东吴证券晨会纪要 2025-07-08

东吴证券研究所1/432025年07月08日晨会编辑苏立赞执业证书：S0600521110001sulz@dwzq.com.cn 请务必阅读正文之后的免责声明部分亿元，较上周减少74亿元。行业[Table_Industry]环保行业跟踪周报：瀚蓝环境将新增多地对外供热，固废板块提分红+供热&IDC拓展提ROE公司跟踪：瀚蓝环境下半年将新增多地对外供热，并购挖潜协同增效推进中。24年瀚蓝、粤丰对外供热148万吨、31万吨，25Q1瀚蓝对外供热48万吨，同增59%。25年6月2日，瀚蓝并购粤丰正式完成，原瀚蓝固废事业部调整为固废事业一部，原粤丰焚烧业务列入固废事业二部，供热开拓是并购整合业务挖潜的一大重点。25H1新增4个项目签订对外供热协议（固废一部1个，二部3个），截至25H1末合计已有29个项目签订供热协议（固废一部18个，二部11个），其中19个已实现对外供热。固废一部南海项目、贵阳项目和平和项目，固废二部东莞市区项目和横沥项目预计在25年下半年将以管道供热或移动供热的形式，开始对外供热。风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。燃气Ⅱ行业跟踪周报：欧洲储库推进、美国高温天气持续，各地气价平稳投资建议：展望2025年，供给宽松，燃气公司成本优化；价格机制继续理顺、需求放量。需关注对美LNG加征关税后，新奥股份等具有美国气源的公司是否能通过转售等消除关税影响。1）城燃降本促量、顺价持续推进。重点推荐：【新奥能源】（25股息率5.2%）2024年不可测利润充分消化，私有化方案定价彰显估值回归空间；【华润燃气】【昆仑能源】（25股息率4.5%）【中国燃气】（25股息率6.4%）【蓝天燃气】（股息率ttm9.1%）【佛燃能源】（25股息率4.6%）；建议关注：【深圳燃气】【港华智慧能源】。2）海外气源释放，关注具备优质长协资源、灵活调度、成本优势长期凸显的企业。重点推荐：【九丰能源】（25股息率5.0%）【新奥股份】（25股息率5.8%）【佛燃能源】；建议关注：【深圳燃气】。3）美气进口不确定性提升，能源自主可控重要性突显。建议关注生产气源的【新天然气】【蓝焰控股】(2025/7/4)。公用事业行业跟踪周报：全球最大“电力超市”南方电力市场转入结算试运行，关注交易主体资产重估机会本周核心观点：南方区域电力现货市场进入试运行，22万市场主体、日交易38亿度，关注电力交易多元化主体资产重估可能。投资建议：关注光伏、充电桩等多元主体投资机会。1）光伏资产、充电桩资产价值重估：光伏、充电桩被RWA、电力现货交易赋能有望价值重估。推荐【南网能源】、【南网储能】。2）火电：推荐京津冀火电投资机会。建议关注【建投能源】【京能电力】【大唐发电】。3）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，省内水电市场电价持续提升，外输可享当地电价。现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。4）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。22/23年连续两年核准10台，24年再获11台核准，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。5）绿电：化债推进财政发力，绿电国补欠款历史问题有望得到解决。资产质量见底回升，绿电成长性再次彰显。重点推荐【龙净环保】，建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】。风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风 请务必阅读正文之后的免责声明部分险、流域来水不及预期等食品饮料行业深度报告：黄酒行业深度：供需共振，高端化与年轻化突围借鉴中国啤酒产业、日本清酒产业高端升级的路径，来探寻黄酒产业升级的逻辑支撑，一方面，当下的黄酒产业供需两端的明显转变与2018年前后中国啤酒产业供需两端相似；另一方面，獭祭品牌逆势实现高端化的蜕变，亦为当下黄酒产业升级提供一种实现路径。