公司深度报告：消费电子拉开AI新篇章，汽车业务打造成长新引擎

（）公司深度报告立讯精密002475.SZ 投资评级：（）报告日期：2024年03月28日增持首次 ◼分析师：毛正◼SAC编号：S1050521120001◼分析师：林子健◼SAC编号：S1050523090001 投 资 要 点 苹果供应链份额逐步提升，良率优势深度参与 公司以“工艺+底层技术”为能力底座，依托在零部件、模组及系统解决方案的垂直整合与高效协同能力，在核心大客户苹果的供应链中的份额逐步提升，并在iPhone、Airpods、Apple Watch等引领消费电子发展新趋势的产品中占据代工份额一席之地。随着苹果Vision Pro等下一代现象级产品的强势推出，公司组装代工业务占整机成本9%，公司有望乘下游消费电子复苏的东风，在供应链中深度受益。 AI服务器需求激增，布局铜互连优势尽显 随着大模型等生成式AI技术的快速发展，算力需求呈现爆发式增长，对AI服务器市场的发展带来明显的拉动作用。在AI服务器业务领域，铜连接一直是公司通讯业务的核心产品，自主研发的Optamax散装电缆技术可实现高达112 Gbps的通道速度和超过800 Gbps的聚合数据吞吐量，应用长度长达5米，提供短距传输中替代光模块最具性价比的方案，满足数据中心柜内及柜间的铜缆应用拓展需求。 汽车智能化+电动化大趋势，多元业务布局持续受益 公司凭借长期积累的精密制造优势，辅以在消费电子领域所积累的快速迭代能力和成本控制意识，通过跨界赋能进入汽车电子领域，目前已经布局整车内的高/低压线束、充电枪、汽车连接器等产品；基于汽车的智能化与电动化趋势，公司持续投入智能座舱域控制器、液晶仪表、AR HUD、DMS等领域。公司与奇瑞集团签署《战略合作框架协议》，有望快速切入，提升公司作为Tier1厂商的核心零部件综合能力。 预测公司2023-2025年收入分别为2496.35、2965.46、3591.30亿元，EPS分别为1.56、2.00、2.51元，当前股价对应PE分别为18.9、14.7、11.7倍，公司在消费电子、汽车、通信、医疗产业深度聚焦和发展，依托在消费电子领域深度积累和不断打磨的综合能力，公司已构建“工艺+底层技术”的能力拼图，实现在核心客户新老产品及其他消费电子客户海量市场的不断开拓的同时，公司持续将能力横向拉通，跨界赋能至汽车等板块，通过外延并购扩品类快速出海，凭借优越客户资源开辟增长新曲线，首次覆盖，给予“增持”投资评级。 风 险 提 示 行业竞争加剧的风险；新产品新技术研发的风险；产品应用落地不及预期的风险；下游需求不及预期的风险。 2.背靠苹果，纵向整合提升供应链份额4.迎接Smart EV浪潮，剑指全球Tier 11.内生外延，多领域拓展丰富产品布局3.算力需求激增，布局AI服务器正当时 目录 CONTENTS 0 1内生外延，多领域拓展丰富产品布局 1.1三大业务板块，八类产品线 三大业务板块，八类产品线。立讯精密专注于消费电子、汽车、通信领域的深度发展，通过从零部件、模块到系统的垂直整合，不断挖掘价值，围绕上述三大板块，公司在不同应用场景下多元化布局了8条产品线： 1）办公场景中：公司线缆组装、连接器、无线充电模组、声学模组、屏模组、VCM、振动马达、SIP、Mini LED、天线模组及结构件等零组件以及系统级组装产品深度布局智能显示器、智能会议系统、AR/VR/MR、智能音箱、笔记本电脑、控制器、平板电脑、智能手机、无线充电及安防摄像头等产品。 2）智能穿戴领域：AR眼镜、骨传导耳机、无线蓝牙耳机、智能手环、智能手表等产品。 3）室内家庭应用场景：智能吸尘器、游戏手柄、智能转接头、电子烟、路由器、智能音箱、电子书、扫地机器人、美容仪、TAG追踪器、VR等产品。 4）室外应用场景：户外电源、平衡车、电动滑板车、智能车锁、电动车充电器、智能头盔等。 