固定收益点评：金价和油价驱动CPI上涨

请仔细阅读本报告末页声明 作者分析师执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com研究助理执业证书编号：S0680123090006邮箱：liangkun@gszq.com相关研究1、《固定收益定期：煤炭日耗季节性回升——基本面高频数据跟踪》2025-07-082、《固定收益点评：如何定价50年国债》2025-07-073、《固定收益定期：压缩利差还是突破关键点位？》2025-07-06 杨业伟梁坤 P.2图表目录图表1：CPI、PPI同比......................................................................................................................................3图表2：6月CPI环比季节性回升.......................................................................................................................3图表3：CPI中其他用品和服务分项增速大幅提高................................................................................................3图表4：金价上涨或是其他用品和服务价格上涨的主要原因..................................................................................3图表5：食品分项对CPI环比的拉动...................................................................................................................4图表6：鲜果CPI环比增速和水果平均批发价......................................................................................................4图表7：非食品分项对CPI同比拉动...................................................................................................................4图表8：国际油价下行，输入性因素带来的通缩压力加重.....................................................................................4图表9：美国制造业PMI收缩............................................................................................................................5图表10：6月PPIRM显示多类原材料价格环比下降.............................................................................................5图表11：各行业PPI环比变化...........................................................................................................................5 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明CPI同比由跌转升、环比降幅收窄，核心CPI同比涨幅继续扩大，PPI同比降幅扩大、环比降幅不变。6月CPI同比增长0.1%，较上月增长0.2个百分点，其中翘尾和新涨价分别影响0%和0.1%；环比下降0.1%，降幅收窄0.1个百分点。核心CPI同比增长0.7%，较上月增幅增加0.1个百分点，环比延续持平。PPI同比下降3.6%，较上月降幅扩大0.3个百分点，其中翘尾和新涨价的影响分别为-1.59%和-2.0%，环比降幅与上月同为0.6%。图表2：6月CPI环比季节性回升资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所核心CPI同比涨幅扩大可能仍然主要来自黄金价格上涨支撑。6月核心CPI同比涨幅继续扩大0.1个百分点，其中其他用品和服务分项增长明显，6月同比增长8.1%，较上月增幅扩大0.8个百分点，显著高于CPI中其他分项和CPI整体增速。其它用品和服务持续高速增长可能继续受到黄金价格上涨支撑，6月国内黄金期货价格同比增长41.3%。按照居民消费结构测算2024年末该分项权重分别占CPI和核心CPI的的2.7%和4.9%，剔除该分项后，6月CPI和核心CPI同比分别为-0.1%和+0.3%，整体物价水平依然偏弱。图表3：CPI中其他用品和服务分项增速大幅提高图表4：金价上涨或是其他用品和服务价格上涨的主要原因资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所6月食品CPI同比降幅收窄，环比降幅扩大，鲜果价格是主要拖累。6月食品CPI同比下降0.3%，较上月降幅收窄0.1个百分点；环比下降0.4%，降幅扩大0.2个百分点。