考虑到黄酒行业当前的边际变化具备中长期产业逻辑，建议加强关注行业龙头会稽山、古越龙山。汽车周观点：6月第4周乘用车环比+3.9%，继续看好汽车板块板块观点重申：继续坚定看好汽车！红利/智能化/机器人三条主线！本周市场对汽车核心关注？本周汽车A-H表现依然较为一般，各个细分板块中摩托车表现较优。本周关注度较高：1）小鹏新车G7正式上市9分钟大定破万；2）宇通客车6月产销数据超预期；3）小马卢森堡开启robotaxi测试；4）均普与智元开启G1大规模量产；5）兆威机电发布3款灵巧手。当前时点汽车板块如何配置？我们认为“只有坚持技术创新才是汽车反内卷且走向健康发展的本质”，坚持看好2025年【红利&好格局+AI智能化+AI机器人】三条主线。相比上半年，下半年总体我们建议加大红利风格的配置权重。【红利&好格局主线】客车（宇通客车）/重卡（中国重汽A-H/潍柴动力）/零部件（福耀玻璃+星宇股份+新泉股份+继峰股份）。【AI智能化主线】乘用车优选港股（小鹏汽车-W/理想汽车-W/小米集团-W）>A股（赛力斯/上汽集团/比亚迪）；零部件优选（地平线机器人-W/中国汽研/德赛西威/伯特利/黑芝麻智能等）。【AI机器人主线】零部件优选（拓普集团+均胜电子+福达股份+爱柯迪+瑞鹄模具+精锻科技等）。风险提示：贸易战升级进一步超出预期；全球经济复苏力度低于预期；L3-L4智能化技术创新低于预期；全球新能源渗透率低于预期；地缘政治不确定性风险增大。建筑材料行业跟踪周报：反内卷成功的另一半是稳定的需求周观点：（1）本周反内卷引发全市场讨论，水泥行业自中国经济起飞之后经历了多次周期洗礼，反内卷工作卓有成效，2016年之前依靠不断增长的需求，之后依靠稳定的需求和陡峭化的成本曲线。在未来需求自高位大幅下降，成本曲线扁平化的情况下，实现行业景气的必要条件是垄断集中的供给格局和稳定的需求，建议关注华东的华新水泥、海螺水泥、上峰水泥。（2）在流动性充裕的背景下，市场更加关注主业产品具备较强科技属性的公司，例如中材科技、宏和科技等玻纤企业受益于AIDC产业PCB的技术升级，上海港湾受益于商业卫星的加速发射和技术升级，鸿路钢构受益于钢结构焊接机器人的渗透率提升，萤石网络受益于AI端侧模型的进步，转型公司也具备阶段性弹性，例如诚邦股份、凯伦股份、松霖科技、北京利尔等等。（3）中美持续脱钩的长期趋势下，经营美国市场的回报率下降和不确定性增加，非美国家可能加强贸易联系，出海企业将转向拓展欧洲、中东、东南亚等其他市场。而且美元降息趋势下，非美国家经济建设有望进入快车道。综合新兴国家收入占比以及本土化的能力和技术实力，推荐上海港湾、科达制造、中材国际、中国交建、米奥会展（与中小盘、社服共同覆盖）。（4）地产链出清已近尾声，供给格局大幅改善。企业增长预期较低，因此板块具备较高的安全边际。首先，25年Q4或是需求长周期的拐点，低估值的品牌龙头和扩张型公司有望迎来估值修复，例如公牛集团、北新建材、三棵树、伟星新材、欧派家居、兔宝宝、奥普 请务必阅读正文之后的免责声明部分科技、欧普照明、箭牌家居等。其次，如果外部需求快速回落，25年Q3中西部基建很有可能成为救急的方向，关注华新水泥、四川路桥、海螺水泥、易普力、中国交建等。风险提示：地产信用风险失控、政策定力超预期。电力设备行业跟踪周报：光伏反内卷力度加大，锂电龙头旺季提前【勘误版】投资策略：机器人：Musk回归后整顿团队，推动方案调整，短期订单变化不改中长期放量大趋势；初创公司密集发布产品更新，科技公司和车企全面入局，25-26年国内外量产元年共振，短期调整不改产业大趋势，我们继续全面看好人形板块，全面看好T链确定性供应商和头部人形核心供应链、看好总成、灵巧手、整机、以及丝杠、谐波、传感器、运控等核心环节。