证券研究报告 宏观经济点评 2024年01月09日 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 美国12月非农点评：就业超预期程度或被高估 [Table_Author] 沈夏宜 分析师 Email:shenxiayi@lczq.com 证书:S1320523020004 核心观点： 美国12月非农新增21.6万人超过预期，市场小幅降低降息概率。12月失业率持平3.7%，主要系劳动力人口下降67.6万人。尽管家庭调查新增就业下降68.3万人，但劳动参与率大幅回落使得失业率低于预期。12月美国劳动力供给端参与率走低至62.5%（-0.3%），但需求端各类企业职位空缺数均有下降，供需结构或仍在瓶颈期。数据公布后，市场小幅降低了降息概率预期，但降息路径预期基本不变。 新增就业主要集中在服务业，商品就业有所回落。服务业中，零售（+1.7万）、专业商业服务（+1.3万）、休闲酒店业（+4万）比上月明显回升，医疗社工新增就业（+5.89万）比上月减少。商品新增就业整体比上月减少0.8万人，主要系制造业新增就业回落（+0.6万，前值2.6万）。12月就业数据公布同时，劳工部下修10-11月新增就业人数，季调后合计下修7.1万人。 2023年美国劳工部连续下修非农新增就业人数，每月平均下修4.2万。2023年1-10月非农数据中，有9次数据最终下修，仅1次被上修。原因是，美国经济水平偏弱的时期，招聘情况差的企业倾向于迟交调查问卷，造成劳工部初次公布数据偏高。因此，2023年美国就业市场普遍不及初次公布数据所描绘的那样强劲，初次公布数据超预期的程度或被高估。 薪资方面，美国12月非农平均时薪同比增速4.1%，前值4.0%。美国12月名义工资增速展现一定韧性，平均时薪$34.27，环比增加0.4%，合上升$0.17美元。受节假日临时性就业增多，叠加供给端表现不佳，美国12月薪资增速具有一定粘性。 12月非农就业超预期，降息概率预期小幅回落。1月5日非农公布后，市场小幅下调了近月美联储降息的概率，但对加息路径的预期影响不大。CME数据显示，市场预计美联储将在2024年3月开始降息，2024年内降息幅度134bps。我们认为，市场或高估了12月数据所反映的美国就业市场韧性，美国劳动力市场未来仍有望继续放缓。 风险提示：美国通胀粘性超预期，美联储货币政策紧缩超预期。 相关报告 逆周期、跨周期下的中国稳平衡发展——联储证券2024年度宏观报告 2024.01.08 12月PMI数据解读：供需延续季节性回落 2024.01.03 11月财政数据解读：收支持续改善，财政继续发力 2023.12.25 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目录 1. 美国12月新增就业再次超预期 ..................................................................................... 4 2. 美国劳动力供需结构仍偏紧 .......................................................................................... 7 3. 市场影响：降息概率预期小幅回落................................................................................ 8 4. 风险提示 ....................................................................................................................... 9 vYlZ9U8YkZfYiW8Z6M9RbRsQrRoMsOkPmMmNkPqQyR8OrQoQvPmQnPwMqNrR宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录 图1 2023年1-10月美国非农新增就业数据下修9次，上修1次（千人） ................... 4 图2 美国近月新增非农就业分布，按行业（千人） ....................................................... 5 图3 美国12月失业率持平3.7%（%） ......................................................................... 5 图4 美国就业供需结构保持改善趋势（千人） .............................................................. 5 图5 美国12月劳动力参与率小幅回落至62.5%（%） ................................................. 6 图6 美国12月非农平均时薪同比增速4.1%（%） ....................................................... 6 图7 美国2023年各行业平均时薪同比增速（%） ........................................................ 6 图8 美国疫情后各年龄段劳动力参与率恢复水平（%） ................................................ 7 图9 美国各年龄段劳动力分布（千人，%） .................................................................. 7 图10 美国企业职位空缺数，按企业大小（3MA，千个） .............................................. 