华泰期货贵金属与有色策略周报

一、内外价差结构及比价 数据来源：Wind华泰期货研究院 数据来源：Wind华泰期货研究院 数据来源：Wind华泰期货研究院 二、各品种观点 贵金属观点驱动变化利率影响中性通胀影响汇率影响中性避险需求持仓情况中性金银比价逢高做空评价/策略谨慎偏多 逻辑观点7月25日当周，铜精矿现货市场交投清淡，贸易商普遍观望9月装期货源，冶炼厂收到的铜精矿报价稀少，市场以金精矿报价为主。某大型矿企招标结果显示，2万吨9月装期标准矿以TC-40美元/吨的低位价格成交。另有贸易商以TC-30美元/吨的高位价格售出1万吨7月装期Grasberg矿。矿企动态方面，Teck Resources因Quebrada Blanca矿尾矿储存问题影响产量，将2024年铜产量目标从23-27万吨下调至21-23万吨。同时，该公司批准21-24亿加元投资计划，以延长其HVC矿山寿命至2040年代中期。此外，Newmont旗下Red Chris矿发生事故，导致3名矿工被困，目前矿井已暂停运营。该矿位于加拿大不列颠哥伦比亚省西北部，事故后续进展仍待官方通报。国内方面，个别大型矿企也因安全事件停产。7月25日当周，洋山铜溢价小幅上行，8月QP提单成交均价66.2美元/吨（周涨1.2美元），仓单均价49.2美元/吨（周涨0.2美元）。其中火法好铜仓单报55美元/吨，主流44-50美元/吨；好铜提单74美元/吨，主流55-65美元/吨，湿法货源持续紧缺。当前沪伦比值8.0474，进口亏损约800元/吨。市场交投相对清淡，主要有以下几点原因，美国关税政策临近导致7月大量提单转口夏威夷。非洲某冶炼厂禁运令8月到货预期减少。长单到港多推迟至8月中下旬，造成短期供应\"真空期\"。尽管出口窗口短暂开启吸引部分国内冶炼厂发货至保税区，但下游需求疲软抑制买盘。虽然国内库存持续下降，但在政策不确定性影响下，预计短期美金铜市场仍将维持冷清态势，市场正密切关注中美及智美关税谈判进展。7月25日当周，LME库存变动0.63万吨至12.85万吨，上期所库存变化-1.11万吨至7.34万吨。国内社会库存（不含保税区）变化-0.44万吨至11.42万吨，保税区库存变动0.34万吨至8.22万吨。Comex库存上涨0.58万吨至24.86万吨。7月25日当周，SMM1#电解铜平均价格运行于79450元/吨至79795元/吨，周中呈现走高的态势。SMM升贴水报价运行于125元/吨至240元/吨，周中呈现震7月25日当周，精铜杆行业开工率降至69.37%，环比下滑4.85个百分点，明显低于市场预期。铜价持续高位运行抑制终端需求，企业新增订单及提货量双双回落，导致行业呈现\"原料增、成品累\"的库存特征。数据显示，企业原料库存增至3.71万吨（环比+1.64%），而成品库存攀升至7.09万吨（环比+6.46%）。考虑到当前铜价仍处高位且成品库存压力加大，预计后续企业将通过调节生产节奏来应对市场疲软态势。7月铜线缆行业开工率降至70.83%，环比下滑2.07个百分点，创下15.28个百分点的同比最大跌幅。受传统淡季与铜价高企双重压制，企业新订单持续萎缩，仅靠存量长单维持基本生产。当前高价环境不仅抑制下游采购，更导致企业原料及成品库存双降。考虑到消费疲态难改，SMM预计下周开工率将续降至70.3%，同比跌幅扩大至21.2个百分点。特朗普政府最新推出差异化关税方案，拟对多国进口商品征收15%至50%的阶梯式关税。虽然对日本等盟友国家展现出豁免可能，但整体政策仍延续强硬谈判策略。这一举措延续了其以关税为筹码的国际贸易博弈思路，在给予部分国家弹性空间的同时，维持整体施压态势。此外，在美联储方面，本周美联储主席鲍威尔与总统特朗普发生正面冲突，而市场对于美联储未来利率路径存在较大分歧。国内方面，反内卷行动使得市场风险情绪持续滋生，风险资产表现相总体而言，国内宏观情绪持续恢复，有利于风险资产的表现。不过美国对于其他国家施征关税的政策同样在继续，这或许会加大未来不确定性。