电动车：6月国内主流车企电动车销量96.2万辆，同环比+29%/-1%，阶段性放缓，但考虑车企价格战持续，且购置税年底退坡，全年销量仍预计30%增长；6月欧洲8国电动车合计销量20.7万辆，同环比增长19%/16%，销量持续强劲，全年销量预期上修至25%；国内储能强装后需求仍平稳，爆款车型上市提前备货，行业7月排产明显向上，旺季提前，板块仍处于估值底部，首推宁德、比亚迪、科达利、亿纬、裕能、富临、璞泰来、尚太、天奈、天赐等锂电龙头公司，同时固态中试线2H25密集落地，看好硫化物及核心设备优质标的。储能：欧洲、中东等新兴市场大储需求大爆发，美国对等关税下降恢复发货，全年美国装机上修至增长20-30%，国内储能因政策调整将催生高质量增长方式今年预计依然保持20-30%增长超预期；欧洲户储去库完成，出货恢复，工商储需求开始爆发，亚非拉等新兴市场光储平价需求持续；我们预计全球储能装机25-28年的CAGR为30-40%，看好储能逆变器/PCS龙头、大储集成和储能电池龙头。工控：工控25年需求总体继续弱复苏，锂电需求恢复、风电、机床等向好，同时布局机器人第二增长曲线，全面看好工控龙头。风电：25年国内海风10GW+，翻倍增长，Q2是拐点，欧洲海风进入持续景气周期，继续全面看好海风，陆风100GW+，同增25%，铸件等零部件涨价，风机毛利率逐步修复，推荐海缆、海桩、整机、铸件、叶片等。光伏：531抢装结束后，国内终端需求支撑偏弱，排产端暂时小幅下降，主链价格基本跌到现金成本，或为供给侧改革的合适时机，工信部组织会议光伏反内卷力度加大，硅料将成为主要抓手；因1-5月国内装机198GW超预期，修订今明年全球光伏装机增速为15%/5%，欧洲分布式和新兴市场持续需求好，看好受益的逆变器环节、然后看可能受益于供给侧改革的硅料、玻璃、电池和组件等。电网：25年电网投资确定增长，海外AI数据中心旺盛需求持续，国内AI数据中心新一轮基建，继续推荐AI电气、出海、特高压建筑装饰行业跟踪周报：6月建筑PMI有所回升，继续关注财政政策节奏周观点：（1）6月建筑业商务活动指数为52.8%，比上月上升1.8个百分点，景气水平回升，其中土木工程建筑业商务活动指数连续三个月位于55.0%以上较高景气区间，反映基建相关工程项目施工加快，同时看到新订单指数和业务活动预期指数均环比有所回升，反映项目预期有所改善。前5月基建投资整体保持平稳，投资结构上来看，水上运输和水利管理业依然保持较高增速，交通大类投资增长有所加快，后续需关注专项债发行节奏及财政政策延续性对实物量的影响；近期重大基建投资项目进展 证券研究报告请务必阅读正文之后的免责声明部分关注度提升，今年8000亿元“两重”建设项目清单已全部下达完毕，财政资金支持的落地有望加快重点工程实施进度和实物工作量形成，对区域需求拉动值得关注，建议关注中西部地区的受益标的。展望下半年来看预计增量的财政政策支持和融资端的改善对投资端和实物量的效果将逐渐显现，同时扩内需预期增强，基建投资和重点区域建设有望政策加码。我们建议关注估值仍处历史低位、业绩稳健的基建龙头央企和地方国企估值持续修复机会，推荐中国交建、中国电建、中国中铁，建议关注中国核建、中国化学等。（2）出海方向：2025年前5个月我国对外承包工程完成营业额同比增长5.4%，新签合同额同比增长13%；其中在共建“一带一路”国家新签合同额849.3亿美元，同比增长20.7%；全球贸易摩擦升级及区域冲突，后续外交博弈、贸易摩擦或加剧，一带一路战略推进或加码，预期未来中欧合作、东盟地区合作有望更加密切，基建合作仍是重要形式，海外工程需求景气度有望保持，海外工程业务有望受益，后续预计逐渐兑现到订单和业绩层面。建议关注国际工程板块，个股推荐中材国际、上海港湾，建议关注中工国际、北方国际、中钢国际等。（3）需求结构有亮点，新业务增量开拓下的投资机会：部分专业制造工程细分领域、节能降碳以及新能源相关的基建细分领域景气度较高，有相关转型布局的企业有望受益，建议关注鸿路钢构、华阳国际等；半导体洁净室景气度有望延续，关注亚翔集成、柏诚股份等。风险提示：地产信用风险失控、政策定力超预期、国企改革进展低于预期等。有色金属行业跟踪周报：联储7月降息预期被修正，工业金属价格维持震荡走势