立足IDC，“边缘计算+边缘AI”打造新引擎

首次覆盖|互联网行业 云工场（2512.HK）：立足IDC，“边缘计算+边缘AI”打造新引擎 赵丹首席互联网分析师dan_zhao@spdbi.com(852) 2808 6436 杨子超,CFA互联网分析师charles_yang@spdbi.com(852) 2808 6409 云工场是国内最早的IDC服务提供商之一，公司以基础云切入市场，致力于成为领先的边缘计算和边缘AI提供商。稳定的上下游关系推动IDC业务健康增长，市场份额有望持续扩大。公司大力拓展的边缘计算和边缘AI服务，市场潜力巨大，有望打造成新的增长驱动。 2025年7月29日 数字化转型推动IDC业务需求持续稳定增长。受益于中国企业数字化转型以及云计算、区块链及物联网等新技术发展推动，IDC需求持续健康增长。弗若斯特沙利文预计中国IDC市场收入规模2024-2028复合年增长率达到13.6%。非自建数据中心因其低成本及高弹性，得到了小型企业青睐，推动了IDC解决方案服务市场的快速增长，预计2024-2028复合年增长率为17.0%。 云工场（2512.HK） 上下游保持长期稳定合作关系，市场份额有望扩大。凭借着优质的服务，公司已建立起品牌知名度，并与上下游保持着长期稳定合作伙伴关系。通过不断丰富服务产品组合以及拓展新客户，公司市场份额有望持续扩大。灵活可扩展的业务模式或助力公司实现业务快速扩张。 发力边缘计算和边缘AI，打造新增长曲线。边缘计算在物联网、人工智能、增强现实等领域应用广泛，拥有很大增长潜力，根据弗若斯特沙利文报告，其预计边缘计算市场规模2024-2028年复合年增长率达到32.9%。公司边缘计算品牌“灵境云”已初步组建了在中国大陆各省份主要地市的跨区域边缘计算网络覆盖，未来计划持续挖掘下沉市场空间，享受行业增长红利。边缘计算业务已成为公司第二增长曲线。 估值：我们预计公司2025E/2026E年收入为人民币8.81亿/10.42亿元，对应增速24%/18%；预计净利润为0.27亿/0.49亿元，对应净利率3.1%/4.7%。参考可比公司估值，给予公司2026E年43xP/E，目标价5.0港元。 投资风险：IDC行业需求放缓；供应商和客户集中度较高；新业务拓展不确定性。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 目录 数字化转型推动IDC业务需求持续稳定增长....................................................................................5上下游保持长期稳定合作关系，市场份额有望扩大............................................................................8发力边缘计算和边缘AI，打造新增长曲线.....................................................................................10财务分析及预测..............................................................................................................................14预计未来三年收入年均复合增长19%.................................................................................14利润率预计将逐步改善.........................................................................................................15估值分析与预测..............................................................................................................................16投资风险.........................................................................................................................................17SPDBI乐观与悲观情景假设.............................................................................................................18公司概览.........................................................................................................................................20 财 务 报 表 分 析 与 预 测 云工场（2512.HK）：立足IDC，“边缘计算+边缘AI”打造新引擎 公司是国内最早的IDC服务提供商之一，公司以基础云切入市场，通过建设下沉至全国超过2000个区县的分布式边缘云网络，将能力延伸至边缘云领域的计算、网络及存储等各项边缘云服务，致力于成为领先的边缘计算和边缘AI服务提供商。结合开源的以DeepSeek为代表的大模型以及自研AI算法模型、自研算力调度平台，形成“毫秒级响应、异构算力调度、垂直领域大模型落地”三大差异化优势，进一步为各行业客户提供高实时、快响应的边缘AI应用解决方案，构建了覆盖“基础设施-平台能力-场景应用”的完整技术栈。 