"反内卷"或成为本轮化工反转的起点。中央财经委会议明确提出“反内卷”的目标，以近期雅江水电站为代表，进入十五五规划制定和政策密集出台的窗口期。PPI回暖得到供需两端共振，以PPI回正为情景假设进行布局的关键在于拿住底部的筹码，保证向下没有空间而向上具备强期权。“反内卷”有望使化工周期反转的起点提前确认。化工行业当前开工率并不低，核心产品开工率普遍高于65%，相比过剩严重的光伏行业而言要好。虽然化工行业盈利能力从21年的高点下行了4年，但头部企业的ROA不仅比2015年底部要高，更是明显优于海外头部企业，这导致海外企业的出清会带来竞争格局的优化。化工行业的固定资产累计投资完成额在25年5月转负，这意味着走出底部或就在不远。基于以上三点，我们判断化工行业的自然竞争格局有望在未来2-3个季度实现反转，但是“反内卷”的发力或有望提前确认拐点的到来。
以PPI转正为情景假设，对化工的现实意义在于：1）市场会增配顺周期中游环节，化工是典型低配板块，近期化工ETF被大量申购就是典型信号。2）实业信心回暖，有望推动库存管理转向积极。过去两年我们看到部分行业联合挺价失败，除了供给过剩外，下游悲观不愿意备货也是重要的因素。一旦PPI转正，作为下游链条较长的化工行业，当中下游备货转为积极，对于化工顺价将会带来重要的正面推动。
建议关注估值低位并且具备上行期权的标的：1）估值处于偏底部位置的化工龙头白马：万华化学、华鲁恒升。2）受益出口配额Q3业绩有上行预期的磷化工：湖北宜化、兴发集团、云天化。3）近期正在涨价中的有机硅和草甘膦行业：兴发集团、新安股份。4）供需格局较好，若控制新增产能则有望迎来供需缺口的长丝和氨纶行业：桐昆股份、新凤鸣、华峰化学。5）目前盈利压力较大，有望受益“反内卷”出清底部产能的工业硅、炼化、尿素、氯碱、纯碱行业：恒力石化、荣盛石化、华鲁恒升、湖北宜化、合盛硅业、博源化工等。
关注磷肥出口高景气兑现。二季度以来伴随海外农需市场进入旺季，旺盛的补库需求驱动磷肥出口价格持续上涨。据百川盈孚数据，截止7月25日磷酸二铵、磷酸一铵的出口FOB均价分别为768.0、581.0美元/吨，分别较年初+24.4%、+18.1%，分别同比+32.4%、+17.4%。同时，当前磷酸二铵、磷酸一铵国内外价差分别约1950-2000元/吨、850-900元/吨，出口超额利润显著。伴随6月以来出口窗口期打开，在“国内优先、适当出口、自律出口、以外补内”原则之下，我们看好企业在国内保供稳价基础上于出口端赚取超额的利润。相关标的：云天化、湖北宜化、兴发集团、中化化肥等。