而针对铜的50%关税如果按照特朗普此前表态则下周也将开始实施，不过市场目前对此事件的消化或许已经相对充分。基本面上，同品种目前短暂处于供需两弱格局，因此预计价格或难有强劲表现，但在矿端供应同样较为趋紧的现实下，铜价大幅回撤的可能性也较为有限，预计下周波动区间在77,800元/吨80,300元/吨， 逻辑观点7月25日，铅产业链呈现差异化运行态势：矿端维持区域分化格局，湖南地区银铅矿加工费出现负值，实际成交清淡，而河南、内蒙古供应相对宽松，铅加工费整体持稳。原生铅开工率下滑至63.37%，主因河南检修复产延迟及生产波动，华东企业已规划四季度大修。再生铅开工率回升至40.68%，安徽复产及内蒙古新产能即将投放带动增量，但废电瓶回收不足持续制约生产。值得注意的是，银价上涨仅推动低银矿（200-500g/t）计价系数上调至0.8，高银矿系数维持稳定。随着消费旺季临近，再生铅企业生产积极性有所提升，但原料保障问题仍是行业面临的共同挑战。7月25日当周，铅蓄电池行业开工率微升至71.86%，环比增长0.9个百分点。市场呈现结构性分化：电动自行车电池企业因旺季备货需求，部分开工率达90%；汽车电池企业则受国内消费疲软与关税政策双重影响，开工率在70-80%区间波动，其中部分企业抢出口订单已实现满产。整体终端需求仍未7月25日当周，国内铅锭社会库存增至7.14万吨，周环比上升0.24万吨。受原生铅检修持续及再生铅亏损影响，供应端维持偏紧格局。再生铅报价对1#铅升水0-100元/吨，原生铅贴水20至升水50元/吨，价差收窄促使下游转向原生铅采购。江浙沪地区仓单报价相对坚挺，对08合约贴水50-30元/吨，7月25日当周，铅市呈现区域分化走势，SMM1#铅价先跌后涨。河南现货维持升水0-25元/吨，提货紧张略有缓解；湖南因库存下降转为升水50-100元/吨。再生铅方面，江苏等地出厂价升水50元/吨，但散单成交清淡。整体来看，下游仍以刚需采购为主，社会库存持续小幅累积。7月25日当周，原料废电瓶的价格并没有跟跌，所以再生铅冶炼企业的成本仍是高位；即使升水出货，尚不足弥补差值。截至2025年7月25日，规模再生铅企业综合盈亏理论值为-481元/吨，中小规模再生铅企业综合盈亏理论值为-706元/吨。特朗普政府最新推出差异化关税方案，拟对多国进口商品征收15%至50%的阶梯式关税。虽然对日本等盟友国家展现出豁免可能，但整体政策仍延续强硬谈判策略。这一举措延续了其以关税为筹码的国际贸易博弈思路，在给予部分国家弹性空间的同时，维持整体施压态势。此外，在美联储方面，本周美联储主席鲍威尔与总统特朗普发生正面冲突，而市场对于美联储未来利率路径存在较大分歧。国内方面，反内卷行动使得市场风险情绪持续滋生，风目前铅品种由于原生铅部分地区检修导致区域性供应相对偏紧，但整体终端需求仍未见明显改善，旺季需求提醒并不明显，不过在宏观情绪整体呈现向好的格局下，铅品种在有色板块带动下或许也不至于出现更大跌幅，因此价格或维持震荡格局，区间预计在16,400元/吨至17,050元/吨。 铝观点驱动变化中性中性中性中性 氧化铝观点驱动变化中性成本、利润中性中性 镍观点驱动变化中性中性中性中性中性中性 逻辑观点，国内市场过剩局面已然压制镍价上涨，厂家开工整体变化不大。镍矿方面，菲律宾主产区降水较少，对生产端影响较小。整体发运量仍然维持高位。供应端来看，苏拉威西的雨季基本上有所好转，而哈马黑拉的降雨仍然持续。其次，本周部分矿山公司积极出货。因此，对于产量出现了小幅回升。据SMM了解，目前已获批的配额约在2.9亿至3亿吨之间。2025年6月镍矿进口量434.66万吨，环比增加41.95万吨，增幅10.68%；同比减少44.07万吨，降幅9.21%。其中红土镍矿433.01万吨，硫化镍矿1.66万吨。自菲律宾进口红土镍矿405.24万吨，占本月进口量的93.23%。2025年1-6月镍矿进口总量1478.12万吨，同比减少8.36%。