绿色债券：现状、绿色溢价与挖掘价值

本报告导读： 绿色债券具备挖掘空间原因有三点：一是可能受益于主题型ETF的发行与扩容；二是高等级信用债流动性在提升；三是政策对于绿色债券的发行激励政策有望加码。 债市波动下，债券ETF的表现和套利机会2025.07.28“反内卷”：价格信号对债市影响几何2025.07.27从技术指标看，债市止跌有哪些先行指示2025.07.26ETF扩容能稳定提升信用债流动性吗2025.07.25ETF贡献规模，主动式拉升久期2025.07.24 投资要点： 绿色债券发行特征：3年期、中高等级、央国企为主、前三大行业为金融、工业、公用事业。从期限看，绿色债券以3年期为主，过去几年3年期占比位于70%-90%之间；分评级看，主体评级AAA占比为86.9%，AA及以下占比5.0%；分企业性质看，央国企在绿色债券发行规模中占比位于86%-98%之间，其次为公众企业，民企占比在1%左右；分行业看，前三大行业分别为金融、工业、公用事业，累计发行金额分别为21013亿元、6862亿元贺6832亿元，占比分别为55.6%、18.2%和18.1%。从存续规模看，当前存续绿色债券总规模为20165亿元，其中主体评级AAA占比88.9%，隐含评级AA+及以上占比82.4%。 绿色溢价在于，绿色债券整体的新发票面利率相较普通债券更低。近两年来来看，绿色债券整体的新发票面利率较普通债券更低，平均利差在-11BP。绿色债券与ESG投资理念表明公司在内外部治理、环境保护与社会责任上的优势更为突出，具备企业可持续发展的动能，因此具备正向的绿色溢价。 不同主体绿色债券与可比券的利差呈现分化态势。部分主体绿色债券与该主体可比券利差在1BP以内，另有部分主体利差已开始走阔。以24国家能源GN001为例，其与同期限的可比中票利差自2月下旬起出现分化，当前利差绝对值在5BP左右。 绿色债券具备挖掘空间。我们认为原因有三点，一是主题型债券有可能会受益于ETF的发行与扩容，当前分债种的产品线已较为齐备，后续产品规划或更多些主题型ETF倾斜，ETF的发行与扩容可能会带动成分券抢券行情与利差的进一步压缩。二是高等级信用债流动性在提升，绿色债券以中高等级为主，隐含评级AA+及以上占比82.4%，信用利率化背景下，绿色债券的流动性有望改善；三是绿色发展已经上升为五大发展理念之一，从顶层设计到落地执行的整体政策框架持续完善，后续政策对于绿色债券的发行激励政策有望持续加码。 风险提示：绿色债券统计存在偏差；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.绿色债券：政策梳理、发行节奏与存量特征...............................................32.绿色溢价：复盘与展望..................................................................................63.风险提示..........................................................................................................7 1.绿色债券：政策梳理、发行节奏与存量特征 国内绿色债券发展的几个阶段：一是探索起步阶段（2015-2016年），2015年9月11日，国务院发布《生态文明体制改革总体方案》，《方案》明确提出，建立绿色金融体系，研究银行和企业发行绿色债券，鼓励对绿色信贷资产实行证券化等，《方案》作为纲领性文件出台后，央行、发改委、交易所等部门相继出台相应政策。绿色债券的发行先金融后产业，2016年1月，浦发银行发行第一只绿色贴标债，16浦发绿色金融债01，而后兴业银行、青岛银行等相继发行绿色贴标债，二是加速发展阶段（2017年-2021年），2017年3月22日，证监会发布《关于支持绿色债券发展的指导意见》，对绿色债券的发行、交易、投资等给予政策支持，如对绿色公司债券申请实行“即报即审”，建立审核绿色通道等；同年10月，《绿色债券评估认证行为指引（暂行）》发布，规范绿色债券评估认证机构资质、业务承接、评估认证内容、评估认证意见等，绿色债券发展进入快车道。三是高质量发展阶段（2022年至今），2022年7月29日，《中国绿色债券原则》正式发布，国内绿色债券标准实现统一，与国际接轨的绿色债券标准正式建立。《原则》将绿色债券分为四类：（1）普通绿色债券（2）碳收益绿色债券（3）绿色项目收益债券（4）绿色资产支持证券。随着后续一系列支持政策的陆续落地，绿色债券发展进入高质量发展阶段。 绿色债券发行特征：3年期、中高等级、央国企为主、前三大行业为金融、工业、公用事业。从期限看，绿色债券以3年期为主，过去几年3年期占比位于70%-90%之间；分评级看，主体评级AAA占比为86.9%，AA及以下占比5.0%；分企业性质看，央国企在绿色债券发行规模中占比位于86%-98%之间，其次为公众企业，民企占比在1%左右；分行业看，前三大行业分别 为金融、工业、公用事业，累计发行金额分别为21013亿元、6862亿元贺6832亿元，占比分别为55.6%、18.2%和18.1%。 从存续规模看，当前存续绿色债券总规模为20165亿元，其中主体评级AAA占比88.9%，隐含评级AA+及以上占比82.4%。到期规模方面，2026-2028年每年到期规模在5000亿元左右。 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 数据来源：wind，国泰海通证券研究 2.绿色溢价：复盘与展望 目前的绿色溢价在于，绿色债券整体的新发票面利率相较普通债券更低。近两年来来看，绿色债券整体的新发票面利率较普通债券更低，平均利差在-11BP。绿色债券与ESG投资理念表明公司在内外部治理、环境保护与社会责任上的优势更为突出，具备企业可持续发展的动能，因此具备正向的绿色溢价。 不同主体绿色债券与可比券的利差呈现分化态势。部分主体绿色债券与该主体可比券利差在1BP以内，另有部分主体利差已开始走阔。以24国家能源GN001为例，其与同期限的可比中票利差自2月下旬起出现分化，当前利差绝对值在5BP左右。 绿色债券具备挖掘空间。我们认为原因有三点，一是主题型债券有可能会受益于ETF的发行与扩容，当前分债种的产品线已较为齐备，后续产品规划或更多些主题型ETF倾斜，ETF的发行与扩容可能会带动成分券抢券行情与利差的进一步压缩。二是高等级信用债流动性在提升，绿色债券以中高等级为主，隐含评级AA+及以上占比82.4%，信用利率化背景下，绿色债券的流动性有望改善；三是绿色发展已经上升为五大发展理念之一，从顶层设计到落地执行的整体政策框架持续完善，后续政策对于绿色债券的发行激励政策有望持续加码。 数据来源：wind，国泰海通证券研究 3.风险提示 绿色债券统计存在偏差；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号