5）算力中心场景中：由多品类的零组件、模组产品延伸至服务器整机组装，低速、高速IO接口的光、电传输及电源类产品。 6）射频通讯领域：天线、CPE、塔放、射频单元等产品。 7）汽车领域：汽车线束、连接器、智能网联、智能驾驶舱以及新能源汽车动力系统等核心零部件。 8）医疗领域：手术、影像等设备产品线。 资料来源：公司公告，华鑫证券研究 1.2切入头部客户供应链，深入消费电子 公司成立于2004年，公司以电脑连接器为主业起步。2005年，设立协讯电子有限公司；2010年登陆中小板；2010年12月收购博硕科技75%股权——扩张线缆加工生产；2011年4月收购昆山联滔60%股权——切入苹果Ipad、mac连接线供应链；2012年8月收购珠海双赢100%——切入手机FPC；2013年12月收购博硕科技25%股份——加强子公司控制；2014 2月收购光宝相机模组事业部——切入手机相机模组；2020年7月收购江苏纬创、昆山纬新——切入苹果手机组装；2020年12月收购高伟电子45%股权——苹果手机摄像头；2021年2月收购日铠50%股份——切入苹果机壳；2022年12月收购光宝影像事业部——深入相机业务。 1.2切入头部客户供应链，深入消费电子 围绕大客户紧密布局，快速适应消费电子发展趋势。公司主要产品为线材组装、连接器、电源线、天线、裸线、极细同轴线、软排线、软性电路板、精密五金/塑胶零组件、声学组件以及智能穿戴设备等，产品广泛应用于下游消费电子端中电脑（台式和笔记本电脑），消费性电子产品（电视和智能手机）等。 公司与核心客户合作紧密，研发基地位于美国、台湾以及江苏昆山、广东东莞，配合客户快速研发并推出产品，满足消费电子产品快速更新的需求。公司在精密制造方面已有突破性技术优势，可以快速适应消费电子产品“高速、微型、整合” 等技术产业发展趋势。图表：公司主要消费电子产品 1.3内生外延并举，汽车产品互联未来 十余载沉淀丰厚技术经验，今朝迎来汽车黄金时代。早在2006年公司已经开始汽车电子领域的相关探索，2009年公司已经为全球顶级电子供应商德尔福供应30万套汽车连接器产品。2010年，公司已经进入福特汽车、标致汽车、克莱斯勒、通用汽车、东风汽车供应链。多年来，公司紧抓汽车产业“电气化”、“智能化”和“网联化”发展趋势，依托强大的智能制造平台、积累的技术实力与客户资源，实现向汽车电子领域的跨界赋能，从Tier2逐步转为领先的Tier1厂商。 1.3内生外延并举，汽车产品互联未来 内生外延发展策略并进，海外通道全面打开。公司在2012年、2013年并购福州源光和德国SuK，分别切入汽车电子和汽车配件领域，成为欧洲顶尖Tier1的供应商。在复杂精密结构件与汽车整车线束的突破与积累亦带动了公司其他Tier1产品的拓展。2018年公司控股股东并购德国采埃孚旗下BCS公司，正式进入智能汽车领域。近年，公司与奇瑞、广汽等国内主要整车厂开展深度合作，Tier1业务迈上新台阶。建立在与奇瑞公司合作的整车ODM平台，以及未来与更多平台的潜在合作基础上，公司将持续为汽车核心零部件业务拓展更多前沿的研发设计、量产平台及出海口，以此取得汽车新业务从0到1的 依托强大的精密制造能力和经验，坚定布局舱内、舱外产品线，多领域形成先发优势。目前，公司已形成汽车线束、连接器、智能新能源、智能网联、智能驾舱/控制等主力产品线。 1.4股权集中稳定，股权激励积极 公司股权较为集中稳定，实际控制人担任公司重要管理职位。公司控股股东为立讯有限公司，实际控制人为王来春、王来胜兄妹；王来春通过立讯有限公司间接持有上市公司19.15%的股权。王来胜通过立讯有限公司间接控股19.15%，以及直接控股0.17%。其中，立讯有限公司为王来春、王来胜2人控股的平台。王来春担任立讯精密董事长和总经理的职位，王来胜担任公司副董事长的职位。 公司股权激励实现程度较高。整体来看，公司股权激励的对象为公司高级管理人员、中层管理人员、核心技术骨干，公司股权激励实现程度较高。