如何理解近期市场定价主力的变动？

中金证券研究报告和全球资金流向监控平台EPFR显示，外资被动型资金在A股9月18日至10月2日的两周的时间里累计净流入约32亿美元，在港股及ADRs中累计净流入约30.5亿美元，主动资金则是在连续流出65周之后首次转为净流入，但规模相较于被动型资金而言有限，其他新兴市场则是出现连续两周的净流出。不少资金通过ETF通道、long only对冲基金和期权形式增加对中国资产的持仓，而过去两年外资主要交易为多空对冲或空头。海外投行负责全球市场投资的部门观察到内资出现害怕错过上涨的FOMO心理。我们认为相较于内资交易型资金而言，海外主动型资金在入场前更加关注中长期结构性问题，例如本次三部委罕见地推出大规模刺激性政策以及中央政治局会议在国庆节前时间研究国内经济问题是出于完成四季度GDP增速同比回升至5%还是解决中长期内生动力不足，以及后续如何依靠财政政策解决低通胀、高杠杆、产能部分过剩等现象，因此海外资金在本次虽然有大幅买入但程度上仍不及疫情前时期。图2：EPFR统计外资流入港股及ADRs市场数据来源：中金公司《哪些外资是流入主力？》，EPFR，截至日期为2024年8月21日至2024年10月2日 图3：EPFR统计外资流入A股市场数据来源：中金公司《哪些外资是流入主力？》，EPFR，截至日期为2024年8月21日至2024年10月2日（2）10月8日-11月12日：游资与散户组成增量资金在经历国庆节黄金周的一轮上涨之后，恒生指数在节后首个交易日大跌9.41%，恒生科技指数下跌12.82%，随后市场传来外资首日累积卖出2000亿元的消息，标志外资开始与内资出现一定分歧，同时获利了结盘也在节后一周时间内完成了对增量资金的换手，散户交易热情略有压制。10月12日，财政部于国务院新闻发布会介绍加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展有关情况，释放了比较积极的政策态度。从市场结构上来看，机构重仓股尝试周线级别突破，但接触到节前一周最高价后便出现反转，而小微盘股在会后的价格走势情况和右侧强度上更加受益于此次高层的托底动作，与机构重仓股对立的游资龙虎榜在该阶段市场成交量占比上有明显上行现象，融资余额日度级别的快速释放也验证了散户在市场阶段性顶部的换筹动作。 图4：“924”新政后龙虎榜指数大幅跑赢机构重仓股指数数据来源：同花顺，截至日期为2024年9月24日至2024年11月11日图5：今年以来龙虎榜指数走势及龙虎榜成交量相较两市成交量占比情况数据来源：同花顺，Joinquant，截至日期为2023年1月2日至2024年11月25日图6：今年以来A股融资余额变动情况 深圳市前海排排网基金销售有限责任公司 数据来源：私募排排网高阶分析，截至日期为2024年9月20日至11月25日这一现象实际上并不出乎意料，往年基金行业对规模以及业绩排名较为重视，但在市场预期弱势以及投资者深化行业认识之后，中大型基金公司对短期业绩排名和规模上升的需求愈发降低，各家均以维稳为主，传统募资渠道积极性也并不会很 强，因此也给了散户和游资阶段性定价市场风格的主动权，游资风格浓厚的个股会以连续一字涨停板来扩大己方利润。（3）11月12日至今：市场回到无序状态11月8日，人大会议宣布了存量十万亿地方化债方案，并未超出市场预期，政策落地后投资者开始部分切换风格。小盘股在11月12日后进入小级别的下行通道，同时市场出现游资增量资金被限制交易的传闻，也有“国家队”资金从部分央国企上市公司中减持的行为。因此，虽然上证50、沪深300成分股以及“中特估”风格个股在此期间有强势表现，但A股整体处于泥沙俱下的行情当中。距离12月中旬的中央经济工作会议还有不到一个月的时间，而处于政策空窗期的市场必然通过宏观数据验证货币及财政政策效果，若高频数据有较好表现，叠加海外央行较高概率的降息操作，则我们认为A股将再次进入中枢上行短期波动扩大的行情。风险提示：本文信息来源于公开资料或对投资经理的访谈，相关数据仅为排排网财富研究之用，不代表对数据来源真实性、准确性、完整性的实质性判断和保证，不构成任何个股、产品的宣传推介或投资建议，请投资者谨慎参考。投资有风险，本文涉及基金的过往业绩不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，我司未以明示、暗示或其他任何方式承诺或预测产品未来收益。投资者应谨慎注意各项风险，认真阅读基金合同、基金产品资料概要等销售文件，充分认识产品的风险收益特征，并根据自身情况作出投资决策，对投资决策自负盈亏。版权声明：未经许可，任何个人或机构不得进行任何形式的修改或将其用于商业用途。转载、引用、翻译、二次创作（包括但不限于以影音等其他形式展现作品内容）或以任何商业目的进行使用的，必须取得我司许可并注明作品来源为排排网财富，同时载明内容域名出处。 深圳市前海排排网基金销售有限责任公司