2025年6月中国精炼镍进口量17010.151吨，环比减少525吨，降幅3.00%；同比增加9687吨，增幅132.29%。本月精炼镍净进口6867.321吨，环比减少15.74%，同比增加26.20%。2025年1-6月，中国精炼镍累计进口量94664.947吨，同比增加52992吨，增幅127.16%。2025年6月中国精炼镍出口量10142.83吨，环比减少3831吨，降幅27.41%；同比减少208吨，降幅2.01%。本月精炼镍净进口6867.321吨，环比减少15.74%，同比增加26.20%。2025年1-6月，中国精炼镍累计出口量7月25日当周，国内不锈钢市场价格整体震荡上涨为主，终端拿货情绪偏淡，整体成交仍较一般；后期不锈钢期货盘面持续上探，现货价格稳中趋强，尽管持货商存在让利出货行为，但整体报价暂未松动，“反内卷”政策逐步落地，看涨情绪有被带动。硫酸镍下游需求呈现结构性分化，新能源汽车和储能领域仍是主要驱动力，但整体需求增速放缓，市场观望情绪浓厚。其他方面，硫酸镍还可用于金属表面防腐，SMM数据，本周沪镍库存增加174吨至25451吨，LME镍库存减少3654吨至203922吨，上海保税区镍库存减少1100吨至4700吨，中国（含保税区）精炼镍库存减少1157吨至44981吨，全球精炼镍显性库存减少4811吨至248903吨，本周全，金川镍升水持平为2000元/吨，俄镍升水上涨50元/吨至400元/吨，镍豆升水持平为-450元/吨；LME镍0-3价差下降，目前中国NPI生产企业（NPI价格大幅低于镍价）即期现金成本利润率约在-4.09 %至1.99 %之间。本周五中国精炼镍进口亏损1177元/吨，较上周+542元/吨。本周五镍豆自溶硫酸镍利润亏损扩大2973元/吨至-5564元/吨。综合来看，供需基本面变化不大，近期受政策扰动及商品情绪影响较大，盘面或维持宽度震荡。 逻辑观点据百川盈孚统计，目前金属硅总炉数796台，本周金属硅开炉数量与上周相比增加22台，截至7月24日，中国金属硅开工炉数257台，整体开炉率32.28%。新疆地区样本硅厂周度产量在23250吨，周度开工率在48％，较上周环比持平。新疆样本硅企周内开工率基本稳定。近期市场有关于大厂复产消息传出，具体点火复产时间尚不明确，后续关注开工动态。7月25日当周，受“反内卷”政策影响，多晶硅现货价格继续上调，少量高价现货成交，整体周内开工率持稳，据SMM多晶硅周度产量在2.3万吨附近，对工业硅需求变化不大；有机硅方面，受山东某有机硅厂事件影响，供应端期减量幅度增加，DMC报价上调报价较多，受供应量下降及周度价格大幅上涨影响，刺激了下游企业恐慌性的备货情绪。铝棒价格涨幅略小于现货铝价，下游接货意愿不高，成交较少，部分持货商于上周末按本周均价出货一部分，当前低价出货意愿不高。据海关数据，2025年6月中国金属硅出口6.83万吨，环比增加22.77%，同比增加11.57%。2025年1-6月中国金据SMM统计，金属硅行业统计库存92.67万吨（含注册仓单），库存小幅降低，港口库存12.0万吨，交割库存库41.5万吨；样本企业厂库库存17.8万吨，下游库存21.4万吨。截至7月23日，金属硅期货交割库存250530吨，较7月16据SMM统计，据SMM统计，华东通氧553#硅在9100-9300元/吨，周环比上涨450元/吨，441#硅在9400-9500元/吨，周环比上涨400元/吨。根据SMM报价，目前华东通氧553升水655元/吨。7月18日当周，原料端石油焦、煤、电极价格以稳为主，小幅波动，成本变化不大，期货及现货价格上涨，亏存程度减小，综合来看，基本面小幅改善，但“反内卷”政策预期等影响较大，若光伏行业反内卷政策有效拓展至工业硅等行业，或能 三、相关数据跟踪 美债收益率（%）TIPS收益率（%）贵金属核心数据跟踪2021/07/252023/07/25美国:国债收益率:1年美国