光伏反内卷如何演绎？

请仔细阅读本报告末页声明光伏反内卷如何演绎？事件描述根据SMM，2025年7月7日，头部多晶硅厂商将部分致密/复投料报 价上调至37元/kg；根据SMM，2025年7月8日，多晶硅企业开始测算完全成 本，普遍认为行业完全成本在39~40元/kg以上；根据东方财富网，202 5年7月9日，硅料龙头拟联合成立收购主体，加速出清行业过剩产能。事件点评光伏企业盈利承压已有时日，供给侧改革必要性极强。从2023Q4起，光伏产业头部公司开始进入批量亏损，至2025Q1主产业链公司进入亏现金状 态，根据风光储知识共享库不完全统计，2024~ 2025H1全行业有超过150家走向破产和清算。而行业内高库存以及集中度较分散的特征，使得行业难以 快速自主出清，自上而下的供给侧改革必要性凸显，行业内的主要参与者有四 方，如何协调各方诉求成为反内卷方案的核心：1）头部企业希望结束低价竞争现象，实现盈利修复；2）二线企业竞争力略弱，高竞争强度下可能希望 以合理方式退出市场；3）各方股权投资人希望能够收获合理投资收益；4） 债权人希望看到企业拥有良好现金流将债务风险降低。回首国内两轮供给侧改革，均以PPI的大幅走高完成。2016、2021年的供给侧改革后，相关行业如石化、黑色、有色、水泥等行业带动PPI大幅度走 高，将行业竞争恢复到正常水平。供给侧改革期间虽然会遇到不同的阻力，如就业安置、利益分配不公等问题，但是改革结果必然是好的，可以解决相 关行业低盈利负债高等问题，将行业发展修复至稳定可持续状态。抢装后行业需求回落，中长期等待光储平价打开市场空间。在“136号文”和《分布式光伏发电开发建设管理办法》带来的抢装刺激后，5月光伏并 网达到9.3GW，同比增长388%，1~5月并网19.8GW，同比增长150%，对 全年光伏需求带来一定透支，短期需求有所承压，但是“136号文”刺激下，储能经济性凸显，未来光储平价在大规模地区实现后，光伏需求会被再次打开。风险提示：1、光伏供给侧改革进程不及预期；2、光伏需求不及预期。 Page 1/5 Page 2/5根据SMM，2025年7月7日，头部多晶硅厂商将部分致密/复投料报价上调至37元/ k g，2025年7月8日，多晶硅企业开始测算完全成本，普遍认为行业完全成本在39~ 40元/ k g以上。根据东方财富网，2025年7月9日，硅料龙头拟联合成立收购主体，加速出清 行业过剩产能。图表1：N型致密料价格连续上涨（元/kg）资料来源：SMM,五矿证券研究所2023Q4起产业链价格进一步下探，行业盈利状况被压缩，从主要企业盈利情况来看，2023 Q4进入批量亏损。价格压力一直持续到2025年6月末，因此行业至少亏损了7个季度，较大的经营压力引起市场的广泛关注。图表2：产业链价格从23年开始进入下行（元/kg，元/W）图表3：光伏主材企业从23Q4进入大规模亏损（亿元）资料来源：Inf olink Consuilting,五矿证券研究所资料来源：Wind,五矿证券研究所回顾过去两轮供给侧改革，均以PPI的大幅上行完成，价格逐步修复后行业资产负债 率等相关经营指标也有逐步改善。图表4：供给侧改革后PPI指数均出现较明显回升图表5：规模以上企业资产负债率（%）变化资料来源：Wind,五矿证券研究所硅料组件-20%-10%0%10%20%30%-5000500100 0150 0200 0250 0300 021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q1营业收入归母净利润毛利率净利率2019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-0154.0054.5055.0055.5056.0056.5057.0057.5058.0058.502016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-02 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：Wind,五矿证券研究所-10.00-5.000.005.0010.0015.002016-012016-072017-012017-072018-012018-07 Page 3/5根据国家能源局，5月光伏并网达到9.3GW，同比增长388%，1~5月并网19.8GW，同比增长150%，对全年光伏需求带来一定透支，短期需求有所承压，但是“136号文”刺 激下，储能经济性凸显，未来光储平价在大规模地区实现后，光伏需求会被再次打开。图表6：光伏国内月度并网数量（万千瓦）图表7：光储平价进程资料来源：Lambda,Inf olink Consulting,五矿证券研究所测算风险提示1、光伏供给侧改革进程不及预期；2、光伏需求不及预期。-100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%May -23Aug-23Nov-23Feb-24May -24Aug-24Nov-24Feb-25May-25并网同比 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：国家能源局,五矿证券研究所 请仔细阅读本报告末页声明分析师声明作者在中国证券业协会登记为证券投资咨询(分析师)，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证：（i）本报告所采用的数据均来自合规渠道；（ii）本报告分析逻辑基于作者的职业理解，并清晰准确地反映了作者的研究观点；（iii）本报告结论不受任何第三方的授意或影响；（iv）不存在任何利益冲突；（v）英文版翻译若与中文版有所歧义，以中文版报告为准；特此声明。投资评级说明投资建议的评级标准报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。一般声明五矿证券有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告即视其为客户，本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的版权仅为本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式对本研究报告的任何部分以任何方式制作任何形式的翻版、复制或再次分发给任何其他人。如引用须联络五矿证券研究所获得许可后，再注明出处为五矿证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。在刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的同时，也应注明本报告的发布人和发布日期及提示使用证券研究报告的风险。若未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入或将产生波动；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。在任何情况下，报告中的信息或意见不构成对任何人的投资建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。五矿证券版权所有。保留一切权利。特别声明在法律许可的情况下，五矿证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到五矿证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。联系我们上海地址：上海市浦东新区陆家嘴街道富城路99号震旦国际大厦30楼邮编：200120 Page 4/5评级说明股票评级买入预期个股相对同期相关证券市场代表性指数的回报在20%及以上；增持预期个股相对同期相关证券市场代表性指数的回报介于5%～20%之间；持有预期个股相对同期相关证券市场代表性指数的回报介于-10%～5%之间；卖出预期个股相对同期相关证券市场代表性指数的回报在-10%及以下；无评级预期对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业评级看好预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上；中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%～10%之间；看淡预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。深圳北京地址：深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦23层地址：北京市东城区朝阳门北大街3号五矿广场C座3F邮编：518035邮编：100010 Analyst CertificationThe research analyst isprimarily responsible for the content of this report, in w hole or in part. The analyst has the Securities Investment AdvisoryCertification granted by the Securities Association of China. Besides, the analyst independently and objectively issues thisreport holding a diligentattitude. We hereby declare that (1) all the data used herein is gathered fromlegitimate sources; (2) the research is basedon analyst’s professionalunderstanding, and accurately reflects his/her views; (3) the analyst has not been placed under any undue influence or intervention from a thirdparty in compiling this report; (4) there is no conflict of interest; (5) in case of ambiguity due to the translation of thereport, the original version inChinese shall prevail.InvestmentRating DefinitionsThe rating criteria of investmentrecommendationsThe ratings contained herein are classifiedinto company r