贵金属月报：本月白银大幅冲高回落，波动率大于黄金，年初至今白银涨幅已超黄金

摘要： 【行情复盘】 本月白银大幅冲高后回落，波动率高于黄金，涨势强于黄金。2025年7月COMEX黄金2510合约下跌了0.61%，收报3314.9美元/盎司；COMEX白银2509合约上涨了1.71%，收报36.790美元/盎司。 【重要资讯】 7月2日美国6月ADP就业数据意外大幅不及预期，加剧市场对美联储年内提前降息的预期。7月3日，美国6月非农就业强于预期，国际金价在非农就业数据发布后大幅走低，强于预期的就业表现几乎熄灭了美联储本月降息的可能性。 7月8日，特朗普表示将对所有进口到美国的铜征收50%的新关税，但没有透露新关税生效具体时间。（消息发布后纽商所9月期铜合约价格一度飙升17%） 7月11日（周五），美国政府高官公开发帖暗示，因美联储总部翻新的争议，美联储主席鲍威尔可能考虑辞职。 7月24日，欧洲中央银行24日宣布，维持欧元区三大关键利率不变。这是欧洲央行自去年6月以来首次暂停降息。7月31日美联储宣布维持利率不变，这是美联储连续第五次决定维持利率不变。不过此次美联储投票出现罕见一幕，11位理事中，理事沃勒和鲍曼反对该决定，主张降息25个基点。 【操作建议】 截至月末收盘，黄金短线中性震荡。美联储政策声明打击降息预期，利空金价。鲍威尔遭弹劾可能提前离任令美联储独立性受到质疑，美联储政策分歧加剧，市场博弈情绪升温，关于美联储未来货币政策走向的分歧言论令黄金维持高位震荡；截至月末收盘，白银短线偏弱。受美铜暴跌影响，银价大幅下跌并触及四 本报告中所有观点仅供参考，请投资者务必阅读正文之后的免责声明。 一、宏观分析 本月白银大幅冲高后回落，波动率高于黄金，涨势强于黄金。2025年7月COMEX黄金2510合约下跌了0.61%，收报3314.9美元/盎司；COMEX白银2509合约上涨了1.71%，收报36.790美元/盎司。 本月初（7月1日），特朗普总统对美日贸易谈判表达了不满，而财政部长斯科特·贝森特（ScottBessent）也警告称，尽管谈判是本着诚意进行的，但随着7月9日关税生效日期临近，各国可能会收到大幅加税的通知。特朗普已公开表示不会延长期限，若未能迅速达成更多贸易小协议，新一轮关税可能在全球主要出口商品中引发连锁冲击。与此同时，市场也在密切关注特朗普提出的大规模减税和财政支出法案的投票进程，这一立法的不确定性进一步加剧了市场波动。特朗普还继续向美联储施压，要求其降息。他向美联储主席鲍威尔提交一份全球主要国家的利率清单，并亲手标注建议美国利率应在日本0.5%至丹麦1.75%之间。特朗普对美联储及其主席的持续批评，引发了投资者对央行独立性与公信力的担忧。 7月2日，美国6月ADP就业数据意外大幅不及预期，加剧市场对美联储年内提前降息的预期。ADP就业报告显示，美国6月私人部门就业人数减少3.3万人，为2023年3月以来最大降幅，也为2023年3月以来首次录得净流失，且5月数据也被大幅下修至2.9万人。ADP数据公布后，美联储7月降息概率自数据公布前的20%快速升至约27.4%，市场对9月前降息一次的押注几乎已被完全计入，联邦基金期货亦显示降息50个基点的可能性升至22%。ADP数据释放了强烈的劳动力市场降温信号，若今晚的非农继续弱于预期，则可能迫使美联储更快行动。当日特朗普税改与支出“大而美法案”在参议院通过。 7月3日（周四），美国6月非农就业报告将因独立日假期提前至当晚20:30公布，国际金价在非农就业数据发布后大幅走低，强于预期的就业表现几乎熄灭了美联储本月降息的可能性，美元和美债收益率应声走高，现货黄金日内最多下挫逾1%，终结近日高位整理格局。美国劳工部数据显示，6月非农就业人口增加14.7万人，大幅超过市场预期的11万人，失业率也意外降至4.1%。强劲的数据迅速逆转市场对7月降息的最后期待，CME联邦基金期货数据显示，7月维持利率不变的概率飙升至93%，仅有7%押注降息，较非农公布前大幅下调。 