宏观情绪偏稳，黄金震荡白银走高

核心观点：-上周贵金属价格表现略有分化，其中黄金反复震荡，白银震荡略有走高，主要受到近期商品价格偏强影响。周度沪金上涨0.45%报收于777.02元，沪银上涨2.58%报收于9273元。-上周关税政策以及美联储货币政策预期，虽有小幅变化，但均未引发非常明显的市场情绪波动。叠加美国经济数据表现向上修复，导致海外宏观氛围偏稳定，美股和美元指数周度收涨，美债收益率平稳略有上行。-美联储官员讲话以及特朗普不断向鲍威尔施压，一度引发市场对美联储货币政策独立性的担忧情绪，美元指数和美股表现一度承压，但特朗普随后表示没有走解雇鲍威尔的流程，市场情绪缓和。-上周美联储货币政策仍然维持了9月份再度降息，以及年内降息2次的预期。预计9月中旬之前，通胀以及经济表现将影响美联储货币政策预期变化。7月下旬预计市场关注点在关税政策，预计货币政策预期变化幅度有限。-总体而言，8月1日美国新的关税政策落地风险，预计未来两周市场情绪仍将不平静。不确定性因素对贵金属价格形成支撑。如果特朗普选择强硬态度落地关税，那么避险情绪将再度升温，但如果特朗普选择再度暂缓关税，那么贵金属价格将有再度下探风险。-贵金属偏多震荡思路，近两周仍关注因关税引发的市场情绪的反复波动风险。沪金主力合约关注770短线支撑，沪银主力合约关注9100短线支撑。-风险因素：美国对外关税政策。 宏观经济美国经济数据偏暖，关税风险进入关键期 美国6月CPI同比增速上行，关税对通胀的影响正在显现2025年6月，美国CPI同比增长2.7%，前值2.4%，核心CPI同比增长2.9%，前值2.8%。能源同比跌幅较上月明显收窄，以及食品同比涨幅回升，是影响6月份CPI上涨的主要原因。住宅涨幅持稳，影响核心CPI涨幅较小。4数据来源：迈科期货，wind市场目前担忧，一方面是通胀是一次性的还是具有长期性，另一方面是如果关税加码，影响的通胀上行幅度有多高。相较此前10%的对等关税，市场更担忧如果8月1日新的关税税率落地，对通胀的影响将更加明显。 上周关税风险较为平稳，预计未来两周关税带来的波动将有所增加继7月7日到7月10日当周，由于特朗普向25个贸易伙伴发送新的关税税率，导致避险情绪明显升温之后，上周来自于关税方面的情绪较为稳定，避险情绪没有进一步升温，市场投资者更倾向于观望，等待新的关税政策是否落地。基于此前特朗普的TACO行为，即宣布关税后考虑到经济影响和资产波动，又暂缓的情况，目前市场对特朗普继续TACO抱有期待。但如果一旦最终结果不及预期，那么仍将带来风险资产的承压风险。所以近两周要密切关注。特朗普新的关税不仅带来情绪的波动，也将带来经济层面的承压以及通胀影响下的货币政策预期变动。5数据来源：迈科期货，wind 美国7月消费者信心指数回升，6月零售销售增速回升2025年6月份以来，美国消费者信心指数连续两个月回升，7月份回升至2025年2月份以来的最高水平。但绝对水平仍然位于低位，仅略高于2022年下半年的平均水平，即美联储因通胀进入到加息周期，以及企业去库存，市场预期美国经济出现衰退的阶段。6数据来源：迈科期货，wind 2025年6月份，美国零售销售同比增速和环比增速均回升，同比增长3.9%，前值3.3%，环比增长0.6%，前值-0.9%。美国零售销售数据向好，进一步验证了由于此前关税风险的缓和，美国经济增长预期阶段性向上修复，有助于海外宏观情绪的稳定。 市场仍然预期美联储将于9月份再度降息，年内降息两次左右上周市场有特朗普解雇鲍威尔的消息，一度引发市场情承压，市场担忧美联储的独立性，并引发对美元的担忧，美元指数一度承压，但随后特朗普否认了这一消息，市场情绪有所修复。上述担忧并未引发美联储降息预期的显著变化，市场仍然认为年内降息两次左右，9月份再度降息，并且美联储理事沃勒讲话对市场的影响有所钝化。7数据来源：迈科期货，美联储官方网站 上周美债利率运行重心略有上移上周美债利率略有走高。