7月美国非农数据解读：政府就业被高估

证券研究报告 宏观月报/2025.08.02 核心观点 新增非农前值被大幅下修。7月新增非农就业录得7.3万人。然而，前值遭到大幅下修，与上次报告相比，5月和6月新增非农就业人数被合计共下调25.8万人，显示就业水平存在高估。其中，政府部门是被高估的主要行业，5月和6月合计被下修11.9万人。今年年初以来，非农数据不断下调，或与疫情后，机构调查的初次收集率持续走低有关。自2022年以来，夏季就业数据均有向下大幅调整，6月终值往往会向下修正，而7月数据被上修。例如，在2023年和2024年，6月非农终值分别下修了10.4万人和8.8万人。7月失业率上行至4.2%，U6失业率也从6月的7.7%反弹至7.9%。在失业人数上升的同时，劳动参与率下行至62.2%，录得2023年年初以来新低。整体来看，劳动力市场趋弱。 分析师陈兴SAC证书编号：S0160523030002chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡maly@ctsec.com 相关报告 1.《政府支撑就业上升——6月美国非农数据解读》2025-07-042.《就业降温趋势不变——5月美国非农数据解读》2025-06-073.《就业不断下修——4月美国非农数据解读》2025-05-034.《就业暂时回暖——3月美国非农数据解读》2025-04-055.《就业市场广泛降温——2月美国非农数据解读》2025-03-08 新增非农就业遭大幅下修。7月新增非农就业人数较6月回升至7.3万。然而，非农就业前值遭到大幅下修。与上次报告相比，6月新增非农就业从14.7万人下修至1.4万人，5月从14.4万人下修至1.9万人。具体行业来看，7月新增就业集中于教育保健业。政府新增就业前值被大幅下修，与上次报告相比，5月政府就业被下修5.7万人，而6月被下修6.2万人。 失业率上升。7月失业率小幅上升0.1个百分点至4.2%，U6失业率也上行0.2个百分点至7.9%。7月劳动参与率录得62.2%，较上月下降0.1个百分点，失业人数增加的同时，永久退出劳动力市场的人数也延续上升。综合来看，就业市场仍在降温。 ❖工资增速保持平稳。7月非农就业平均时薪环比增速上升至0.3%，非农就业平均时薪同比增速较上月略升0.1个百分点至3.9%。但从长期趋势来看，工资增速放缓，自2024年11月以来持续走弱。6月平均工作时长录得34.2小时，较上月略有回升。随着薪资增速放缓，居民收入增速趋弱，或对消费有所拖累。分行业来看，零售业薪资改善最大。 ❖9月降息预期升温。7月非农数据公布后，疲弱的就业数据引发降息预期升温，市场预期美联储9月降息概率从40%升至80%，年内降息次数从1.3次回升至2.2次。同时，美股三大指数下跌，美债收益率下降，美元指数走低。本月数据显示劳动力市场广泛降温。随着关税等经济政策不确定仍高，或在一定程度上使得企业招聘减缓，就业市场或仍将趋弱。 ❖风险提示：美国通胀上行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 图表目录 图1：历年夏季非农数据终值较初值下修幅度（万人）....................................................3图2：美国新增非农就业（万人）...............................................................................4图3：美国各行业新增非农就业人数（万人）................................................................4图4：美国失业率和劳动参与率（%）.........................................................................5图5：美国职位空缺数...............................................................................................5图6：美国劳动力供需缺口........................................................................................5图7：非农就业平均时薪环比和同比增速（%）.............................................................6图8：美国各行业平均时薪同比增速（%）...................................................................6图9：美国实际时薪同比增速（%）............................................................................7图10：市场预期美联储降息次数（次）......................................................................7 新增非农前值被大幅下修。