中泰研究晨会聚焦：固收吕品：宏利基金李宇璐：纯债为基，增强为刃

今日重点【固收】吕品：宏利基金李宇璐：纯债为基，增强为刃基金经理简介：李宇璐，固收部基金经理；英国伯明翰大学国际银行货币学硕士；10年固定收益从业经验，具有基金从业资格。2012年至2014年任职于大公国际资信评估有限公司工商企业二部担任分析师、行业组长；2015年任职于安邦保险集团股份有限公司信用险部，担任信用评审经理；2016年3月加入建信养老金管理有限责任公司投资管理部，担任信用研究员、投资经理助理及投资经理，18年起管理年金及养老金产品；2021年4月加入泰达宏利固定收益部，担任基金经理助理，现任基金经理。主要管理产品：宏利集利、宏利恒利、宏利创益等观点摘要：地方债的投资交易确实复杂，不仅需要理解定价逻辑，还涉及区域间差异、一级二级市场价差、托管转换等问题。过去地方债的主要参与者是银行自营、险资和券商自营，这让其估值体系相对稳定。而这两年理财子、公募基金和更多交易型机构加入后，地方债的流动性显著提升，尤其去年下半年地方债久期品种表现优异，也让市场重新认识到它的价值。纯债方面，相比三季度，我对四季度（Q4）则更为谨慎。一方面，理财子配置的可参与计提资产逐渐消耗，市场一旦出现调整可能会出现踩踏，叠加策略同质化，波动风险加大。尤其是理财产品具备较强流动性，当出现赎回潮时，可能带来“空杀空”，加剧市场波动。转债方面，目前转债部分主要配置银行和养殖板块标的。银行转债方面，尽管近期强赎事件增多，但考虑到当前板块PB估值处于相对低位，未来仍有一定上涨空间，因此维持配置。此外还参与养殖板块部分品种，看好其作为反内卷板块的代表，从CPI、PPI走势及行业格局来看，下半年相关产业有望率先走出低谷。底仓配置之外，剩余仓位一部分配置在环保及国企改革主题。考虑到今年上半年地方债发行节奏较快，特殊再融资债基本发完，政府去杠杆和降债务的决心相对较强。此外部分国企通过可转债融资，融资成本较高，因此相关标的促转股意愿强烈，整体更具稳定性。另一部分转债仓位配置在泛科技领域，主要关注AI、消费电子及部分新券品种，借此博取阶段性行情机会。总体而言，我仍看好全年固收+产品表现，特别是转债契合当前市场风格：一方面银行类红利品种较多，微盘股表现也较好；另一方面，从收益数据来看，今年以来一级债基和二级债基的中位数收益接近，但一级债基的回撤更小，因此更受部分“聪明钱”的青睐。风险提示：基金投资风险：以上观点仅供参考，不构成投资意见或建议。基金投资有风险，投资需谨慎。在进行投资前请参阅基金的《基金合同》、《招募说明书》等法律文件。本资料非基金宣传推介材料，不作为任何投资建议或保证，以及法律文件。市场波动风险：市场或受政策及基本面影响出现超预期波动，需关注市场调整风险与多资产间性价比变化。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《宏利基金李宇璐：纯债为基，增强为刃》发布时间：2025年7月23日报告作者：吕品｜中泰固收首席S0740525060003研究分享【策略】徐驰：2025年二季度主动基金重仓股追踪一、2025Q2主动基金重仓股持仓结构总览A股持股总市值有所收缩，而对H股持股总市值有所提升，总体偏股型基金重仓股呈现减持趋势。基金重仓股持仓结构中2025Q2偏股型基金重仓股持股总市值的行业集中度相比一季度环比下降，CR3下降0.56%至38.37%，CR5下降4.18%至51.18%。行业方面，其中通信、非银金融、传媒等行业的配置比例上升幅度较大；钢铁、食品饮料及煤炭行业减持比例较大。 -2- 请务必阅读正文之后的重要声明部分 二、二季度主动基金头部重股持仓追踪2025年二季度，主动偏股型基金的头部重仓股结构出现一定变化。基金在延续集中配置的同时，重仓股持仓有所扩散。二季度前20大重仓股中，大市值龙头整体有所减少，而细分产业龙头则出现一定加仓，持股集中度整体下降。从市值排名来看，前5大重仓股不变，但整体持仓均有所下降。与此同时，新易盛、中际旭创等处于AI硬件与光模块产业链的科技股快速上位。传统大盘白马中，立讯精密、美的集团、宁德时代等消费电子与新能源代表性个股均被明显减持。此外，招商银行、长江电力、兆易创新等稳健风格标的持仓小幅上升，同样体现出部分资金在当前市场波动背景下对防御性资产的均衡配置。港股方面，市场对于AI与互联网传媒龙头整体出现减持，但对于二季度表现较好的医药与新消费出现明显增持。三、二季度行业龙头重仓股追踪在二季度行业轮动背景下，基金对行业龙头的配置呈现鲜明结构变化。通信、非银金融、传媒、农林牧渔、美容护理五大行业实现显著加仓，而钢铁、煤炭、地产、社会服务与食品饮料对应行业则大幅减持。AI硬件需求景气下，通信行业成为资金关注焦点。其中，受益于AI资本开支扩张趋势的光模块板块是通信重仓股加仓的主力。受益于海外算力需求和国内运营商资本开支上修，通信设备盈利稳步上行，预计AI资本开支下，硬件基础设施景气度有望延续至下半年。金融方面，非银金融板块的龙头同样吸睛。中国平安和中国太保持仓分别增长55%和41%，证券龙头中信证券与华泰证券也迎来30%+增持，保险股新华保险更是逆势加仓118%。去年“924”以来政策层对于经济与资本市场重视程度明显提升。今年以来，随着各项资本市场政策推出，一级市场与二级市场热度均明显上升。向后看，随着资本市场整体热度上升，以及资本市场服务新质生产力板块能力增强，券商板块业绩或持续走暖。与此同时，由于经济基本面压力仍持续，主动基金对于防御类板块的配置比例同样上升，而对于周期板块的持仓整体减少。金融龙头，公用事业龙头加仓体现出基金在结构性成长之外布局防御性资产的谨慎策略。周期板块中，钢铁与煤炭板块则遭遇普遍减持。另外，地产以及与经济相关的可选消费板块，如白酒，旅游等板块也遭受大量减持。四、投资建议当前基金调仓方向清晰，建议重点关注以下四条主线：1.AI扩散下的通信与硬件上游。AI资本开支成为新阶段主驱动，有望带动上游板块业绩景气度延续至下半年，具备较强业绩兑现能力。2.非银金融板块。在资本市场功能强化背景下，非银板块有望实现估值修复与业绩回暖的共振。3.港股新消费主线。资金二季度聚焦消费结构亮点，宠物、玩具、情绪消费等细分赛道受益于单身经济与年轻人需求变化，成为新一轮港股重仓配置的重要方向。4.四是国防军工等安全主线。军工板块兼具政策支持、订单增长与中报业绩改善预期，具备中期配置价值。风险提示：国内产业政策落地不及预期，特朗普政府围绕“对等关税”的政策不确定性加大，海外市场流动性超预期收紧。摘要选自中泰证券研究所研究报告：《2025年二季度主动基金重仓股追踪》发布时间：2025年7月24日报告作者：徐驰中泰策略行业首席S0740519080003 请务必阅读正文之后的重要声明部分-3- 重要声明中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权