美国6月CPI数据点评：通胀压力仍温和，降息预期边际回落

|报告要点|分析师及联系人请务必阅读报告末页的重要声明 美国6月CPI同比增长2.7%，预期2.6%，前值为2.4%；6月CPI环比增长0.3%，上月增长0.1%。6月核心CPI同比增长2.9%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.2%，预期0.3%，上月0.1%。结构上，商品通胀略微上行，关税风险仍存，核心服务通胀仍有韧性。长期的通胀预期仍较为稳定，短期通胀预期回落。市场对美联储2025年降息的预期略微下降，2025年降息2次及以上的概率下降到63%，我们认为短期美联储或继续持观望态度。数据公布后，9月降息的概率下降到56%，10月降息的概率下降到79%。王博群SAC：S0590524010002 请务必阅读报告末页的重要声明宏观点评通胀压力仍温和，降息预期边际回落——美国6月CPI数据点评相关报告1、《新增非农虽高但近半来自政府——美国6月非农就业数据点评》2025.07.072、《PMI延续小幅回升，但企业结构分化——中国6月制造业PMI点评》2025.07.04扫码查看更多 摘要➢CPI通胀略高于预期，短期通胀预期回落美国6月CPI同比增长2.7%，预期2.6%，前值为2.4%；5月CPI环比增长0.3%，上月增长0.1%。6月核心CPI同比增长2.9%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.2%，预期0.3%，上月0.1%。长期的通胀预期仍较为稳定，波动不大，短期通胀预期明显回落。6月5年期的未来5年远期通胀预期从5月的2.24%微增到2.27%；5年期盈亏平衡通胀率从2.38%略微回落到2.33%。密歇根大学调查为代表的短期通胀预期6月明显回落，是6月通胀数据中的积极变化，6月的密歇根大学通胀预期为5.0%，5月为6.6%。➢商品通胀同比回升，服务通胀同比持平结构上，核心商品通胀6月小幅上升，环比增速较上月上升，考虑到未来潜在关税的可能影响，商品通胀或继续走高。6月核心商品环比增长0.2%，上月为增长0%，同比增长0.7%，上月增长0.3%。总体而言，核心服务通胀仍有韧性。核心服务通胀中居所通胀环比同比增速都略微下行。但是6月医疗护理服务的通胀环比明显回升，同比也略微上行。运输服务同比增长略微上升，环比增速转正。➢二手车通胀或继续回升核心商品中二手车的通胀同比增长略微扩大，但是环比增速继续负增长，环比负增长0.7%，上月环比负增长0.5%，同比增长2.8%，上月1.8%。新交通工具同比增长0.2%，上月增长0.4%，环比负增长0.3%，上月也是负增长0.3%。Manheim的二手车价格指数6月同比增长6.3%，上月增长4%，环比增长1.59%，上月负增长1.42%。由于Manheim的二手车价格指数领先CPI，未来二手车CPI通胀可能仍面临上涨的压力。➢美联储2025年降息2次概率略微下降市场对美联储2025年降息的预期略微回落。数据公布前，市场预期美联储再次降息最可能是在10月，市场预期美联储2025年7月降息的概率不足5%，市场预期美联储2025年9月降息的概率约60%，10月降息的概率为83%；数据公布后，9月降息的概率下降到56%，10月降息的概率下降到79%。市场关于美联储2025年降息次数的预期略微下降，数据公布前2025年降息2次及以上的概率为69%，降息3次及以上的概率26%；数据公布后2025年降息2次及以上的概率下降到63%，降息3次及以上的概率降到20%。➢美国国债利率上行，三大股指有涨有跌市场的反应上，数据公布后，美国国债利率上行，3个月国债收益率不变，2年期国债收益率上升5个基点，10年期国债收益率上升7个基点。到收盘，美国三大股指有涨有跌，纳斯达克上涨0.18%，标普500下跌0.4%，道琼斯指数下跌0.98%。我们理解CPI通胀的读数使得降息预期边际上更低可能是拖累股市的重要原因。纳斯达克的上升可能主要受益于英伟达可以继续向中国出口芯片的消息。风险提示：美国经济降温超预期，特朗普政府政策不确定性风险。 2/19 正文目录1.CPI通胀同比略高于预期，短期通胀预期回落...........................41.1CPI同比略高于预期而核心CPI环比略低于预期...................41.2商品通胀同比略微回升，服务通胀仍有韧性.......................82.美联储降息预期略微下降...........................................132.1美联储2025年降息2次或以上概率略微下降.....................142.2美国国债利率上行，三大股指有涨有跌..........................163.风险提示.........................................................18图表目录图表1：CPI和核心CPI(%)..............................................5图表2：CPI分项贡献分解(%)...........................................5图表3：美国6月CPI和主要分项(%).....................................5图表4：6月FOMC会议经济预期概要(SEP)中位数..........................6图表5：美联储PCE和核心PCE的预期(%).................................6图表6：美联储CPI和核心CPI的预期(%).................................6图表7：圣路易斯联储通胀压力指数(%)...................................7图表8：美国的通胀预期(%).............