受高温、降雨较常年同期偏多影响，鲜菜价格环比上涨0.7%；而鲜果价格环比下降3.3%，-6-4-202468102023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-04PPI(右轴)%-1.2-0.9-0.6-0.300.30.60.91.2010203040506070809101112CPI环比，%2023年2025年2019-2022年均值2024年7.305%2025-052025-068.141.3-20-1001020304050-6-4-202468102016-102018-072020-042022-012023-10CPI:其他用品和服务国内黄金期货价格(右轴)同比，%同比，% P.3-5其他用品和服务居住教育文化和娱乐交通和通信医疗保健生活用品及服务衣着食品烟酒CPI分项当月同比，% 请仔细阅读本报告末页声明影响CPI下降约0.07个百分点，为主要拖累；畜肉类价格环比下降0.6%，影响CPI下降约0.02个百分点，其中猪肉价格环比下降1.2%，影响CPI下降约0.02个百分点。图表5：食品分项对CPI环比的拉动图表6：鲜果CPI环比增速和水果平均批发价资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所非食品CPI同比由持平转增，环比由降转持平，能源价格上涨为主要因素。6月非食品CPI同比增长0.1%，上月为持平；环比持平，上月为降0.2%。国际油价上涨为主要支撑，能源价格同比降幅比上月收窄1.0个百分点，对CPI同比的下拉影响比上月减少约0.08个百分点。环比看，汽油价格环比由上月下降3.8%转为上涨0.4%，带动能源价格同比由上月下降1.7%转为上涨0.1%。此外，毕业季房屋租赁需求有所增加，房租价格环比上涨0.1%。图表7：非食品分项对CPI同比拉动图表8：国际油价下行，输入性因素带来的通缩压力加重资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所生产资料PPI同比降幅均扩大，环比降幅不变，主要受工业原材料价格下行、绿电增加影响。6月生产资料PPI同比下降4.4%，较上月降幅扩大0.4个百分点，环比下降0.6%，与上月持平。6月国内制造业原材料价格多数下行，结合PPIRM数据，除有色金属材料外，主要原材料价格均环比下行，同时夏季高温雨水天气增多，影响部分房地产、基建项目施工进度，黑色金属冶炼和压延加工业价格下降1.8%，非金属矿物制品业价格下降1.4%。其次夏季到来，绿色发电增多，使整体发电成本有所降低，电力热力生产和供应业价格下降0.9%；同时电煤需求减少，煤炭开采和洗选业价格下降3.4%。此外受贸易-4.0-3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.02024-102025-022025-06水产品畜肉类食品CPI环比(右轴)%-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.06.06.57.07.58.08.52023-012023-072024-012024-072025-012025-07中国:平均批发价:水果(6种重点监测)中国:CPI:食品烟酒:鲜果:环比(右轴)%%2024-092024-122025-032025-06教育文化和娱乐医疗保健及个人用品衣着556065707580859095750080008500900095002024-012024-052024-092025-012025-05元/吨中国汽油批发价格指数布伦特原油(右轴)美元/桶 P.4-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.02024-032024-06居住交通和通信生活用品及服务非食品CPI同比% 请仔细阅读本报告末页声明冲突影响，出口占比较高的行业价格下行压力加大，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降0.4%，电气机械和器材制造业价格下降0.2%，纺织业价格下降0.2%。6月生活资料PPI同比下降1.4%。其中，食品类价格同比下降2.0%，降幅较上月扩大0.6%，耐用消费品同比下降2.7%，降幅较上月缩小0.6%，但仍处于负增长区间。衣着类和一般日用品价格同比上涨0.1%和0.8%，较上月增幅扩大0.1%和0.2%，或与提振消费相关政策带动有关。图表10：6月PPIRM显示多类原材料价格环比下降资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所图表11：各行业PPI环比变化资料来源：Wind，国盛证券研究所整体来看，6月物价数据仍弱，反映内需仍未有效恢复，而外需不确定性较大，仍需继续宽松。6月CPI和核心CPI同比增加，但其主要受金价和国际油价上涨支撑，PPI降幅继续扩大，反映整体物价数据仍较弱。当前贸易环境仍存在较大不确定性，在内需不足和外需不确定性较大的情况下，我国仍需要货币宽松的环境来稳定内需。债市依然在走强过程中，资金的宽松有望在7月形成由短及长行情。虽然关键利率到关键位置附近后走势犹豫，市场更多压缩各类利差。但随着资金的持续宽松，短端利率会2024-012024-072025-01中国:制造业PMI美国ISM制造业PMI-0.9-0.7-0.5-0.3-0.10.10.3-9-7-5-3-1132024-072024-102025-012025-04纺织农副其他建筑木材化工有色黑色燃料PPIRM(右轴)%%-6-5-4-3-2-10123有色金属矿黑色金属矿非金属矿石油和天然气煤炭有色金属金属制品化学纤维橡胶塑料黑色金属非金属矿物化学制品运输设备通用设备汽车通信电子电气机械烟草制品酒饮料茶医药纺织服装印刷食品木制品农副食品纺织品纸制品电力热力水燃气2025-052025-06采矿业上游制造业中游制造业下游制造业公用事业环比，% P.5 请仔细阅读本报告末页声明有更为明显的下行。而短端下行之后曲线走陡，也将打开长端利率的空间。因此，市场有望在7月走出由短及长的行情。而资金宽松带动下，长债也有望突破关键位置。因此，在曲线走陡过程中，建议继续保持较高久期水平，而从组合来看，哑铃型配置相对更为占优。我们继续认为本轮10年国债利率有望下至1.4%-1.5%水平。风险提示货币政策调整超预期，监管政策超预期，海外政策变化超预期，数据测算可能存在误差。 请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