固定收益周报：“大而美”法案增加美国财政不可持续性

固定收益周报- 2025年7月7日固定收益周报“大而美”法案增加美国财政不可持续性上周，美债收益率明显上行，10年期和2年期美债收益率全周分别上行7个和13个基点至4.35%和3.88%。美国时间7月3日，美国国会众议院以微弱优势通过了“大而美”法案，特朗普随后于7月4日签署了该法案，使其正式生效。虽然该法案将美国债务上限提高了5万亿美元，避免了迫在眉睫的美国债务上限危机，但法案增加了美国债务的长期不可持续性。这将使得美国本已庞大的政府债务规模继续攀升，叠加高利率带来的利息滚动，美国财政走在不可持续的道路上。近期数据也增加了市场对美国中性利率可能已经有所抬升的预期，更加大了市场对美国政府债务可持续的担忧。美国6月份非农就业数据依然强劲，并且是连续四个月超出预期，数据公布后，利率期货市场基本不再押注美联储会在7月降息。在岸市场方面，月初银行间流动性充裕，资金利率大幅回落，国债收益率则小幅波动，10年期国债收益率持稳在1.64%，3年期国债收益率小幅下行1个基点至1.38%。人行上周发布二季度货币政策报告，新增了“物价持续低位运行”的表述，这显示人行对于物价的关注有所增加。近期政策层已经出台一些政策从供给端改善物价压力。从需求端来说，人行也有望在下半年继续发力，继续降低社会融资成本，有助于继续释放部分内需。离岸市场：7月美联储降息预期弱化上周，中资离岸债发行明显降温，全周有2笔超过1亿美元的新发行，共计发行约8亿美元；离岸人民币债全周有约34亿人民币的新发行。上周，美债收益率明显上行，10年期和2年期美债收益率全周分别上行7个和13个基点至4.35%和3.88%，主要受到“大而美”法案成功通过将增加美债供给和美国财政不可持续性的担忧推动，以及6月份美国非农就业数据强劲降低了降息预期。美国时间7月3日，美国国会众议院以微弱优势通过了“大而美”法案，特朗普随后于美国时间7月4日签署了该法案，使其正式生效。虽然该法案将美国债务上限提高了5万亿美元，避免了迫在眉睫的美国债务上限危机，但法案增加了美国债务的长期不可持续性，这是债市的主要担忧所在。根据美国国会预算办公室的估计，这项法案在未来十年可能会增加3.3万亿美元的联邦赤字。这将使得美国本已庞大的政府债务规模继续攀升，叠加高利率带来的利息滚动，美国财政走在不可持续的道路上。近期数据也增加了市场对美国中性利率可能已经有所抬升的预期，更加大了市场对美国政府债务可持续的担忧。美国6月非农就业数据再度超过预期，新增非农就业人口14.7万人，超过预期的10.6万人，此外4月和5月非农就业人数分别上修1.1万人和0.5万人；6月失业率从前值的4.2%进一步降至4.1%，低于预期的4.3%。不过，薪资增速较为温和，平均时薪环比增长0.2%，低于预期的0.3%和前值的0.4%。总的来看，美国6月份非农就业数据依然强劲，并且是连续四个月超出预期，数据公布后，利率期货市场基本不再押注美联储会在7月降息。虽然美债收益率有明显回落，但受惠于利差收窄，中资美元债上周仅小幅走弱。彭博巴克莱中资美元债总回报指数全周下跌0.1%，利差收窄21个基点。其中，高评级指数下跌0.1%，利差收窄3个基点；高收益指数上涨0.1%，利差收窄126个基点。在岸市场：人行对低物价关注增加月初银行间流动性充裕，人行上周通过逆回购到期净回笼短期流动性13753亿人民币，7天回购定盘利率和银银回购定盘利率全周分别下行25个和31个基点至 如欲查询更多产品资料，请联络工银国际证券有限公司，电话(852) 2683 3888请参阅最后一页的重要声明 , CFA李月 固定收益报告发行结构评级(穆迪)评级(标普)评级(惠誉)CALLABLE-BBB 固定收益周报- 2025年7月7日1.50%和1.44%。国债收益率小幅波动，10年期国债收益率持稳在1.64%，3年期国债收益率小幅下行1个基点至1.38%。人行上周发布二季度货币政策报告，相较一季度报告主要有两点新变化。一是关于货币政策，二季度通稿删除了“择机降准降息”，改为“灵活把握政策实施的力度和节奏”；二是关于物价，新增了“物价持续低位运行”的表述。这显示人行对于物价的关注有所增加，数据上看，今年1-5月中国CPI累计同比增速只有-0.1%，远低于2%的政策目标，物价持续低迷影响企业盈利和居民收入上涨，与扩大国内总需求的目标相悖。近期政策层已经出台一些政策，防止内卷式竞争，叫停部分价格战，从供给端改善物价压力。从需求端来说，人行也有望在下半年继续发力，继续降低社会融资成本，改善经济主体现金流，有助于继续释放部分内需。因此，我们认为货币政策表述改变并不意味着宽松基调的改变，下半年继续降准降息仍值得期待。近期中资新发行美元债券一览发行人担保人代号票面利率(%)发行金额(百万美元)到期日中国现代牧业(1117.HK)中国现代牧业CNMDHL 4 7/8 07/10/304.883502030/7/10资料来源：彭博 固定收益周报- 2025年7月7日资料来源：彭博彭博巴克莱中资美元债总回报指数13013514014515015516016517024年6月24年7月24年8月资料来源：彭博iBoxx中资美元债总回报指数21021522022523023524024525025524年6月24年7月24年8月资料来源：Markit iBoxx 资料来源：彭博彭博巴克莱中资美元债总回报指数利差（基点）35040045050055060065070024年6月24年7月24年8月资料来源：彭博iBoxx中资地产美元债总回报指数10010511011512012513024年6月24年7月24年8月资料来源：Markit iBoxx 重要披露工银国际的股票评级超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断工银国际是中国工商银行的全资子公司如有需要，可向工银国际索取进一步资料。本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。工银国际证券有限公司地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900一般披露主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。之证券。本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。工银国际证券有限公司2025版权所有。保留一切权利。UKThis communication is sent on behalf of ICBC Internationa