亚洲宏观战略指出韩元的潮流正在转变——改革和。..-116094120

日期2025年6月23日佩里·科乔乔策略师+852-2203 6153彼得·米尔金, CFA研究员+852-2203 6190 第 2 页MSCI 发达市场观察名单改革的潜在影响此外，韩国银行联合会（KFB）于2024年6月修订了其运营手册，以在法律实体标识符（LEI）验证方面对外国企业实体提交的文件提供更大的灵活性。自2023年11月起实施的解除所有上市公司的股票卖空禁令，也解决了MSCI的一个关键关切。何时将商业法修订案通过？李总统承诺在就任后的两周到三周内通过治理改革方案，其中包括对商业法的修正案。虽然所提议的改革的广度是一项重大任务，可能会导致时间表调整，但改革法案已于本月提交给议会，预计不久后将进行表决。值得注意的是，改革系列已经取得了积极成果。企业价值提升计划（图3)以及公司股票回购和注销的增加(图4）展示了日益增长的改进公司治理的承诺。随着进一步改革得到实施，公司治理的加强应该缩小韩国股票与其他地区股票之间的估值差距（）图 5).政府为改善公司治理所做的努力，加上备受争议的做空禁令的终止，已加强韩国在即将到来的MSCI评估中争取升级为发达市场地位的呼声，该评估将于6月24日晚上10:30（中欧夏令时间），即第二天（6月25日）早上4:30（香港时间）宣布。韩国现在追求的是日本在2012年开始的改革，当时首相安倍提出了他的“三支箭”政策，包括货币宽松、财政刺激和企业治理加强措施。与韩国类似，这也包括政府推动上市公司改善治理，通过鼓励更多回购和更高的派息，尤其是低于账面价值的。因此，自2012年12月以来，日经225指数上涨了3.5倍，有趣的是标普500日本回购指数几乎上涨了相等的幅度。此外，回购活动也在升温。2023年，回购总额约为10万亿日元，2024年更大。韩国第一季度交易价格为账面价值的0.85倍，与2012年末的日经225指数水平相同，因此我们认为投资者应长期超配该市场n废除外国投资者注册要求。n允许合格金融机构 (FIs) 参与外汇即期和掉期交易。n将岸上银行间外汇市场的交易时间延长至首尔时间凌晨2点。强制库存股注销.实现一个要求上市公司“原则上”取消其库藏股，从而返还价值给股东的体系。自2023年以来，当局已已处理MSCI此前的一些担忧。措施包括以下： 。 德意志银行 AG/香港因此，今年韩国被列入MSCI观察名单的概率显得合理。势流。基于其在MSCI新兴市场（EM）指数中的当前权重及其在发达市场（DM）指数中的潜在权重，再加上每个指数管理的资产规模（AUM），韩国在成功升级后可能经历至少200亿美元的净流入（图6).这将导致来自主动基金的估计66亿美元的资金流入，由被动基金的大约47亿美元的资金流出抵消(图7）。这种差异源于跟踪MSCI DM指数的主动型基金比例较高，而跟踪MSCI EM指数的主动型与被动型基金则更为均衡。下一步是什么？被列入观察名单需要至少一年的观察期。因此，即使韩国今年六月被列入观察名单，最早可能被纳入MSCI发达市场（DM）指数的时间将是2026年六月，随后还将有一个额外的通知期供投资者准备。谁是赢家？A potential upgrade of South Korea to the MSCI DM Index would also lead to astronger allocation of capital to other countries in the MSCI EM Index. China, Taiwan, and India are expected to be the largest beneficiaries, with potential inflows of $43bn, $27bn, and$28bn, respectively (图8).2025年6月23日 亚洲宏观策略笔记另一方面，考虑到外资持股比例很低，且政府正在更积极地支持增长和资本市场，将韩国纳入MSCI DM指数应该会成为一个催化剂，吸引外资重新流入韩国股票市场。这200亿的流入相当于MSCI韩国交易量的20天，因此构成该指数的市场巨头将看到购买兴趣大幅增加。在这样的流动性顺风下，一旦被纳入，该市场可能会成为全球表现较好的市场之一。以2019年中国经验为参照，我们预计官方纳入后可能有一个潜在六个月的纳入阶段。然而，与中国的纳入不同，韩国的纳入将更具影响力。为什么？中国纳入MSCI新兴市场指数的计划于2017年6月宣布；2018年开始以5%的比例纳入，截至2019年已提升至20%。鉴于中国是一个高流动性市场，但其影响并不明显，指数从2017年6月至2019年底上涨了16%，这比全球市场的涨幅低了约7%。2018年中美首次贸易战是部分原因；由于打击影子银行导致信贷增长放缓，这也是一个不利因素。对韩元的影响。虽然潜在的摩根士丹利新兴市场指数（MSCI DM）升级仍然是一个长期的前景，但被列入观察名单以及持续进行的改革应该会激励股权资金流入。韩国股市目前的外国所有权比例较低（图9)，结合正在进行的公司治理改革，表明外国股权资金可能即将回归。如果这些改革导致韩国的股权倍数被重新评估，这也可能鼓励国内居民在国内投资更多，在国外投资更少（）。图 10这将减少韩国当前账户顺差的再循环和持续的投资组合流入，支持我们对韩元的看涨预期。 -15-10-50510020406080100120140160第 4 页来源：德意志银行，KCMIKOSPI累计资金流USDbn01-25 02-25 03-25 04-25 05-25 06-25外国机构X养老金参与企业数价值披露计划图3：自2024年以来，加入“价值提升”计划的企业数量有所上升韩国在我们模型股票投资组合中的地位。由于价值提升计划，从二月到六月初我们持股超重，我们把韩国作为主要的亚太潜在msci纳入对象，并且有较深的低估。然而，在上周的再平衡中，我们撤回了部分仓位，因为它看起来像是短期超买。但是，情况似乎正在好转，所以我们可能过于谨慎了。从我们的观点来看，市场仍然是长线超重（图11）。