公司主要业务包括为客户提供IDC解决方案服务及边缘计算服务。 IDC解决方案服务：包括托管服务（就服务器机柜而言）、互联网连接、带宽使用以及基础设施管理服务。 边缘计算服务：包括EdgeCDN服务、EdgeAIoT服务、算力及算力调度平台、大模型本地部署及微调服务、以及传统上以硬件为中心的设备所提供的其他边缘功能。 目前，公司的客户已实现头部互联网公司全覆盖，涵盖政府、通信、金融、能源、交通、工业、高校等行业领域，为企业智能化升级提供核心动力引擎。 公司的IDC解决方案服务及边缘计算服务是云供应链的重要组成部分。公司从上游供应商批量采购数据中心资源，并向客户交付IDC解决方案服务及/或边缘计算服务。在此模式下，公司可在不拥有数据中心设施的情况下为客户提供灵活、定制、地域广泛、本地化、强化及具竞争力的服务。 数字化转型推动IDC业务需求持续稳定增长 受益于中国企业数字化转型以及云计算、区块链及物联网等新技术发展推动，IDC（互联网数据中心）需求持续健康增长。IDC行业持续增长的驱动因素包括： 5G推动流量增长。随着5G网络商业化进程，移动连接速度大幅提高，促进依赖数据中心的移动应用增长。5G网络提供更高的数据速度及更低的时延，推动用户消耗数据增多，刺激对数据中心服务的需求。5G网络亦为大量物联网设备提供更强的连接及支持。物联网设备产生的大量数据需要处理、分析及存储，数据中心为管理及处理物联网数据提供基础设施。 云服务普及率提升。云计算彻底改变了信息技术资源部署、配置及管理的方式。随着访问在线服务、网站及应用程序的用户数量增加，整体数据消耗随之上升。该等数据需要高效处理、存储及交付，从而推动对数据中心服务的需求。云服务供应商及互联网巨头正在寻求以具成本效益的解决方案存储数据及信息的数据中心，以提高灵活性及适应性。 人工智能应用带来需求激增。人工智能通常涉及复杂的算法及模型，需要大量计算能力及存储容量。训练深度学习模型、运行机器学习算法及执行实时推理任务均需要大量计算资源。数据中心提供高性能服务器、图形处理器及专用人工智能加速器等必要基础设施，以支持该等计算密集型人工智能工作负载。人工智能程序的日益普及，将促进市场对计算能力及数据中心的需求增加。 根据弗若斯特沙利文报告，按容量计，中国IDC市场规模2023年为10010.9兆瓦，预计2024-2028年复合年增长率达到13.6%。按收益计，IDC市场规模2023年为人民币2,407亿元，预计2024-2028复合年增长率为12.8%，于2028年达到4,268亿元。 运营商中立数据中心份额持续提升。按运营商接入类型分类，IDC可以分为运营商运营数据中心和运营商中立数据中心。运营商运营数据中心仅供一名控制设施访问的运营商接入，在中国由三大国有电信运营商主导；而运营商中立数据中心可提供多个网络服务运营商接入，允许其客户享受多于一个运营商接入的灵活性及冗余。 运营商中立数据中心在过去几年增长迅速，按收益计市场规模2019-2023复合年增长率高达38.1%，显著高于运营商运营数据中心的20.5%；按容量计市场份额2020年已超越运营商运营数据中心，主要由于运营商中立数据中心拥有多网络接入等优势。 E=弗若斯特沙利文预测资料来源：信通院、弗若斯特沙利文、浦银国际 IDC解决方案服务市场快速扩张。根据弗若斯特沙利文，2023年中国IDC解决方案服务行业市场规模为人民币241亿元，预期2024-2028复合年增长率为17.0%。由于低成本及高弹性的业务形态，非自建数据中心得到小型企业青睐，推动了IDC解决方案服务市场的快速增长。 上下游保持长期稳定合作关系，市场份额有望扩大 与下游客户建立忠实且持续增长的关系。公司拥有多元的客户基础，主要包括中国头部云计算服务供应商、互联网公司及蓝筹上市公司。公司IDC解决方案服务能够满足客户的广泛容量需求。 核心客户销售快速攀升，优质服务实现低流失率。随着公司与客户关系逐步稳固，核心客户销售快速提升，前五大客户收入2021-2024年均复合增速13%。2021年、2022年、2023年及2024年最大客户收入贡献占比分别为28.7%、20.5%、20.9%和22.1%，前五大客户收入贡献占比分别为74.8%、77.5%、67.3%和71.2%。凭借着优质服务，公司过去保持着较低的客户流失率，2021-2023年平均客户流失率分别为2.7%、3.9%及3.2%。 资料来源：公司资料、浦银国际 服务市场龙头的经验为公司提供了运营经验及市场声誉，有助于公司进一步实现业务拓展，扩大市场份额。一方面，公司计划继续探索现有客户新的业务需求，通过提供更多类型的解决方案及服务组合来增加多样性，推动平均单客收入提升。另一方面，公司也在积极拓展新客户，寻求新的客户增量。 与上游供应商稳固而互补的关系，有助于公司提高市场份额。公司与中国国有电信运营商之一的核心供货商有长期合作关系，公司为其于山东省及内蒙古数据中心运营领域最重要的生态系统合作伙伴之一。公司的优质客户基础与上游供应商形成了互补关系。 公司IDC解决方案服务收入在过去几年实现了稳健增长，2021-2024年复合年增长率达到10.8%。根据弗若斯特沙利文报告，在国有电信运营商中，公司的核心供货商在5G网络基础设施建设方面绝对领先，占基站总数50.0%以上。凭借与供货商的稳固关系，公司能够满足客户不同规模的需求，从而提供全面且可靠的解决方案。 资料来源：公司资料、浦银国际 灵活可扩展的业务模式，有助于实现业务快速扩张。公司采取非自建数据中心的模式开展业务，具有避免与国有电信运营商直接竞争、业务灵活可拓展等优势。灵活的业务模型帮助公司实现了业务快速扩张。 发力边缘计算和边缘AI，打造新增长曲线 边缘计算应用广泛，增长潜力巨大。边缘计算是一种在现场或邻近特定数据源进行的计算形式，其最大限度地减少了在数据中心远程处理数据的需要，在物联网、云游戏、自动驾驶等领