原油周报：缺乏驱动下的窄幅波动

姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年7月25日 01周度观点02周度重点03价格、价差、裂解0405 供需库存平衡表 01 周度观点 1.1周度观点上周周报观点：我们认为北半球消费旺季仍然能够一定程度上支撑市场，抵御供应增加压力，叠加短期市场供应扰动较多，令油价震荡稍强。但消费旺季已经来到最高峰，关注美国汽油需求的后续表现。之后供应压力将逐渐增加，上方空间较为有限。本周走势分析：周内油价总体窄幅波动，随着美日完成关税谈判，税率从25%降至15%，以及传言美欧即将达成协议使得后半周油价走势稍强。本周主要观点：•原油基本面：国内储油令东方市场月差偏强，柴油引领成品油裂解（2.1-2.5）•美国汽油需求：旺季最高峰遭遇滑铁卢，暗示美国消费能力不佳（2.6）•反内卷：对原油几乎没有影响（2.7）•关税谈判：关注美国主要贸易对象的谈判进展以及最终税率（2.8）•周度观点：伊以冲突以来的窄幅波动意味着当前油市缺乏决定性驱动。短期波动主要受关税谈判和地缘政治扰动影响，柴油强势和汽油弱势此消彼长，关注柴油由强转弱的时间点。长期观点依然偏空，因供应端持续强势而消费旺季逐渐消退。风险提示：美伊谈判、各国关税谈判、EIA周报需求数据、美联储官员讲话、OPEC+未来政策。 02 周度重点 西方市场，WTI和Brent价差开始回落，显示即期供需有所放缓，这是一个相对不利的信号。不过东方市场的价差依然偏强，这与中国的进口存在关系。国内SC同样也存在着一定程度的月差上行。 今年我国3-6月原油隐含库存累计变化（+645）为近几年新高，创下2020年（+674）以来最大的累库记录。库存增加主要由于油价下跌以及有意吸储，比如2020年的创纪录囤油就发生在油价低迷之际。出于提高能源安全的新政策，我国将石油公司纳入长期战略储备合作伙伴。这部分的石油需求主要用于建立储备库存，而非商业用油，因此作为需求端而言，是当前OPEC+供应增加背景下的额外需求，同时作为库存端而言，这部分库存已经与商业市场无关，累库不作为利空作用。这部分额外需求使得东方原油近月价差强于西方：需求额外增加，但库存不流入市场。 本周全球裂解整体维持震荡或偏强走势。柴油裂解引领裂解市场，所有区域市场的211裂解走势（柴油占1/2）均强于321裂解走势（柴油占1/3）。 分具体油种看，柴油裂解强势更加明显，反而汽油裂解趋势已经向下，与美国汽油消费数据旺季不旺遥相呼应。汽油消费疲软下，柴油是原油下游的主要支撑因素，后续需密切关注其放缓迹象，这可能是压垮基本面的最后一根稻草。由于沙特（2023年7月开始长期压制产量在900万桶/日）和俄罗斯（旗舰产品为乌拉尔中质原油，受西方制裁影响）产量的长期收缩，而这两个国家生产的油种相对更有利于生产柴油。制裁和减产导致全球原油轻质化，以及随之而来的柴油原料问题，在当前柴油需求并无十分亮点的情况下支撑了柴油裂解。随着沙特产量出口逐渐增加，柴油供应有望在未来某个时间点缓解，在汽油疲软下，一旦柴油裂解见顶，将大幅削弱炼厂炼油经济性，打压原油基本面。 全球最主要消费国美国和中国的柴油库存处于多年低位，西北欧港口柴油库存相对中性，新加坡中馏分库存持续下行并有所加速。 今年美国驾驶高峰季需求数据遭遇滑铁卢，惨淡的需求可以和平淡无奇的汽油裂解互相匹配。近五年同期数据更差的只有2020年（新冠疫情）和2022年（汽油价格创纪录高企）。库存总体中性，不好也不坏。今年美国汽油价格与2021年水平相仿，创2020年新冠疫情以来低谷。相比之下，2021年7月之后的美国汽油需求创下5年区间上沿，而2025年7月之后的美国汽油需求暴跌。同样的物价下，汽油需求表现如此低迷加深了我们对于后半年美国消费能力下行、需求不佳的预期。 首先，煤炭、硅、锂等行业的反内卷是在供应端，相关品种的上涨属于理所当然。而我国原油作为具有刚性进口依赖度的战略物资，在供应端不仅不会减产，最近还有收储动作，因此国内反内卷影响不到原油供给。其次，如果一定要反内卷，这更可能发生在老旧小的炼油装置以及更下游装置，如果反内卷力度加大，装置淘汰带来的需求下降对原油反而是利空，不过对于对应的副产品化工品来说是利多，因为副产品化工品的供应由于装置淘汰而减少。我国已经多次重申一次炼油装置产能红线为10亿吨/年。当前国内炼能9.87亿吨/年，向上空间已经不大，超过20年且年产能低于200万吨的老旧小产能总和仅1225万吨，占比仅1.2%，可忽略不计。对于更下游的化工厂装置而言，反内卷带来的影响预计大于一次炼油装置，因此对于油化工而言是有限利好。从开工率与毛利互动关系看，主营炼厂的毛利具有约四周的领先意义，而山东地炼的毛利不存在显著的领先性。从主营毛利出发，未来一段时间主营炼厂开工率有望下降，不过这是炼厂炼油经济性的传导，而非反内卷。对于主要成品油而言，主营开工降低是库存利润再平衡的行为，对于副产品而言，主营开工下降则是阶段性利多因素。 