Page1美国财政部长Scott Bessent加大了对美联储的批评，称FOMC在维持利率不变的判断上“有些偏离”，理由是“实际利率仍然很高”。他补充道：“如果现在不降息，9月 可能不得不一次性降得更多。”尽管美联储态度偏鹰，期货市场仍然偏鸽，押注9月有80%可能降息25个基点，并预计2025年底前累计降息50个基点。 7月4日（周五），当日因是美国独立日假日休市。贸易局势方面，特朗普宣布，美国将开始发出关税税率通知函，关税可能从10%、20%到60%、70%不等，这标志着从此前逐个达成贸易协议的计划发生转变。特朗普表示，各国必须从8月1日起开始支付关税。他拒绝透露具体细节以及哪些国家会首先收到通知函。目前来看，谈判可能仍将继续，但与此同时，各国似乎必须先接受更高的关税。不过，8月1日这一时间点意味着局势仍有可能再度发生变化——正如4月份时看到的那样。美国财政部长斯科特·贝森特（ScottBessent）表示，大约有100个贸易伙伴预计从下周开始将至少面临10%的“对等”关税，并补充说，他预计在最后期限前还会出现一波密集的协议达成潮。 7月8日(周二)，美国总统特朗普表示，将对所有进口到美国的铜征收50%的新关税，但没有透露新关税生效具体时间。（消息发布后纽商所9月期铜合约价格一度飙升17.3%，收盘上涨13.1%，创下1968年有记录以来最大单日涨幅。）特朗普周二还表示，美国政府正打算对药品、半导体以及其他多个特定行业征收新的关税，并举例说，可能会对外国制造的药品征收高达200%的新关税。但他表示，这一新关税可能不会在短期内生效，目的是给制药企业迁到美国留出一定时间。特朗普称：“我们会给相关企业大约一年到一年半的时间来调整，之后他们将面临关税。如果他们必须将药品和其他相关产品进口到国内，关税将高达200%。” 7月9日(周三)，美国总统特朗普表示，美国将从8月1日起对铜进口征收50%的关税，美国彭博社称，此举将对依赖这种工业金属的汽车、住宅和家电等所有行业的生产商造成打击。铜是全球第三大消费金属，仅次于铁和铝。美国的铜消费量几乎一半来自进口，大多数进口来自智利。这项征税是特朗普一系列旨在促进国内采矿和金属加工的关税中的最新一项。特朗普已经提高钢铁和铝进口关税，并暗示正在筹划更多行业征税。此外，白宫正在与数十个最大贸易伙伴敲定的国别关税也将于8月1日生效。全球生产商竞相抢在特朗普计划征收铜税之前出手，包括最近几天将交货地点转移到夏威夷和波多黎各，以缩短装运时间。自今年2月特朗普首次提出征税计划以来，全球贸易商已向美国出口创纪录数量的铜，目标是在关税生效前交付的货物上赚取巨额利润。而纽约商品交易所铜价的再次飙升，将进一步刺激贸易商在关税实施前迅速将最后一批铜运往美国。 Page2美国彭博社报道称，全球最大稳定币的发行者TetherHoldingsSA在瑞士拥有自己的 金库，存放价值80亿美元的黄金，并着眼于扩大黄金储备。ether是泰达币(USDT)的发行方，USDT流通规模约1590亿美元，公司通过发行代币换美元并投资获利，贵金属占整体储备近5%。Tether金库中持有的黄金价值约为80亿美元，大致相当于瑞银集团(UBSGroupAG)持有的贵金属和其他商品的总价值。瑞银集团是少数几家在季度账目中公布此类信息的大型黄金交易银行之一。 7月10日，特朗普升级关税战，宣布自8月1日起对美国铜进口征收50%关税，并对来自巴西的商品征收50%关税。特朗普在其社交媒体平台“真相社交”(Truth Social)上发帖称，将对自加拿大进口的商品征收35%关税，此项关税将从2025年8月1日生效。此外，他还向另外七个小型贸易伙伴发出征税通知，加上本周早些时候已发布的14个通知，包括对韩国和日本商品征收25%关税，若未达成协议，8月1日生效。特朗普向七个小型贸易伙伴发出征税通知：菲律宾商品关税定为20%；斯里兰卡、阿尔及利亚、伊拉克和利比亚为30%；文莱和摩尔多瓦为25%。