豆粕：近期偏弱，8月下旬后有修复契机

2025-07-30 豆粕：近期偏弱，8月下旬后有修复契机 斯小伟农产品分析师从业资格号：F03114441交易咨询号：Z0022498028-86133280sxwei@wkqh.cn 报告要点： 总体来看国内大豆现实与预期供应量与去年同期类似，后期外盘大豆供应压力比去年同期更高。估值上国内压榨利润处于盈亏平衡线，没有积累太多的反弹动能，外盘大豆进口成本即使因为CBOT大豆交易自身库销比或者中国买船上涨，巴西升贴水可能会用类似的跌幅抵消美豆盘面涨幅，预期差在于美豆向上修复的幅度是否大于巴西升贴水下跌幅度。建议豆粕仍以区间震荡思路为主，向上突破需要贸易战加剧、南美种植问题配合，向下突破则需要国内消费滑坡、供应进一步宽松等刺激。节奏上近期豆粕可能仍然偏弱，因库存较大，外盘可售量充足，上涨契机可能会来源于9月国庆备货、国内大豆去库窗口以及南美种植交易带来的榨利回暖，且豆油端可能因年末棕榈油去库预期、B50政策预期相对更强。 一、因提货较好国内大豆、豆粕库存可能在8月中旬见顶 据MYSTEEL统计，截至2025年7月25日，国内港口大豆库存为808.5万吨，同比去年偏高约23万吨，油厂豆粕库存为104万吨，同比去年下降约30万吨，意味着国内蛋白库存比去年略偏少。饲料企业库存天数为8.19天，同比去年高0.76天，按国内每天20万吨级的豆粕消费量看，下游库存比去年高几十万吨级。因此，总体来看目前国内蛋白库存与去年类似。 消费方面，今年生猪表观消费、出栏量、屠宰量均大幅高于去年，可能能够解释6、7月大豆创纪录压榨量下，下游提货大增，但饲料企业库存天数并没有大幅累积的现象。 买船方面，2024年9月到2025年8月共买船10783万吨，去年同期共买船11189万吨，考虑到2024年10月比2023年10月港口大豆库存约高200万吨，年度供应实际同比下降约200万吨。截至2025年7月22日机构统计2025年9月买船620万吨，10月106万吨。对比去年同期，2024年9月以后的买船仅306万吨，而目前2025年9月以后的买船已突破730万吨。这主要是因为目前的买船利润比去年同期较好，不过后期买船量受到中美贸易关系的制约。因此可以预计，在类似供应、消费增加的背景下，国内大豆、豆粕库存可能在8月中旬左右见顶。 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 二、8月-次年1月外盘大豆供应压力比去年略大，南美新作预期产量增速放缓 美豆方面，今年丰产概率较大，但实现52.5蒲/英亩的最高趋势单产较难，因为美豆单产已经多年没有突破52蒲/英亩的平台。今年美豆总体降雨较好，跟去年类似，没有16/17年充沛（16/17年度单产突破52蒲/英亩），因此后期可能有单产下调，假设单产下调到51.5-52蒲/英亩，美豆25/26年度产量可能下调100-200万吨左右，这种情况下同比去年下降约200-300万吨，美豆自身维持一个供需平衡的格局。美豆新作出口量预计比去年同期下滑300-600万吨。 巴西方面，据机构预估2025年巴西大豆产量1.69亿吨，出口量预计为1.02亿吨。据ANEC统计2025年2-7月巴西大豆发货量约7900万吨，意味着8-1月巴西大豆发货量在2300万吨，考虑到24/25年度巴西累库，实际若把期末库存放在2900万吨时，可发货量在2900万吨左右。 而2024年8月初，市场预估巴西大豆期末库存为2900万吨时8-1月发货量仅有2200万吨。因此，巴西8-1月可出口量比去年同期高约700万吨，可出口量在2300-2900万吨之间。 因此，可以看出9-1月外盘的现实供应压力比去年更高，尤其是考虑到今年美国、巴西及阿根廷压榨增量较往年同期偏大。此外，南美大豆的定价权已经增加，当前南美新作种植面积预计继续增加，主要是巴西退化牧场面积充足，不过南美总体产量增量下降，预计同比增加500-600万吨。 资料来源：ANEC、五矿期货研究中心 资料来源：MSWEP、ECMWF、五矿期货研究中心 三、大豆进口成本预计和去年类似维持区间震荡 截至2025年7月29日美豆11月合约价格为1009美分/蒲，去年同期为1040美分/蒲，种植成本也均在1190美分/蒲附近。美豆新作和旧作库销比均略好于去年，全球大豆的新、旧作库销比也略好于去年，因此美豆在去年的955美分/蒲有一定支撑。 巴西大豆FOB升贴水近月报价为180美分/蒲左右，强于去年，虽然供应增加，但由于中国目前缺乏美豆买船，巴西定价权提升，中国需要承受约70美分/蒲的溢价。如果后期中美有关于大豆买船的结果，巴西升贴水可能有60-70美分/蒲的下跌空间。总体来看，在南美没有太大减产预期前，外盘大豆进口成本底部区间可能和去年一样维持3600元/吨左右水平，但由于全球大豆过剩且没有较大改善预期向上空间也不大。 国内大豆现货榨利目前处于盈亏平衡线，09、11月合约豆粕、豆油榨利也处于盈亏平衡，而去年同期现货榨利已经亏损300-400元/吨。如果国内下游豆粕消费仍能维持近期高水平，那么或许可能跳过8月库存压力，一直维持目前的榨利水平直接交易南美播种期及9-11月国内大豆去库期，之后则需要看南美的天气及种植面积情况。 总体来看，目前国内已到港的大豆供应量与去年同期类似，下游提货更好。后期外盘大豆供应压力比去年同期更高，不仅在于巴西大豆可出口量更大，而且阿根廷、美国、巴西大豆的压榨增量也较高，国际豆粕可售量也更大。预期上，与去年类似，南美新作种植面积预计继续增加，主要是巴西退化牧场面积较大，此外据USDA预估阿根廷种植面积可能小幅下降，南美大豆新 作产量增速放缓。估值上，国内压榨利润处于盈亏平衡线，没有积累太多的反弹动能，外盘大豆进口成本也看不到较大的反弹动机，即使CBOT大豆因为美豆自身库销比或者中国买船上涨，巴西升贴水可能会用类似的跌幅抵消美豆盘面涨幅，预期差在于美豆向上修复的幅度是否大于巴西升贴水下跌幅度。 策略上，建议豆粕仍以区间震荡思路为主，向上突破需要贸易战加剧、南美种植问题配合，向下突破则需要国内消费滑坡、供应进一步宽松等刺激。节奏上近期豆粕可能仍然偏弱，因库存较大，外盘可售量充足，上涨契机可能会来源于9月国庆备货、国内大豆去库窗口以及南美种植交易带来的榨利回暖，且豆油端可能因年末棕榈油去库预期、B50政策预期相对更强。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16、18层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn