如何看待硅料价格拐点及弹性？

撑组件产出 1355GW（按硅耗 2.02 克 / 瓦及10% 损耗计算）。行业平均开工率仅 39%，库存超过三个月用量（约三十多万吨），去库速度缓慢。需求短期放缓与长期驱动短期全球光伏装机增速受电网架构不适应及政策变动影响放缓；长期来看，电网智能化改造和过网型储能普及将解决新能源接入瓶颈，光伏行业有望迎来新一轮高速增长。供需矛盾与拐点指标光伏行业供需矛盾自 2024 年凸显，2025 年进入深度调整期，尚未实质性改善，但近期出现边际变化。保守预测供需关系 2026 年出现时间性改善，2027-2028 年恢复合理。拐点核心指标为头部企业资本开支和产能投放规划，若头部企业宣布大规模新产能（远高于 5-10 万吨），预示行业大反转。价格弹性与传导机制 硅料价格从 34-35 元 / 千克涨至 65 元 / 千克时，组件价格从 0.71 元 / 瓦升至 0.85 元 / 瓦（利润组件与电站 1:1 分配）。即使硅料涨至 85元 / 千克，电站 IRR 仅从 9.4% 降至 9.0%，硅料价格每涨 10 元 / 千克对 IRR 影响约 0.2%。电站收益率主要受制于利用率和电价，而非组件价格，故硅料价格弹性空间大。投资建议：硅料板块率先复苏光伏产业链供给侧调整持续深化，硅料板块有望最先完成调整。原因包括：供给侧产能出清可能先于需求侧（电网改造周期长）；硅料成本曲线陡峭，重资产属性下开工率对成本影响大；行业调整推动利润向头部企业集中。风险提示行业竞争加剧、原材料价格大幅波动、头部企业产能投放节奏变化、测算模型误差等风险需关注。Q&AQ：当前硅料行业的价格和盈利情况如何？ A：硅料价格已长期处于历史低位区间波动，近期虽有短暂回升，但属于试探性报价，持续性存疑，短期走势不明朗。自 2024 年 4 月起，各类硅料（P 型致密料、N 型致密料、复投料）价格跌破行业平均成本线，全行业持续亏损状态已超过一年（截至 2025 年 7 月初）。尽管工业硅价格下降带来成本端小幅改善，亏损略有收窄，但整体仍处于亏损状态。Q：硅料的成本结构是怎样的？降本的关键在哪里？A：以棒状硅为例，电力是硅料的第一大成本来源，其次是原材料（硅）。因此，降本的关键在于降低能耗（电力）和硅耗（硅），通过技术优化或工艺改进来实现。Q：硅料的产量和库存情况如何？A：伴随价格下跌，硅料月产出自 2024 年 5 月起开始环比下滑，2024 年下半年下滑较快。进入 2025 年后，月产出趋于稳定，波动不大，2025 年二季度月均产量约 9.5-10 万吨，7 月排 产略有提升但不显著。截至 2025 年 6 月底，行业库存仍超过三个月用量，约三十多万吨，去库速度缓慢且低于市场预期。Q：如何看待光伏行业的短期和长期需求？A：短期来看，全球光伏装机增速将继续放缓，主要受制于电网架构不适应新能源特点（国内外普遍存在）以及政策变动等因素。但长期坚定看好光伏行业需求空间，认为未来必将迎来新一轮高速增长周期，核心驱动因素是电网智能化改造和过网型储能的普及，这将解决新能源接入瓶颈。Q：光伏行业的供需矛盾何时能改善？判断拐点的指标是什么？A：光伏行业供需矛盾自 2024 年开始凸显，2025 年进入深度调整期，目前尚未出现实质性改善，但我们观察到行业近期出现一些边际变化，预示着实质性变化可能很快到来。保守预测，光伏供需关系有望在 2026 年出现时间性改善，并在 2027-2028 年恢复至相对合理比例。 表面指标（高频跟踪）需关注各环节（尤其是硅料）的行业库存水平以及落后产能的出清进度；核心指标（预示大拐点）是密切关注头部硅料企业的资本开支和产能投放规划。当头部企业开始规划并宣布大规模（远高于当前 5-10 万吨级别）的新产能投放时，表明这些对行业敏感度更高的企业判断行业拐点即将到来，这将是行业大反转的信号。Q：硅料价格上涨对下游的影响如何？价格弹性有多大？A：我们测算了硅料价格上涨后的利润传导机制。即使硅料价格从当前的 34-35 元 / 千克大幅上涨至 65 元 / 千克（假设利润在组件和电站间1:1 分配），组件价格也仅从约 0.71 元 / 瓦上升至约 0.85 元 / 瓦。进一步测算硅料价格上涨对电站内部收益率（IRR）的影响发现，即使硅料涨至 65 元 / 千克（在利润大量留存组件端的极端假设下），电站 IRR 仍可保持在 9.4% 以上；从 65 元 / 千克再涨至 85 元 / 千克（上涨 20 元），电站 IRR 仅从 9.4% 降至 9.0%（下降 0.4个百分点）。粗略估算，硅料价格每上涨 10 元 /千克，对电站 IRR 的影响仅约 0.2%。当前电站收益率不高的主要矛盾在于利用率和电价（受制于电网矛盾），而非组件价格。因此，一旦光伏行业拐点到来，硅料价格具备非常大的上涨弹性空间，对下游电站收益率的压制作用有限。Q：为何认为硅料板块有望率先完成调整？A：光伏产业链的供给侧调整将持续深化，多晶硅（硅料）板块有望成为最先完成调整的环节之一，理由如下：供给侧调整（产能出清）可能先于需求侧（电网改造周期长）出现明显变化。硅料行业成本曲线陡峭，头部企业与落后产能的成本差异显著。作为重资产环节，开工率对成本影响大，行业低迷时头部企业更有能力维持运营并抢占市场份额。 行业调整将推动利润进一步向头部硅料企业集中。