资料来源：公开新闻整理、东吴期货研究所近期动态特朗普：将对大部分国家征收15%到50%之间的直接简单关税，小国关税或略超10%。美日达成协议，税率从25%降至15%，日本开发汽车、农产品市场，购买美国能源及军备，汽车关税减半。美国与欧盟关税谈判出现进展，欧盟两名外交官表示即将达成协议，预计达成15%的普遍关税。特朗普尚未正式宣布。美国与印尼达成协议，税率定为19%。美国与越南一度达成协议但仍未完全敲定。美方称税率为20%，越方争取10%-15%税率。美国与印度接近达成临时协议。美国与韩国、墨西哥等国可能达成原则性协议，其中韩国25%，墨西哥30%。美国与加拿大谈判进展缓慢。中美双方将于7月27日-30日在瑞典斯德哥尔摩举行第三轮会谈，中美关税暂停期截止日为8月12日。特朗普此前的8月1日对等关税中未公布中国具体税率。核心关注点美国与主要经贸对象的谈判结果，比如欧盟、中国、加拿大。美国与主要经贸对象最终敲定的税率，关税将对美国通胀和就业市场造成冲击，影响美联储政策制定。最新美国利率期货市场交易结果显示，美联储7月降息概率仅2.6%，9月降息概率为65.4%。我们维持此前基调，美联储到今年年底总共降息1次，降息次数越多意味着美国经济形势越差。 根据NOAA的大西洋飓风季预测，今年的飓风活动60%超过一般水平，不过较去年相对平静。飓风会影响海上钻井平台（占美国14%）和沿岸炼油厂（占美国55%）运行，阶段性造成供应扰动。当前美湾无飓风。根据最新气象预报，在美湾存在一个潜在的气旋生成点，未来7天形成几率低于40%，不过其预测运行方向指向美湾及德州沿岸的核心区域。 03 价格、价差、裂解 40608010012014022-122-7欧佩克一揽子价格3.1原油期现走势资料来源：Bloomberg506070809022-122-7 3.4原油期货结构资料来源：Bloomberg50607080首行2行3行最新50607080首行2行3行最新 3.5原油月差资料来源：Bloomberg-1001020304022-122-7-10010203022-122-7 -202468101222-122-73.6跨市期货价差资料来源：Bloomberg-15-10-505101522-122-7布伦特-SC期货首行 012322-122-723-13.8美洲现货价差资料来源：Bloomberg-2024622-122-723-1 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应资料来源：EIA25303521-121-722-122-7四年区间85909510010511021-121-722-122-7四年区间 4.6全球钻机数资料来源：Wind40050060070080022-122-7美国原油钻机40045050055060065070075080022-122-7 4.13原油总库存资料来源：EIA110012001300140021-121-722-1-4-3-2-1012341月2月3月 4.15美国库存资料来源：Wind200300400500600000204068009001000110012001300140015000002 4.17日本库存资料来源：Wind4060801001201400002040640608010000020406 资料来源：OPEC 05 EIA周度报告及其他 5.2供应资料来源：EIA8000900010000110001200013000140001月250030003500400045005000550060001月 5.3供应资料来源：EIA01002003004005001月0%10%20%30%40%50%60%19-1 5.4炼油需求资料来源：EIA90001000011000120001300014000150001600017000180001月2月17600178001800018200184001860018800190001月2月 5.7原油库存资料来源：EIA3500004000004500005000005500001月2月70000080000090000010000001100000120000013000001月2月 5.8精炼产品库存资料来源：EIA2000002200002400002600002800001月2月3月五年区间30000350004000045000500001月2月3月五年区间 本报告由东吴期货研究所制作及发布。报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者需自行承担风险。未经本公司事先书面授权，不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节、修改、及用于其它用途。期市有风险，投资需谨慎！谢谢！请联系东吴期货研究所，期待为您服务！400-680-3993http://yjs.dwfutures.com