重大项目有序衔接，后续增长动能明确

2026E6,36939.4%47781671.1%3.8313.7%35.0%9.212.23.24 优于大市证券分析师：朱家琪zhujiaqi@guosen.com.cn优于大市(维持)42.08-48.14元38.06元8120/8120百万元38.98/19.98元100.85百万元《亚翔集成（603929.SH）-迎接海外业务重估》——2025-07-13《亚翔集成（603929.SH）-中标新加坡31亿大订单，海内外市《亚翔集成（603929.SH）-海内外市场共振驱动业绩高增，洁净《亚翔集成（603929.SH）-在手项目进展顺利，国内收入增长亮《亚翔集成（603929.SH）-聚焦半导体洁净室工程，海内外重大 公司研究·财报点评建筑装饰·专业工程证券分析师：任鹤010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnS0980520040006S0980524010001基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告场共振驱动业绩持续增长》——2025-04-02室龙头扬帆再启航》——2025-03-14眼》——2024-08-01项目落地驱动业绩高增》——2024-07-08 2027E5,871-7.8%713-12.7%3.3412.8%28.0%10.614.02.96 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2业绩短期承压，后续增长动能明确。2025H1公司实现营业收入16.8亿元，同比-41.0%，实现归母净利润1.61亿元，同比-32.2%。2025Q2实现营业收入8.5亿元，同比-52%，环比一季度+2%，实现归母净利润0.79亿元，同比-34%，环比一季度-4%。由于公司上年同期联电新加坡项目密集施工，而本期新中标重大项目处于前置准备期，尚未进入工程实体安装阶段，导致收入和利润短期内同比下滑。公司营业收入及增速（单位：亿元，%）图2：公司归母净利及增速（单位：亿元，%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理联电新加坡项目收入确认完毕，VSMC项目有序衔接。2025H1公司新加坡市场收入9.87亿元，同比-18.1%，占比58%。2024年末公司在建联电新加坡项目剩余工程量约7.92亿元，这部分收入已于2025H1确认完毕，剩余1.84亿元收入可能来源于VSMC项目初期工程收入。受国内市场需求疲软影响，公司2025H1国内收入下滑较多，实现收入6.56亿元，同比-60.4%。公司新加坡市场收入及占比（单位：亿元，%）图4：公司分区域市场收入结构（单位：亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理整体盈利能力显著提升，汇兑损失产生短期扰动。在2023年之前，公司主营业务集中在国内，整体公司的利润率由国内利润率决定，而2024年以后公司海外收入占比提升，持续拉动公司毛利率上升。2025H1公司整体毛利率为16.9%，同比显著提升5.9个百分点，2025H1净利率为9.56%，同比提升1.2个百分点。2025年上半年，公司四项期间费用合计0.85亿元，同比增加0.46亿元，其中财务费用为0.21亿元，较去年同期增加0.48亿元。财务费用的大幅上升主要源于新加坡分公司持有的美元定期存款，因美元对新币汇率波动导致汇兑损失增加。 图3： 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图8：公司汇兑损益与新币汇率关系（单位：亿元，新加坡元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理预收款先行，后续业绩加速兑现确定性强。公司2025H1经营性现金流净流入8.8亿元，与归母净利润的比值达到545%，收现比达到145%。公司重大项目启动初期收到较多预收款，2025年6月末公司账面合同负债11.0亿元，显著高于2023年联电新加坡项目启动初期水平。由于重大项目收入确认前已提前锁定大量预收款，回款安全垫充足，后续收入加速兑现具备较强确定性。图10：公司合同负债余额（单位：亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图7：公司上半年各项费用率变化（单位：%）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图9：公司经营活动产生的现金流量净额变化（单位：亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 3 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4注重股东回报，派发中期分红。2025年6月末公司未分配利润为11.5亿元，7月25日公司发布中期分红公告，拟每10股派发现金红利10元，分红总额2.13亿元，与2024年全年相当。对应2025H1股利支付率达到133%，合2025H1年化股息率达到5.5%。公司现金回款充沛，未分配利润较多，资本开支需求少，且长期以来重视股东回报，预计未来分红将持续维持在较高水平。公司历史分红及归母净利润（单位：亿元）图12：公司股利支付率和股息率（单位：%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。半导体产业受地缘政治因素影响，供应链加速向东南亚转移，新加坡凭借政治中立及关税优势成为半导体企业避险首选。亚翔集成作为半导体洁净室工程龙头，依托母公司资源接连斩获新加坡重大半导体厂务订单。当前新加坡扩建需求旺盛，公司有望持续获取大单，而当前市场低估其海外业务持续性，未来估值修复空间可观。预测公司2025-2027年归属于母公司净利润4.77/8.16/7.13亿元，每股收益2.24/3.83/3.34元，同比-25.0%/+71.1%/-12.7%。 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 类别级别说明股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032