固定收益周报 - 贸易局势缓解对长短端美债影响分化

固收周报 贸易局势缓解对长短端美债影响分化 2025年7月28日 涂振声, CFA(852) 2683 3227angus.to@icbci.icbc.com.cn 上周，美债收益率表现分化，10年期和2年期美债收益率全周分别下行3个和上行5个基点至4.39%和3.92%，主要受到贸易局势缓解的推动。在8月1日加征关税期限前夕，美国陆续与日本、欧盟等主要贸易伙伴达成贸易协议，这为全球贸易带来更多确定性，有助于减缓市场对美国经济放缓的担忧，同时关税收入也有助于改善美国财政状况，因而推低长端美债收益率。不过，在现时关税税率确定情况下，商家或厂商或将着手将部分关税转移给消费者，可能在短期内推升通胀，因为短端美债收益率有所上行。6月份美国通胀数据显示关税已经对部分商品价格产生影响，在美国与主要贸易伙伴关税税率陆续确定背景下，关税转移给消费者的进度或将加快，对通胀影响或将更加明显。此外，6月份数据显示美国就业市场和消费市场已经强劲。市场预期美联储在本周举行7月份议息会议上大概率会继续“按兵不动”，以有时间观察更多数据确定关税对通胀的影响。在岸市场方面，月末资金面压力加大，叠加反内卷活动等带动市场风险偏好上升，推动10年期和3年期国债收益率全周均上行7个基点分别至1.74%和1.48%。预期月末效应结束后，市场流动性料将重回充裕。另外，改善持续物价低迷问题料将还需要结构性改革和更多需求侧支持政策，需要久久为功。我们预期利率债市没有持续上行的基础，短暂调整后或将持稳。 李月(852) 2683 3708yue.li@icbci.icbc.com.cn 离岸市场：7月份美联储或将继续“按兵不动” 上周，中资美元债有4笔超过1亿美元的城投债新发行，合计约11亿美元；离岸人民币债发行继续保持旺盛，全周有约163亿人民币的新发行。上周，美债收益率表现分化，10年期和2年期美债收益率全周分别下行3个和上行5个基点至4.39%和3.92%，主要受到贸易局势缓解的推动。 在8月1日加征关税期限前夕，美国陆续与日本、欧盟等贸易伙伴达成贸易协议，美国对日本和欧盟最终关税税率确定在15%，日本和欧盟还承诺加大对美国投资和购买美国产品的力度。这为全球贸易带来更多确定性，有助于减缓市场对美国经济放缓的担忧，同时关税收入也有助于改善美国财政状况，因而推低长端美债收益率。不过，早前在关税形势不明朗的情况下，部分商家或厂商选择先行承担关税，在现时关税税率确定情况下，商家或厂商或将着手将部分关税转移给消费者，可能在短期内推升通胀，因为短端美债收益率有所上行。 6月份美国通胀数据显示关税已经对部分商品价格产生影响，在美国与主要贸易伙伴关税税率陆续确定背景下，关税转移给消费者的进度或将加快，对通胀影响或将更加明显。此外，6月份数据显示美国就业市场和消费市场已经强劲。市场预期美联储在本周举行7月份议息会议上大概率会继续“按兵不动”，以有时间观察更多数据确定关税对通胀的影响。 中资美元债上周温和上涨。彭博巴克莱中资美元债总回报指数全周上涨0.3%，利差收窄2个基点。其中，高评级指数上涨0.3%，利差收窄1个基点；高收益指数上涨0.2%，利差收窄10个基点。 在岸市场：利率债市没有持续上行的基础 人行上周通过逆回购到期净投放短期流动性705亿人民币；另通过MLF操作投放4000亿长期资金，7月共有3000亿MLF资金到期，因而人行净投放额为1000亿人民币。月末流动性压力有所加大，7天回购定盘利率和银银回购定盘利率全周分别上行25个和17个基点至1.75%和1.66%。资金面压力加大，叠加雅江水电站工程启动和反内卷活动等带动市场风险偏好上升，推动10年期和3年期国 固定收益报告 债收益率全周均上行7个基点分别至1.74%和1.48%。 从近期公开市场操作看，人行仍以净投放为主，预期月末效应结束后，市场流动性料将重回充裕。另外，改善持续物价低迷问题料将还需要结构性改革和更多需求侧支持政策，需要久久为功。我们预期利率债市没有持续上行的基础，短暂调整后或将持稳。 资料来源：彭博 资料来源：彭博 资料来源：彭博 资料来源：彭博 资料来源：Markit iBoxx 资料来源：Markit iBoxx 重要披露 工银国际的股票评级 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断 工银国际是中国工商银行的全资子公司 如有需要，可向工银国际索取进一步资料。 本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接 收取任何报酬。 工银国际证券有限公司 地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900 一般披露 主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。 本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。 本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。 本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。 本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。 本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。 准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。 若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。 工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。 本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。 工银国际证券有限公司2025版权所有。保留一切权利。UK This communication is sent on behalf of ICBC International Securities Limited, being a subsidiary of ICBC International Holdings Limited, a limited liability company incorporated in Hong Kong (collectively with other subsidiaries of ICBC International Holdings Limited, the “ICBCI Group”). Members of the ICBCI Group are not authorisedor regulated by the FCA or the PRA.The communication of this research document by the ICBCI Group is exempt from the general restriction in section 21 of the Financial Services and Markets Act 2000, which prohibits the communication of an invita