较为集中稳定的股权结构以及较为积极的股权激励计划有益于公司的决策的高效性以及公司技术、产品、管理与运营的稳定发展。 1.5消费电子常春，业绩稳健增长 公司自上市以来一直保持着强劲的营收增长趋势。自上市以来，公司的总营收经历了持续的增长，稳步上升。特别值得注意的是，公司的消费电子板块营收表现卓越，呈现出稳定的增长趋势。这反映了公司在满足消费电子市场需求方面的卓越能力，以及其在技术创新和市场拓展方面的成功战略。这一稳定增长的营收趋势为公司的可持续发展和在竞争激烈的行业中的竞争地位提供了坚实的基础。2018-2022年，公司营收分别为358.50/625.16/925.01/1,539.46/2,140.28亿元，同比增长57.06%/74.38%/47.96%/66.43%/39.03%，实现了多年连续的稳定增长。2023前三季度公司实现营收1558.75亿，同比增长7.31%，归母净利润为73.74亿，同比增长15.22%，扣非归母净利润70.33亿元，同比增长17.63%。 消费电子始终占据公司重要位置。消费电子板块在立讯精密的营收结构中占据着举足轻重的地位，是公司总营收的主要来源与支柱。多年来，消费电子领域一直是公司最为突出和稳定的业务领域之一，其营收不仅在规模上持续增长，而且在总营收中占比较高。2018-2022年，消费电子营业收入分别为268.07/519.90/818.18/1346.38/1796.67亿元，同比增长76.50%/93.95%/57.37%/64.56%/33.44%，占主营业务总收入的比例分别为74.78%/83.16%/88.45%/87.46%/83.95%。资料来源：Wind，华鑫证券研究 1.5消费电子常春，业绩稳健增长 大客户占总营收比例不断上升。公司自2011年切入苹果供应链后，其第一大客户占总营收比例逐年增长，从2018年的45%增长至2022年的73%，公司与第一大客户深度绑定，反映了公司在供应大客户方面的卓越能力，获得了更大的市场份额，还巩固了其在消费电子行业中的地位。 公司自2011年收购昆山联滔60%股权切入苹果ipad、mac连接线供应链开始，就一直与苹果保持着紧密的合作关系。回顾其合作史，可以看到公司对苹果的供货产品逐渐从零件发展至模组，其价值量也在攀升，反映了公司优越的供货能力与工艺能力。 1.6汽车业务实现高增长，毛利率长期稳定 毛利率、净利率受业务结构影响下降。2015年开始，公司毛利率、净利率呈现出下降趋势，主要原因为公司产品结构发生调整，低毛利产品占比上升，且随公司规模扩大，管理、财务成本等与日俱增，大环境消费动能不足、汇率波动、原材料成本上升、劳动力成本增加、市场竞争加剧也是一些潜在的原因。分业务看，公司消费电子业务、通讯业务毛利率有所下滑，主要原因在于公司低毛利业务的占比提升。 汽车业务收入保持高速增长，毛利率长期稳定。2015年-2022年，公司汽车业务收入从8.42亿元增长至61.49亿元，年复合增长率32.86%，2022年同比增长48.44%，汽车业务高速发展。公司汽车互联产品及精密组件单价稳中有升，2022年为1.9万元/千套。毛利率方面，2022年公司汽车产品毛利率为16.09%，2015-2022年毛利率基本稳定在16%左右。 1.7三费管控出色，研发实力雄厚 公司近年来在三费率的管控方面表现出色，呈现出明显的下降趋势。这反映了公司在成本管理和效率提升方面的成功举措，有助于提高公司的盈利能力和竞争力。销售费用率、管理费用率、财务费用率从2018年的1.08%、9.53%、0.84%降低至2023年前三季度的0.39%、6.12%、0.12%。 公司对研发领域的投入持续增加。2018年，公司的研发费用为25.15亿元，2018-2019年，公司始终保持7%的研发费率，至2021年后研发费率降至4%左右，但随着公司营收的不断扩大，研发费用也逐年水涨船高，至2022年，已达到84.47亿元。 0 2背靠