战略再聚焦，高端化、全国化加快突破

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明[Table_Title][Table_Title2]今世缘(603369)[Table_Summary]分析判断:►渠道、组织不断升级，配合后百亿战略落地公司早期以团购模式起家，后及时推进渠道扁平化，至今基本形成了“1+1+N”终端协销、直分销结合的渠道模式，渠道网络已下沉至乡镇一级，终端掌控延伸到门店。2023年，公司提出省内稳固拓展大本营，不断突破天花板，聚力打造一批样板县区，实现县级市场覆盖率95%。2022年，新董事长推动营销体制改革，成立国缘V系事业部、国缘事业部、今世缘事业部、高沟销售公司“三部一司”，实现了以品牌品类为区隔的团队划分，专人专事、品牌运作效率得以提升。►国缘V系有望提速成长，结构天花板突破近年来，名酒纷纷加大高线次高端价位带布局，如低度国窖、低度五粮液、青花26等，有望共同做大600-700元价位带。国缘V系重新上市至今已有六到七年时间，其中V3定价位于大单品四开之上，拥有较好的升级基础，经过多年开发与培育，国缘V3已完成江苏省内全面布局，在700元价格带形成了良好的消费群体基础，在团购、零售渠道口碑优势明显，实现了连续快速增长，未来有望随价位带扩容提速增长。►跟随长三角一体化战略，省外开拓渐入佳境公司自上市以来即谋划全国化，经过多年摸索，目前已形成一套较为成熟的打法，2020年随国家大战略同步提出“长三角一体化”，百亿之后出省的决心和条件也较以往更坚定更坚实，品牌、区域策略、资源投入也更聚焦，组织团队在内部调拨的基础上，考虑引入当地优秀人才，为省外拓展注入当地资源。24年，公司提出“三年不盈利，三年30亿”的省外目标，25年提出确保省外收入增速快于省内，体现了公司加快出省的决心和信心。投资建议根据行业及公司经营状况，我们下调此前盈利预测，25-27年营业总收入由126.06/134.00/139.63亿元下调至121.99/128.78/134.24亿元，分别同比+5.7%/+5.6%/+4.2%；25-27年EPS由2.93/3.14/3.34元下调至2.79/2.96/3.15元。2025年7月11日收盘价39.48元/股，对应PE分别为14/13/12倍，维持“买入”评级。风险提示省内竞争加剧的风险；行业进一步下行的风险；消费税落地的风险。盈利预测与估值[Table_profit]财 务 摘要2023A2024A2025E2026E2027E营 业 收入(百万元)10,10011,54612,19912,87813,424[Table_Rank]评级：上次评级：目标价格：最新收盘价：[Table_Basedata]股票代码：52周最高价/最低价：总市值(亿)自由流通市值(亿)自由流通股数(百万)[Table_Pic][Table_Author]分析师：寇星SAC NO：S1120520040004联系电话：分析师：郭辉SAC NO：S1120524120002联系电话：分析师：沈嘉雯邮箱：shenjw@hx168.com.cnSAC NO：S1120524070001联系电话：分析师：王厚SAC NO：S1120525070002联系电话：[Table_Report]相关研究取，坚持精耕攀顶不动摇降速，经营层面维持稳健-26%-16%-6%3%13%23%2024/072024/10相对股价%今世缘 2024.11.02 正文目录1.底蕴深厚，破土重生...........................................................................51.1.源自江苏名酒高沟，临危创牌开启新篇章........................................................51.2.十年磨一剑，国缘品牌适时绽放...............................................................61.3.战略前瞻、定力强，至暗时刻不慌乱不拘泥......................................................82.国资控股、管理团队稳定专业，为战略落地保驾护航...............................................102.1.国资控股、多利益方参股，灵活运作市值管理工具...............................................102.2.管理团队稳定团结，专业度高、实战经验丰富...................................................123.渠道、组织再深化，内功深厚助力攀顶..........................................................133.1.近十年践行渠道精细化，“缘文化”始终贯穿厂商关系...........................................133.2.营销架构随需求灵活变革，组织力强、激励充足.................................................154.战略重新聚焦，V系再上台阶，突破结构天花板...................................................184.1.高端再次扩容，V系应运重生.................................................................184.2.组织、渠道、投入多管齐下，V系进入成长阶段.................................................195.省外开拓渐入佳境，确保增速高于省内..........................................................215.1.省外围绕长三角一体化，已初现提速扩张态势...................................................215.2.省外战略再聚焦，长三角一体化随风起........................................................236.盈利预测与风险提示..........................................................................256.1.盈利预测与估值...........................................................................256.2.风险提示.................................................................................26图表目录图1从国营高沟酒厂到今世缘酒业................................................................6图2黄金十年今世缘酒业华丽蜕变................................................................7图3 2010-2024年今世缘酒业营业收入及变化情况...................................................8图4国缘品牌占比迅速提升......................................................................9图5省内精耕经销商数量逐年增加（单位：个）....................................................9图6特A类及以上收入占比不断提升.............................................................10图7省内外各区域收入均逐年增长（单位：亿元）..................................................10图8上市完成后股权结构......................................................................11图9公司股权结构（截至2025年3月31日）.....................................................12图10公司上市以来年度现金分红总额及分红率变化.................................................12图11公司上市以来年末股息率走势..............................................................12图12今世缘省内外经销商数量变化（单位：家）...................................................15图13省内外经销商单均规模（单位：万元/家）...................................................15图14 2018年省内营销组织架构调整后形成6个大区................................................16图15今世缘销售人员数量变化（单位：人）......................................................17图16今世缘销售人员人均年薪（单位：万元/人）..................................................17图17 2018年国缘水晶V系上市发布.............................................................18图18国缘V9上市联谊会......................................................................18图19江苏省白酒市场规模居前列................................................................19图20江苏省人均白酒消费额（单位：万元/人）...................................................19图21国缘V9冠名高尔夫圈层活动...............................................................21图22国缘V9旗舰店、V3再来一瓶活动...........................................................21图23省外收入占比持续提升....................................................................23图24省外经销商数量及单均规模变化............................................................23图25长三角一体化战略示意图..................................................................24 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4表1上市前多元股权结构形成历程..........................