7 图11 美国企业职位空缺数同比，按企业大小（3MA，%） ........................................... 7 图12 美国11月职位空缺率持平5.3%，就业市场需求端保持放缓趋势（%） ............. 8 图13 Indeed领先指标显示未来美国岗位空缺数有回落空间 .......................................... 8 图14 非农公布后2024年降息概率预期小幅回落（%） ............................................... 8 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 1. 美国12月新增就业再次超预期 美国12月非农新增21.6万人超过预期（17.5万），市场小幅降低降息概率。家庭调查（CPS）结果显示，尽管家庭调查新增就业下降68.3万人，但劳动力人数下降67.6万人，劳动参与率大幅回落至62.5%，因此12月失业率持平3.7%，就业市场表现超预期。数据公布后，市场小幅降低了2024年降息概率预期，但降息路径预期基本不变。 新增就业主要集中在服务业，商品就业有所回落。服务业中，零售（+1.7万，前值-2.4万）、专业商业服务（+1.3万，前值-1.9万）、休闲酒店业（+4万，前值1.2万）等比上月明显回升，信息业（电影业）就业维持高位（+1.4万人）。医疗社工就业新增5.89万人，比上月减少3.7万人，有所放缓。商品新增就业整体比上月减少0.8万人，主要系制造业新增就业回落（+0.6万，前值2.6万）。采矿伐木（-0.1万）和建筑业（+1.7万）就业比上月略有回温。12月就业数据公布同时，劳工部下修10-11月新增就业人数，季调后合计下修7.1万人。 2023年美国劳工部连续下修非农新增就业人数，1-10月每月平均下修4.2万人。美国劳工部（BLS）会在非农就业数据初次公布后，根据“迟交的”企业调查问卷情况对数据进行两次修订，分别在下月和下下月随当月数据一道更新。2023年1-10月非农数据中，有9次数据最终被下修，仅7月1次被上修，终值和初值平均差-4.2万人。原因是，美国经济水平偏弱的时期，招聘情况差的企业倾向于迟交调查问卷，造成劳工部初次公布数据偏高，后续大概率下修。因此，2023年美国就业市场普遍不及初次公布数据所描绘的那样强劲，初次公布数据超预期的程度或被高估。 图1 2023年1-10月美国非农新增就业数据下修9次，上修1次（千人） *数据标签为最终数据和初次公布的差值（千人） 资料来源：BLS，联储证券研究院 薪资方面，美国12月非农平均时薪同比增速4.1%，前值4.0%。美国12月名义工资增速展现一定韧性，平均时薪$34.27，环比增加0.4%，合上升$0.17美元。按行业划分，商品业时薪增速较高，整体同比增速5.41%，其中采矿伐木业同比5.92%，制造业5.66%，建筑业4.61%。服务业整体薪资增速持续放缓至3.8%（前值3.63%），其中零售（3.75%）、专业商业服务（4.45%）增速回升，休闲酒店业薪资持续回落至3.95%。受节假日临时性就业增多，叠加供给端表现不佳，美国12月薪资增速具有一定粘性。 -45 -63 -19 -36 -58 -104 +49 -22 -74 -45 0100200300400500600初次公布（千人）最终数据（千人）平均下修-4.17万人 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 图2 美国近月新增非农就业分布，按行业（千人） 资料来源：BLS，联储证券研究院 图3 美国12月失业率持平3.7%（%） 资料来源：BLS，联储证券研究院 图4 美国就业供需结构保持改善趋势（千人） 资料来源：BLS，联储证券研究院 趋势2023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12总量非农总量281105236165262105173216商品2432122821-123022采矿伐木3-1201-1-2-1建筑业25291230927617制造业-44-2-211-38266服务231541338617856106142批发8-715316856零售21-2313-6217-2417运输和仓储19-19-7-2712-28-5-23公用事业11-222200信息-4-10-19-22-6-121514金融活动1321510-812专业和商业服务45-1-298-17-26-1913私立教育和医疗保健8879104105868410974休闲和接待282638876251240其他服务1364148-513-1政府政府2619915163613752项目私人当月增加（千人）12月SEP预期, 3.8%02468101214161948-011950-081953-031955-101958-051960-121963-071966-021968-091971-041973-111976-061979-011981-081984-031986-101989-051991-121994-071997-021999-092002-042004-112007-062010-012012-082015-032017-102020-052022-12NBER衰退期美国失业率(%, SA)12月SEP预期2020-01, -1,358.00 -7,500-2,5002,5007,50012,50017,50022,500120,000130,000140,000150,000160,000170,000180,00000-1201-0902-0603-0303-1204-0905-0606-0306-1207-0908-0609-0309-1210-0911-0612-0312-