特朗普本周一直在向贸易伙伴发出公函，告知他们如果无法协商出更有利的条件，新的关税将于8月1日生效。预计不久后还将致函欧盟成员国。 美联储6月17-18日会议纪要显示，仅有“少数几位”美联储官员认为最快本月可能降息，大多数人倾向于因特朗普关税引发的通胀担忧而推迟到今年晚些时候降息。联邦公开市场委员会（FOMC）在6月会议上一致投票维持利率不变。下一次政策会议定于7月29-30日举行。美联储理事克里斯托弗·沃勒周四重申，他认为美联储本月晚些时候的政策会议上可能降息。旧金山联储主席玛丽·戴利则表示，今年仍有两次降息的可能。 Page37月10日、11日的大涨令白银价格跃升至自2011年以来的最高水平，因美国市场溢价上升，且伦敦现货市场显示出供应趋紧的迹象。白银上一次在两个主要市场之间出现如此明显的价差是在今年年初，当时美国可能对白银进口征收关税的预期推动了美国期货价格上涨。套利机会也推高了租赁成本，因为交易商急于获得金属并运往与纽约商品交易所（Comex）相关的仓库。一旦白宫确认白银不会被排除在关税之外，这股调运白银的热潮戛然而止。周五，伦敦市场一月期白银的年化隐含借贷成本飙升至约4.5%，远高于通常接近于零的水平。更高的租赁利率表明市场供应正在收紧。伦敦市场上大部分白银由交易所交易基金（ETF）持有，意味着这些银不可被借出或直接购买。近期白银ETF的资金流入强劲，仅周四就新增持仓110万盎司，提振了市场人气。目前LBMA市场上的自由流通白银库存已跌至有史以来的最低水平。今年以来，白银价格已累计上涨27%，涨幅近期已超过黄金。白银兼具金融资产与工业原料的双重属性，广泛用于包括清洁能源技术在内的工业生产。 作为太阳能电池板的关键原材料，白银的工业需求持续增长。在此背景下，银业协会（SilverInstitute）预计，白银市场将连续第五年出现供应缺口。 7月11日（周五），美国政府高官公开发帖暗示，因美联储总部翻新的争议，美联储主席鲍威尔可能考虑辞职。据媒体报道，一位特朗普政府高级官员表示，因美联储华盛顿总部翻新项目面临的压力，鲍威尔正在“考虑辞职”。另一位高级政府官员透露，来自政府内部“高层、可信的消息源”认为，鲍威尔正在权衡是否离职。今年4月，《华盛顿邮报》报道揭露，美联储办公大楼翻修成本飙升了30%，从19亿美元增加到25亿美元。而美联储内部监督机构——监察长办公室的一份报告证实了这报道：截至2月份，美联储大楼最新翻修工程的成本预计将达到25亿美元，高于两年前预测的19亿美元。随后，特朗普以及国会议员开始将矛头指向鲍威尔。在6月的国会听证会上，参议院共和党籍议员蒂姆·斯科特（TimScott）就措辞强硬地批评了美联储的翻新工程。 7月14日(周一)，美国商务部启动两项进口调查：针对无人机系统及其零部件的专项审查，以及对太阳能关键材料多晶硅及其衍生品的进口调查。美国彭博社称，这为对这些商品征收关税铺路。近期特朗普已经向贸易伙伴发出一系列关税要求信，确定将于8月1日生效的进口税率。但美对被视为对国家安全至关重要的行业进行审查并征收特定行业关税的措施与特朗普最近几天宣布的针对各个国家的进口税是分开的。目前特朗普正在加大关税议程。 7月16日，美国6月CPI环比上涨0.3%，为1月以来最大涨幅，符合市场预期。核心CPI（剔除食品和能源）环比上升0.2%，年化通胀率从5月的2.8%升至2.9%。尽管通胀数据温和上升，但并未显著超出预期，市场对美联储降息的预期因此略有调整。根据伦敦证券交易所集团（LSEG）的估计，联邦基金利率期货反映市场预计年底前降息约44个基点，相当于不到两次25基点的降息，9月降息概率从几周前的80%降至53%。温和的核心通胀数据为市场提供了一定安慰，表明通胀尚未失控，黄金的避险功能仍具吸引力。 下一任美联储主席的争夺战进入白热化。当地时间7月15日，美国财长贝森特表示，下一任美联储主席的遴选程序已正式启动。这是特朗普政府首次明确宣布这一进展。与此同时，美国总统特朗普