美国CPI同比增速上行，以及市场对美联储独立性的担忧，均推动了上周二晚间美债利率走高，其中10年期美债利率上行至4.5%，但上周后期随着紧张情绪缓和，市场情绪相对平稳，美债利率略有回落。8数据来源：迈科期货，wind 日期美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:2年10年-2年2025-07-114.43003.90000.532025-07-184.44003.88000.56变动0.01-0.020.03日期美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:3个月10Y-3M2025-07-114.434.410.022025-07-184.444.400.04变动0.01-0.010.02 美元指数震荡略有走高上周市场情绪变化没有持续性，周初市场交易美国财政刺激预期以及CPI略有上行，带来的经济韧性以及通胀上行预期，美元指数有所上行，货币政策预期稍有收紧；上周中后期PPI增速不及预期，货币政策紧缩预期的缓和，以及特朗普政府提前解雇美联储主席等消息扰动，使美元指数反复震荡。后续美元指数，其影响因素主要看后续美国经济朝哪个方向发展，是关税暂缓美国经济延续有韧性的状态，还是关税落地使经济再度承压。9数据来源：迈科期货，wind 中国：地产销售持续偏弱2025年7月中上旬，30大中城市新房成交较去年同期继续下滑，且回落幅度进一步扩大，结合此前公布的6月份新房和二手房房价环比跌幅扩大，这显示二季度中后期到三季度前期地产表现再度偏弱。7月中上旬二手房成交量跌幅不及新房成交量跌幅，这显示二手房市场可能存在以价换量，这不利于新房销售表现。10数据来源：迈科期货，wind 2025年二季度，中国GDP增速同比增长5.3%，上半年累计同比增长5.2%，略高于预期。其中生产增速相对偏高，出口虽有波动但仍相对稳定，5月份消费增速超预期，但6月份有所回落，投资增速受地产拖累仍然偏低。具体到6月份来看，固定资产投资累计同比增长2.8%，前值3.7%，社会消费品零售增速同比增长4.8%，前值6.4%，内需略显疲态。市场担忧下半年随着抢出口因素消失，以及消费品以旧换新等政策效应的递减，GDP增速将有下行风险。但7月份以来商品价格表现并不悲观，7月1日中央财经委关于推进全国统一大市场建设会议，提到“治理无序内卷，推动落后产能的有序退出”点燃了市场关于供给侧改革的预期。市场情绪从最开始的光伏、新能源汽车以及黑色产业链前端逐渐传导至多数商品，从最开始的情绪高涨到有所犹豫、再到本周市场情绪再度偏多。期间各行业协会关于淘汰落后产能的消息不断。上周五国新办发布会工信部称即将出台十大重点行业稳增长工作方案，包含钢铁、有色、石化等领域，以及周末关于摸排落后装置的消息，进一步带动“反内卷”情绪的扩散。目前商品按照产业链正反馈来进行交易，即产业链上下游均出现一定的偏多情绪。但如果后续没有需求端明显改善，那么难以支持产业链各端均出现持续的利润好转，更倾向于产业链内部利润的重新分配。所以后续一是看淘汰落后产能的具体落实情况，二是看需求端在政策支持下的改善情况。关注本周情绪变化，预计下周开始市场将从情绪逐步转移到政策落地情况，关注7月份政治局会议相关表态。 贵金属持仓等 上周，黄金实物基金SDPR持仓量小幅减少截止上周五，黄金实物基金SPDR持仓量为943.62吨，较前一周减少4.02吨，连续第三周减少，随着7月份以来黄金价格持续震荡，黄金实物基金持仓量略有下行。13数据来源：迈科期货，wind黄金实物基金持仓日期SPDR:黄金ETF:持有量(吨)变动(吨)iShares:黄金ETF:持有量(吨)2025-7-18943.62-4.02446.962025-7-11947.64-0.02443.062025-7-4947.66-7.16442.242025-6-27954.824.58441.922025-6-20950.249.75437.762025-6-13940.496.28436.00 变动（吨）3.900.820.324.161.762.32 上周，白银实物基金SLV持仓量减少上周，白银实物基金SLV持仓量为14658.21吨，较前一周减少100.31吨，PSLV持仓量为6040.88吨，较上周增加49.81吨。。