海外市场点评：谈判时刻:从美日、美欧看中美

分析师：陶川执业证号：S0100524060005邮箱：taochuan@mszq.com 证券研究报告12025年07月24日研究助理：武朔执业证号：S0100125070003邮箱：wushuo@mszq.com1.政策动态点评：7月政治局会议的新期待-22.“十五五”规划系列报告（四）：从金融强国看“十五五”规划-2025/07/213.历史比较法之于美国困局——请回答2025系列报告（二）：美联储能保住自己的独立性吗？-2025/07/184.经济动态跟踪：外卖补贴如何影响7月社零？-2025/07/185.美国经济研究：关税“博弈”：谁是主要“受害者”？-2025/07/17 相关研究025/07/22 分析师：邵翔执业证号：S0100524080007邮箱：shaoxiang@mszq.com 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明难以推进；相反，一旦美日达成协议，美欧、美韩等都会加速。➢事实也是如此，日美协议消息公布后，欧盟随即释放拟与美国达成协议的信号。但当前欧盟在谈判中处于极为不利的位置：一方面中美关系缓和、中欧关系降温，而且美日、美英已经达成初步协议；另一方面，今年欧元大幅升值，若再加上高额关税，欧元区经济社会将承受巨大压力。➢因此，对欧盟而言能够达成和日本类似的协议是当前最好的结果，包括15%的关税（涵盖汽车）；以及对飞机、烈酒和医疗器械等部分产品免除关税。但鉴于欧盟处境被动，而且和美国的摩擦、反制更多，因此特朗普可能索要更多的好处，影响谈判的顺利进展；此外欧盟内部也不是铁板一块，法国明显对美态度更加强硬（原因包括空客和波音的竞争以及数字服务税问题），这均为双方是否能达成一致带来了变数。➢回到中美谈判，临近中美关税3个月暂缓期，并且在已经两轮谈判的铺垫下，这次谈判显得尤为重要。我们认为有三个重要关注点，相比关税，其中更重要的可能是供应链问题：➢首先，对于关税问题，由于临近暂缓期，本次谈判或将更多涉及对于芬太尼关税和对等关税的讨论，但参考墨西哥在禁毒方面做了很多努力，而关税却不降反增。因此我们认为中美关税完全取消的难度较大，可能会维持现有水平进一步暂缓（或小幅调降）。➢那么，最终的关税水平有多高？我们在报告《跳出关税看谈判：“7月9日”还重要吗？》中提到，关注美国对转口贸易设置的关税水平，当前美国对越南、印尼的协议中对转口贸易均设置40%的关税，这可能会是美国最终对中国出口设置关税水平的重要参考。我们认为可能的情景包括两个：一是20%的芬太尼关税和24%的对等关税均部分保留；二是20%的芬太尼关税全部保留，24%的对等关税废除。➢其次，更重要的是供应链方面的磋商，尤其是美国希望在稀土供应上得到进一步保障。近期特朗普政府持续释放对中国的积极信号，一方面放松对中国H20芯片出售，特朗普表示美国将会以“非常友好的方式”与中国在人工智能领域竞争；此外，贝森特一度表示，考虑到中方重要会议的召开，美方可以灵活调整会面时间，是否在第三国会面也可以商量。➢这一系列操作可谓是给足了中国“面子”。美国的持续妥协和退让也体现出来其需要与中国达成协议的急迫性，我们认为，本轮谈判中，美方可能需要中方在稀土供应上给出承诺。➢最后，对于其他经贸外的潜在议题可能不在本次讨论中。首先，贝森特表示希望将中国对俄罗斯和伊朗石油的采购纳入到谈判讨论范围中，这意味着中美谈判可能不仅局限于关税层面，或更多转向地缘政治等问题。但这更多是美国的“一厢情愿”，中国不太可能接受在谈判中安插经贸以外的问题，从而被美国“裹挟”。此外，元首会晤也不在本次经贸谈判的讨论内容之中。➢风险提示：美国经贸政策大幅变动；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓、市场调整幅度加大。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明资料来源：华尔街见闻，路透社，民生证券研究院 证券研究报告资料来源：ifind，民生证券研究院注：增速为2025年5月较2025年3月价格涨跌幅。图6：欧元升值一定程度上拖累GDP增长资料来源：ifind，民生证券研究院y =-6.88 x + 11.69-6-4-202468100.81.01.21.4欧元区名义GDP同比（%）欧元兑美元（滞后一期） 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明资料来源：BOJ，民生证券研究院图5：欧元兑美元快速升值资料来源：ifind，民生证券研究院0.900.951.001.051.101.151.201.251.30201520172019 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明资料来源：中国政府网，民生证券研究院总结绘制图8：中国在稀土供应领域影响力强资料来源：ifind，民生证券研究院中国69.23%2024年全球稀土产量分布 证券研究报告资料来源：观察者网，腾讯新闻，网易等，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明投资建议评级标准以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。免责声明民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。民生证券研究院：上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048 证券研究报告6评级说明公司评级推荐相对基准指数涨幅15%以上谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上行业评级推荐相对基准指数涨幅5%以上中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间回避相对基准指数跌幅5%以上