................................7图表9：近12个月CPI四个分项同比和环比(%)............................8图表10：原油价格(美元/桶)和同比(右轴，%)............................9图表11：核心CPI商品和服务的价格同比变化（%）.......................10图表12：近1年核心CPI商品和服务的价格变化（%）.....................10图表13：Manheim价格指数............................................11图表14：Manheim和CPI二手车同比....................................11图表15：核心商品CPI的主要分项同比(%)...............................11图表16：核心服务CPI的主要分项同比(%)...............................12图表17：CPI通胀剔除特定分项(%).....................................13图表18：替代的核心通胀指标(%).......................................13图表19：CPI数据公布前美联储不同会议上的利率概率分布(%).............15图表20：CPI数据公布后美联储不同会议上的利率概率分布(%).............15图表21：2025年降息的概率...........................................16图表22：美国股市收盘的反应(%).......................................17图表23：美国国债利率收盘变化(基点)..................................17图表24：2025年7月15日标普500不同行业表现日变化..................17 3/19 4/191.CPI通胀同比略高于预期，短期通胀预期回落美国6月CPI同比增长2.7%，预期2.6%，前值为2.4%；6月CPI环比增长0.3%，上月增长0.1%。6月核心CPI同比增长2.9%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.2%，预期0.3%，上月0.1%。结构上，核心商品通胀6月小幅上升，环比增速较上月上升，考虑到未来潜在关税的可能影响，商品通胀或继续走高。6月核心商品环比增长0.2%，上月为增长0%，同比增长0.7%，上月增长0.3%。总体而言，核心服务通胀仍有韧性。核心服务通胀中居所通胀环比同比增速都略微下行。但是6月医疗护理服务的通胀环比明显回升，同比也略微上行。运输服务同比增长略微上升，环比增速转正。1.1CPI同比略高于预期而核心CPI环比略低于预期美国6月CPI同比增长2.7%，预期2.6%，前值为2.4%；6月CPI环比增长0.3%，上月增长0.1%。6月核心CPI同比增长2.9%，预期2.9%，前值为2.8%；核心CPI环比增长0.2%，预期0.3%，上月0.1%。CPI的同比回升，能源通胀同比负增长明显缩窄可能是重要贡献因素，食品通胀同比也小幅上涨。核心CPI同比虽然略微回升，但是环比低于预期，核心通胀的走势或让通胀的担忧仍较温和。 请务必阅读报告末页的重要声明资料来源：Wind，国联民生证券研究所图表3：美国6月CPI和主要分项(%)资料来源：Wind，国联民生证券研究所3.0%，核心PCE通胀是3.1%。如果按照从2021年以来平均的CPI和核心CPI和PCE通胀的差距来看，按照美联储的预期，CPI到2025年底或要上行到3.7%，核心CPICPI(预期2.6)食品家庭食品非家用食品能源能源类商品汽油(所有种类)燃油能源服务电力公共事业(管道)燃气服务核心CPI(预期2.9)核心商品新交通工具二手汽车和卡车服装医疗护理商品核心服务居所运输服务医疗护理服务分项 资料来源：Wind，国联民生证券研究所美联储2025年6月会议经济预期概要里面预期的2025年底PCE通胀同比是2025-062025-05 2025-042025-062025-052025-042.30.30.12.80.30.320.30.33.90.40.3-3.70.9-1-11.51-2.4-11.81-2.6-9.61.30.96.20.90.43.610.915.70.5-12.80.20.10.10.200.3-0.3-0.31.5-0.7-0.5-0.70.4-0.410.10.63.60.30.240.20.32.50.2-0.23.10.60.2环比 5/19 6/19同比或要上行到3.6%。6月实际的CPI较此预期低了1pct，而核心CPI数据较此预期低了0.7pct。图表4：6月FOMC会议经济预期概要(SEP)中位数资料来源：美联储，国联民生证券研究所整理图表5：美联储PCE和核心PCE的预期(%)图表6：美联储CPI和核心CPI的预期(%)资料来源：Wind，国联民生证券研究所资料来源：Wind，国联民生证券研究所圣路易斯联储通胀压力指数计算的是未来1年PCE通胀超过2.5%的概率，6月份的概率上升到18.7%，上月1.1%。未来1年的通胀上行到超过2.5%的风险较上月明显上行。变量202520262027长期实际GDP1.4%1.6%1.8%1.8%2025年3月会议1.7%1.8%1.8%1.8%失业率4.5%4.5%4.3%4.2%2025年3月会议4.4%4.3%4.3%4.2%PCE通胀3.0%2.4%2.1%2.0%2025年3月会议2.7%2.2%2.0%2.0%核心PCE通胀3.1%2.4%2.1%2025年3月会议2.8%2.2%2.0%政策利率3.9%3.6%3.4%3.0%2025年3月会议3.9%3.4%3.1%3.0