中资海外债温和扩容，政策护航下结构亮点纷呈

2/4同时央行会同证监会联合发布政策1支持科创企业拓宽融资渠道。另一方面，新质生产力政策推动高端装备制造和新能源领域景气度上升，带动融资需求扩大。币种结构表现分化，发行期限向中长期转移。今年以来，点心债发行同比下滑20.1%，规模占比较去年末回落5.4个百分点至39.4%；美元债在城投美元债发行上涨推动下显著回暖，发行同比大增62.8%，占比提升8.2个百分点至57.8%。三方面因素驱动这一结构性变化：1）美国降息预期加大和美国政策变化推升人民币贬值预期，离岸人民币流动性波动；2）境内发行政策持续收紧，叠加存量城投美元债到期驱动；3）城投转型和化债背景下，外部投资人对城投债政府信用背书的认可和美元债高票息对投资人吸引力加大，催生对城投美元债的需求上涨。期限结构方面，“364债”发行受限及部分省份推出政策严控一年期以下境外债券发行，超短期债券发行额显著下降（-59.3%）。在2027年中资海外债到期高峰压力下，5-7年期中长期债券发行占比大幅提升（13.8%）。二级市场估值修复进程延续，结构分化特征显著。2025年1～5月，中资美元债市场整体估值修复，但板块表现分化。Markit iBoxx中资美元债指数受美联储降息预期推动累计上涨3.0%，高收益债（4.7%）优于投资级债（2.7%）。分板块看，房企受益于债务重组加速（尤其央国企短久期债券估值修复），领涨三大板块指数（7.4%）；城投债在境内化债深化下利差总体平稳，但区域分化，指数上涨2.6%；金融债随美债利率波动，指数上涨3.1%。信用利差方面，一季12025年2月，央行、证监会发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告》图1中资海外信用债发行板块结构对比数据来源：DMI,大公国际整理36.5%5.4%32.1%26.0%36.9%3.0%42.6%17.4%内圈为2025年1～5月，外圈为2024年全年城投地产金融其他 3/4度投资级及城投海外债利差走平，而高收益债、地产和金融债利差收窄。4月受美债利率上行和地缘风险冲击，各板块利差均呈现短暂冲高，回落后各板块利差走势分化态势越发显著，投资级和城投海外债利差震荡收窄，而高收益、地产及金融债利差则逆转一季度走势，小幅震荡上行。展望后市，下半年美国降息预期上升，中资美元债发行预计继续走高。金融板块或迎发行窗口期，新质生产力受益板块享政策溢价，一级市场发行有望加速扩容。城投、地产等企业信用好转，境外债利差有望收窄，MarkitiBoxx中资美元债指数或延续走高，但需警惕美联储降息及地缘政治不确定性带来的外部风险。报告声明本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本图2 Markit iBoxx中资美元债主要指数及美国10Y国债收益率走势数据来源：DMI,大公国际整理242.2195200205210215220225230235240245亚洲美元债中资美元债中资美元高收益债中资美元投资级债美国10Y国债收益率（%，右轴） 公司概不负责。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 4/4