月）。3月因资金面偏紧及市场纠偏，10年期国债收益率一度接近1.90%但未破“年线”；7月虽受“反内卷”预期推升，10年期利率反弹至1.74%但仍未有效升破DR007“年线”。
- 下轨测试：6月DR001“年线”被验证为10年期国债利率的经验性“底部”。5月以来债券市场做多情绪推动10年期利率下行，但6月利率紧贴DR001“年线”运行，5月至6月两者利差均值为1.73bps。
债市心态变化：
- 利率衍生品市场：5年期IRS Repo报价上行至1.57%，修复4月初水平；3个月IRS Repo隐含3个月远期利率预期维持在1.57%左右；国债期货基差扩张，显示债市从“逢调买入”转向“逢低止盈”。
- 市场情绪：7月“反内卷”预期推动债市调整，但开启“月度K线”熊市行情概率较低。经济“再通胀”需产出缺口闭合，单纯“涨价”不能成为利率持续上行的压力。
8月份展望：随着资金面均衡宽松，DR001回到1.40%-1.30%区间，债券利率或有修复性下行，但破局契机仍需等待经济基本面、货币政策、风险资产轮动等信号。
风险提示：
- 特朗普政府关税政策摇摆，美联储“降息”路径不明确，美债收益率和美元流动性不确定性。
- “降息降准”政策效应迟滞，人民币资产预期回报率低于市场预期。
- “反内卷”等政策对价格总水平的影响存在不确定性。