7月新增非农就业录得7.3万人。然而，前值遭到大幅下修，与上次报告相比，5月和6月新增非农就业人数被合计共下调25.8万人，显示就业水平存在高估。其中，政府部门是被高估的主要行业，5月和6月合计被下修11.9万人。今年年初以来，非农数据不断下调，意味着数据质量不佳，或与疫情后，机构调查的初次收集率持续走低有关。自2022年以来，夏季就业数据均有向下大幅调整，6月终值往往会向下修正，而7月数据被上修。例如，在2023年和2024年，6月非农终值分别下修了10.4万人和8.8万人。 就业市场广泛降温。7月失业率上行至4.2%，U6失业率也从6月的7.7%反弹至7.9%，指向就业市场广泛降温。在失业人数上升的同时，劳动参与率下行至62.2%，录得2023年年初以来新低；就业率同步下降，永久退出劳动力市场的人数继续增加。整体来看，劳动力市场趋弱。 数据来源：CEIC，财通证券研究所 新增非农就业遭大幅下修。7月新增非农就业人数较6月回升至7.3万人。然而，非农就业前值遭到大幅下修。与上次报告相比，6月新增非农就业从14.7万人下修至1.4万人，5月从14.4万人下修至1.9万人，两个月合计共下调25.8万人，企业端招聘水平明显被高估。 数据来源：BLS，CEIC，财通证券研究所 政府就业被高估。具体行业来看，7月新增就业集中于教育保健业。零售业、教育保健和金融活动新增就业上升最多，较上月分别上升3万人、2.7万人和1.7万人。政府新增就业在7月为今年以来三度转负，减少1万人就业，且前值被大幅下修。与上次报告相比，5月政府就业被下修5.7万人，而6月被下修6.2万人。 数据来源：BLS，CEIC，财通证券研究所 失业率上升。7月失业率小幅上升0.1个百分点至4.2%，U6失业率也上行0.2个百分点至7.9%，就业市场广泛降温。7月劳动参与率录得62.2%，较上月下降0.1个百分点，失业人数增加的同时，永久退出劳动力市场的人数也延续上升。综合来看，7月失业率小幅走高，劳动参与率有所下行，更多人退出劳动力市场，显示就业市场仍在降温。 数据来源：BLS，CEIC，财通证券研究所 劳动力供需趋于平衡。6月美国职位空缺数降至744万人，职位空缺率下降至4.4%。特朗普政府上台以来，经济政策不确定性较高，部分企业对未来业务前景的担忧，招聘计划陷入观望。整体来看，6月劳动力供需缺口录得42.2万人，基本达到疫情前水平，表明美国就业市场供需趋于均衡。 数据来源：CEIC，财通证券研究所 数据来源：CEIC，财通证券研究所 工资增速保持平稳。7月非农就业平均时薪环比增速上升至0.3%，非农就业平均时薪同比增速较上月略升0.1个百分点至3.9%。但从长期趋势来看，工资增速放缓，自2024年11月以来持续走弱。6月平均工作时长录得34.2小时，较上月略有回升。随着薪资增速放缓，居民收入增速趋弱，或对消费有所拖累。 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 零售业薪资改善最大。分行业来看，7月时薪同比增速最高的行业为零售业和商业服务业，分别为5.2%和5.1%。其中，零售业和运输仓储业平均时薪同比增速上升最大，较上月分别上行1.4个百分点和0.5个百分点；而平均时薪增速放缓最大的行业为公共事业和建筑业，分别减少约0.7个百分点、0.2个百分点。 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 实际薪酬增速回落。若考虑剔除物价水平后的工资增速，6月实际时薪同比增速为1%，较上月回落0.4个百分点。2024年8月以来，实际时薪同比增速几乎保持在1%以上，薪资收入增长较为稳健。 数据来源：CEIC，BLS，财通证券研究所 9月降息预期升温。7月非农数据公布后，疲弱的就业数据引发降息预期升温，市场预期美联储9月降息概率从40%升至80%，年内降息次数从1.3次回升至2.2次。同时，美股三大指数下跌，美债收益率下降，美元指数走低。本月新增非农就业前值大幅下修，失业率走高，劳动参与率下降，反映劳动力市场广泛降温。此外，随着关税等经济政策不确定仍高，或在一定程度上使得企业招聘减缓，就业市场或仍将趋弱。 数据来源：CME，财通证券研究所，1次为25bp。 风险提示： 美国通胀上行超预期。商品和服务通胀超预期走高； 美联储货币紧缩超预期。由于通胀上升超预期，美联储长期维持高政策利率；美国经济下行超预期。美国消费和投资意外走弱。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ⚫资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 ⚫公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 ⚫免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况