图1：自总统选举以来，韩国外国股权流入显著增加 -1,000-50005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00002468101214161820来源：德意志银行，KCMI来源：德意志银行，彭博财经有限责任公司来源：德意志银行，彭博财经有限责任公司图2：这与它的亚洲同行形成鲜明对比六月股权资金流入（百万美元）资金与养老金SKKRWtn2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1Q25图4：改革也导致了股份回购和注销的显著增加 回购取消 05101520253035404550来源：德意志银行、彭博金融有限公司、MSCI来源：德意志银行、彭博金融有限公司、MSCIUSDbnCHTAIN潜在额外流入图8：中、台和印度将是韩国升级的最大受益者 第6页图11：亚太区模型股票投资组合来源：德意志银行，海弗分析来源：德意志银行，彭博财经有限责任公司 分析师认证重要披露*有其他信息可应要求提供德意志银行 AG/香港附录 1本报告所表达的观点准确地反映了签署人首席分析师（们）的个人观点。此外，签署人首席分析师（们）未曾且不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。佩里·科乔多乔，彼得·米尔肯。*价格截至上一交易时段末，除非另有说明，并经由路透社、彭博及其他供应商从当地交易所获取。其他信息源自德意志银行、 Subject companies 及其他来源。如需有关与德意志银行研究相关的披露信息的进一步资料，请访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/FICCDisclosures除在本报告中之外，重要的风险和冲突披露也可以在https://research.db.com/Research/Disclosures/ Disclaimer投资者被强烈建议在投资前审阅此信息。 第 7 页 附加信息第8页德意志银行可能在决定作为主经纪商进行交易时参考此报告。它也可能以与本研究报告持有的观点不一致的方式，为自己或与客户进行交易。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其他分析师，可能持有与本研究报告持有的观点不一致的看法。德意志银行发布各种研究产品，包括基本面分析、股债联动分析、量化分析和交易思路。一种通讯中包含的建议可能与另一种通讯中包含的建议不同，无论这是否是由于不同的时间范围、方法、观点或其他原因。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其撰写报告的发行人的债务或股权证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行AG及其附属公司的盈利能力，这包括投行业务、交易和主经纪业务的收入。意见、估计和预测构成作者在本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看法，并且未经通知可能会有所变化。德意志银行为其覆盖的公司发行的证券的买方和卖方提供流动性。德意志银行的研究分析师有时会有短期交易想法，这些想法可能与德意志银行现有的长期评级不一致。一些股票的交易想法被列为研究网站上的催化剂调用(https://research.db.com/Research/)，并且可以在一般覆盖列表和被覆盖公司页面中找到。一个催化剂呼叫代表了分析师对一只股票将在不少于两周且不超过三个月的时间范围内优于或表现不如市场和/或特定板块的高置信度信念。除了催化剂呼叫，分析师可能会偶尔与我们的客户、以及德意志银行的销售人员和交易员讨论参考催化剂或可能对报告中讨论的证券的市场价格产生短期或中期影响的交易策略或想法，这种影响可能与分析师在此处描述的当前12个月总回报或投资回报预期方向相反。德意志银行没有义务更新、修改或修正此报告，或以其他方式通知收到该报告的人，如果意见、预测或估计发生变化或不准确。覆盖范围以及市场状况变化和一般及公司特定经济前景变化的频率使得在定义的时间间隔内更新研究变得困难。更新由覆盖分析师或研究部门管理层单独决定，大多数报告以不规则的间隔发布。本报告仅用于信息目的，并未考虑个别客户的特定投资目标、财务状况或需求。它不是买入或卖出任何金融工具或参与任何特定交易策略的报价或求购报价。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告中讨论的金融工具可能不适合所有投资者，投资者必须做出自己的明智投资决策。金融工具的价格和可用性如有变动不另行通知，投资交易可能因价格波动和其他因素导致损失。如果金融工具以投资者货币以外的货币计价，汇率的变动可能对投资产生不利影响。过往业绩并不一定预示未来结果。性能计算不包括交易成本，除非另有说明。除非另有说明，价格截至上一个交易时段结束时的当前价格，并通过路透社、彭博社和其他供应商从当地交易所获取。数据还来自德意志银行、被覆盖公司和其他方。在准备此材料过程中可能使用人工智能工具，包括但不限于协助事实发现、数据分析、模式识别、内容起草和研究材料的编辑校正。如果你在使用德意志银行的交易服务，涉及本报告中讨论的证券的购买或销售，或者涉及德意志银行分析师的另一种沟通（口头或书面）中包含或讨论的证券，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人，或作为另一方的代理人。宏观经济波动往往解释了与投资承诺支付固定或浮动利率的工具相关的风险的大部分。对于持有固定利率工具（因此收到这些现金流）的投资者，利率上升自然会提高应用于预期现金流量的贴现系数，从而导致损失。特定现金流量的期限越长，贴现系数的变动越大，损失就越大。通胀、财政融资需求以及外汇贬值率的向上意外是接收者最常见的最不利宏观经济冲击。但交易对手风险敞口、发行人信用状况、客户细分、监管（包括对不同类型投资者的资产持有限额变化）、税收政策变化、货币可兑换性（这可能限制货币转换、利润汇回和/或头寸清算），以及与本地清算机构相关的结算问题也是重要的风险因素。固定收益工具对宏观经济冲击的敏感性可以通过将合同现金流与通胀、外汇贬值或特定利率挂钩来缓解——这在新兴市场中很常见。指数定价可能——根