14数据来源：迈科期货，wind白银实物基金持仓日变动日期SLV:白银ETF:持仓量(吨)变动（吨）PSLV:白银ETF:持仓量(吨)2025-7-1814658.21-100.316040.882025-7-1114758.52-110.225991.082025-7-414868.742.555959.972025-6-2714866.18115.915959.972025-6-2014750.2874.925959.972025-6-1314675.36-33.935944.37 变动（吨）49.8131.100.000.0015.6040.46 上周，COMEX黄金库存增加，上期所库存增加上周，COMEX黄金库存为1156.81吨，较前一周增加13.84吨。上期所黄金库存增加4.27吨至28.86吨。15数据来源：迈科期货，wind黄金库存变动日期上海期货交易所库存（吨）变动(吨)COMEX库存（吨）变动（吨）2025-7-1828.864.271156.8113.842025-7-1124.593.131142.96-1.202025-7-421.463.221144.16-8.172025-6-2718.240.071152.33-16.342025-6-2018.17-0.011168.67-6.722025-6-1318.180.331175.39-10.19 上周，COMEX白银库存增加，上期所白银库存减少上周，COMEX白银库存为15466.03吨，较前一周增加72.29吨。上期所白银库存为1211.08吨，较上周减少92.52吨。16数据来源：迈科期货，wind白银库存变动日期上海期货交易所库存（吨）变动(吨)COMEX库存（吨）变动（吨）2025-7-181211.08-92.5215466.0372.292025-7-111303.59-36.1515393.73-135.662025-7-41339.7544.0815529.395.932025-6-271295.6665.4315523.46112.702025-6-201230.2320.1815410.76-93.092025-6-131210.0692.1215503.85116.33 上周，COMEX黄金总持仓量增加，非商业净多持仓增加上周，COMEX黄金总持仓量增加5387手至44.85万手，其中非商业多头持仓增加，非商业空头持仓减少，非商业净多持仓增加10147手至21.31万手，期货市场上周前期做多情绪较强。17数据来源：迈科期货，wind 上周，COMEX白银总持仓量增加，非商业净多持仓增加截止7月15日的当周，COMEX白银总持仓量增加8671手至17.15万手，其中非商业多头持仓和非商业空头持仓增加均显著，非商业净多持仓增加927手至5.94万手。18数据来源：迈科期货，wind 上周金银比价回落至87附近19数据来源：迈科期货，wind 上周COMEX金银比价继续回落，从前一周89附近回落至87附近。上周黄金价格反复震荡，白银跟随商品价格有所走高，是影响COMEX金银比价走低的主要原因。COMEX金银比价88-90附近的水平，持平于今年1-2月份比价水平，也是一季度贵金属价格因为地缘风险以及关税风险上涨之前的水平。当前比价水平已经相对均衡。但如果海外经济的相对平稳以及国内去产能政策继续推动商品价格普遍上行，那么金银比价仍然有回落空间。 www.mkqh.com投资咨询业务资格：陕证监许可[2015]17号王静玉从业资格号F0274249投资咨询号Z0002956联系电话：029-88830208邮箱：wangjingyu@mkqh.com 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准