拼多多发挥中国制造优势，积极布局出海

- 1 -3777发挥中国制造优势，积极布局出海公司基本情况(人民币)项目营业收入(百万元)营业收入增长率归母净利润(百万元)归母净利润增长率摊薄每股收益(元)每股经营性现金流净额ROE(归属母公司)(摊薄)P/EP/B来源：公司年报、国金证券研究所投资逻辑一、跨境电商：海外需求走弱，中国制造优势显现„海外通胀及能源危机影响下需求走弱，港口贸易集装箱吞吐量回落，集装箱运价指数下行，外贸活动的活跃度下降。在此背景下，“高性价比+电商运营经验丰富+政策支持”巩固中国制造优势。2021年我国跨境电商交易额达14万亿元，2017-2021年CAGR为15%，其中出口跨境电商占比近八成。中国跨境卖家产生的GMV中亚马逊占32%，速卖通占7%，ebay占4%，Wish占4%。二、TEMU：拼多多打造全品类高性价比跨境平台„市场选择：TEMU首选美国市场，电商市场规模较大，基础设施完善、商业复杂程度低，消费者购买力高于发展中国家。公司可以在发挥性价比优势的同时，避免纯低价竞争，以高性价比吸引中低收入人群。„冷启动条件：核心团队强+资金储备足+布局时机优。2023年海外业务费用投入预计达百亿元级别。截至2022H1公司净利润115亿元，期末现金629亿元，储备充足。下半年大促集中，亚马逊外溢商家寻找新渠道释放产能。„商业模式：布局全品类，聚焦性价比需求，类自营“寄售”模式。„对比亚马逊：预计TEMU以类自营寄售形式的业务毛利率略低于25%，长期经营利润率有望与亚马逊接近，达到5%。亚马逊1P毛利率约为20%-25%，3P业务拉升电商毛利率，2021年3P业务占比提升至36%，毛利率提升至48%。„对比SHEIN和wish：海外下沉市场的空间大，低价产品品控为关键。SHEIN预计2023年收入达300亿美元，增速50%，服饰为主要品类。Wish在活跃用户数和收入处于高位的2020年，收入25亿美元，增速34%，销售费用率67%。年度购买用户规模超7000万，MAU超一亿人，商家数达55万。收入表现逐季度下滑主要由于产品价格低但质量良莠不齐。投资建议„公司在利润释放期投入跨境出海业务作为第三成长曲线，预计牺牲部分利润。2022-2024年预计收入为1242亿元/1541亿元/1084亿元，归母净利润为234亿元/248亿元/305亿元。对应PE为16.49x/14.94x/10.86x，给予“买入”评级。风险„消费不景气；竞争加剧；监管风险；增长不及预期；海外政策法规风险等。0100020003000400050006000220 720拼多多 2023E2024E93,949.94124,174.59 154,051.78 180,396.3724.06%17.10%24,802.0130,519.056.08%23.05%4.926.069.359.350.180.2214.9410.863.543.54公司深度研究 2020A2021A2022E59,491.8797.37%57.92%32.17%-7,179.747,768.6723,381.353.04%-208.20%200.97%-1.451.544.645.695.698.29-0.120.100.22NA36.0616.498.296.644.78 敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、跨境电商：海外需求走弱，中国制造优势显现.........................................41.1外部环境：海外通胀及能源危机影响下需求走弱....................................41.2内部环境：“高性价比+运营经验丰富+政策支持”打造中国制造优势........51.3拼多多出海以美国作为首发，用意何在？............................................11二、TEMU：拼多多打造全品类高性价比跨境平台........................................132.1冷启动条件：核心团队强+资金储备足+布局时机优..............................132.2商业模式：聚焦性价比需求，类自营“寄售”模式...................................142.3对比亚马逊：看1P和3P业务的盈利潜力...........................................152.4对比SHEIN和Wish：海外下沉市场的需求空间..................................17三、盈利预测与估值分析..............................................................................203.1盈利预测.............................................................................................203.2估值及投资建议...................................................................................21四、风险提示...............................................................................................22图表目录图表1：美国及欧洲制造业PMI表现（%）....................................................4图表2：美国及欧洲CPI和PPI表现（%）....................................................4图表3：外贸集装箱吞吐量及CCFI指数.........................................................4图表4：中国占全球商品出口份额（%）........................................................4图表5：中国出口金额（亿美元）及增速（%）..............................................5图表6：中国出口的主要拉动力量...................................................................5图表7：跨境电商消费者购物的考量因素-功能因素排名..................................5图表8：部分国家人均可支配收入增速............................................................5图表9：亚马逊产品的全球供应商国家和地区排行..........................................6图表10：2021年部分国家劳动生产率比较（美元/人）..................................6图表11：全球电子商务零售额及渗透率..........................................................6图表12：全球各地区电商渗透率....................................................................6图表13：我国跨境电商综合实验区分布..........................................................7图表14：跨境电商相关政策...........................................................................7图表15：在跨境电商价值链中，平台为商家提供多环节服务..........................8图表16：我国跨境电商行业交易规模.............................................................8图表17：我国跨境电商B2B和B2C模式交易规模.........................................8图表18：中国跨境出口B2C平台与自营网站规模占比...................................9图表19：中国卖家在第三方电商平台上产生的GMV占比.................................9图表20：中国跨境电商出口交易规模及增速...................................................9图表21：中国跨境电商进口交易规模及增速...................................................9图表22：2020年中国跨境电商出口市场格局...............................................10 -2- -3-敬请参阅最后一页特别声明图表23：2021年中国跨境电商进口市场格局...............................................10图表24：2021年全球电商市场概况.............................................................10图表25：中国跨境出口B2C电商主要品类销售额占比.................................10图表26：中国商品主要出口国家及出口额（十亿美元）...............................11图表27：2021年各国人均GDP（美元）.....................................................11图表28：美国电商市场规模及增速...............................................................11图表29：美国电商TOP 5平台市场份额........................................................11图表30：欧洲电商市场规模及增速...............................................................12图表31：欧洲电商TOP5平台市场份额........................................................12图表32：东南亚电商市场规模及增速...........................................................12图表33：东南亚电商TOP 5平台市场份额....................................................12图表34：商业复杂性排名（1=最复杂，77=最便利）...................................12图表35：2019-2021年主要国家海外仓数量（个）......................................12图表36：2021年各国品牌全球信任指数GTI...............................................13图表37：中国全球化50强在发达市场的认知度.......................