首次覆盖报告：内生成本管控好、盈利弹性大，外延注入确定性强

公司深度研究|方大特钢 证券研究报告2025年07月01日 内生成本管控好、盈利弹性大，外延注入确定性强 方大特钢（600507.SH）首次覆盖报告 核心结论 【核心结论】我们预测，2025-2027年公司归母净利润分别为8.01、9.51、10.77亿元，EPS为0.35、0.41、0.47元，PE为13、11、9倍，给予2025年16倍PE，目标价为5.70元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 【报告亮点】市场认为钢铁行业去产能很难落实，而我们认为去产能的手段从行政化到市场化，β的拐点已经出现；公司层面，坚定走差异化、特色化的产品路线，核心产品弹簧扁钢和汽车板簧价格盈利均高于行业平均水平；管理上民营企业机制灵活，内生激励力度足、成本管控好；外延方面，达州钢铁和萍钢股份注入上市公司进程有序推进，内生+外延，公司具备显著α。 【主要逻辑】 一、行业β：从行政化到市场化，高端、绿色、智能、兼并实现供给侧改革。1）复盘2016-2018年钢铁行业供给侧去产能的历程——行政化手段为主。2）目前钢铁行业需求端彰显压力，政策层面地方化债“三箭齐发”，静待效果显现；新一轮钢铁行业供给侧改革吹响号角，从光伏行业自律，到中钢协开展专项调研，再到铜材、铝材行业取消出口退税，我们认为新一轮供给侧去产能的战略地位上升到了前所未有高度。3）新一轮供给侧改革的抓手是高端化、绿色化、智能化，以及行业整合兼并，更具市场化特征。 分析师 刘博S080052309000118811311450liubo@research.xbmail.com.cn滕朱军S080052311000115172976643tengzhujun@research.xbmail.com.cn李柔璇S080052410000318217234343lirouxuan@research.xbmail.com.cn 二、公司α：内生激励力度足、成本管控好，外延集团资产注入确定性较强。 1）管理：与钢铁行业头部企业相比，公司作为民营企业，机制灵活，销售费用率低，核心管理层薪酬激励弹性大、员工薪酬和业绩直接挂钩； 2）产品：从标准化走向定制化、从生产端走向客户端，差异化发展战略卓有成效，无论价格还是盈利，弹簧扁钢和汽车板簧均显著高于行业平均水平； 3）成本：公司通过从铁前工序到全流程的系统性降本和精细化的管理，使得2022-2024年原材料成本、人工成本、制造成本都出现了较为明显的下降； 4）外延：集团内，达州钢铁和萍钢股份注入上市公司值得期待；集团外，通过收购兼并，整合钢铁行业资产，做强做大自身钢铁板块亦值得期待。风险提示：全球经济复苏情况、政策风险、项目进展、原材料价格扰动等。 相关研究 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................5估值与目标价......................................................................................................................5方大特钢核心指标概览.............................................................................................................6一、公司简介：历史悠久、系出名门，方大集团入主承诺解决同业竞争问题.......................71.1业务分析：螺纹钢+优线收入占比超50%，盈利能力处于近年来底部........................81.2公司治理：经营净现金流和分红稳定，大股东承诺解决同业竞争问题......................10二、行业β：从行政化到市场化，高端、绿色、智能、兼并实现供给侧改革.....................112.1复盘2016-2018年钢铁行业供给侧去产能的历程——行政化手段为主.....................112.2需求端彰显压力、静待地方化债效果，供给端新一轮去产能值得期待......................132.3高端、绿色、智能、整合兼并是产业发展趋势，也是供给侧改革抓手......................14三、公司α：内生激励力度足、成本管控好，外延集团资产注入确定性较强.....................163.1管理：民营企业机制灵活，销售费用率低、薪酬弹性大、激励力度足......................163.2产品：从标准化向定制化、从生产端向客户端，下游延伸差异化发展......................183.3成本：从原料到工艺、从铁前工序到全流程系统性降本，管控能力强......................193.4外延：方大集团旗下拥有达钢和萍钢优质资产，注入进程正有序推进......................21四、盈利预测与估值............................................................................................................224.1关键假设与盈利预测..................................................................................................224.2估值与投资建议.........................................................................................................24五、风险提示.......................................................................................................................24 图表目录 图1：方大特钢核心指标概览图（单位：万吨、亿元、%）....................................................6图2：公司生产车间内的汽车用弹簧扁钢生产线.....................................................................7图3：公司生产车间内的优特钢生产线....................................................................................7图4：公司主要产品汽车弹簧扁钢的生产工艺流程较为复杂...................................................8图5：2017-2024年公司收入和归母净利润情况（亿元）.......................................................9图6：2017-2024年公司的毛利率、净利率和ROE................................................................9图7：2017-2024年公司不同产品业务的收入情况（亿元）.................................................10图8：2017-2024年公司不同产品业务的毛利率情况............................................................10图9：2017-2024年公司的现金分红及分红比例（亿元）.....................................................11 图10：2017-2024年公司的经营性净现金流和占比情况（亿元）........................................11图11：2008-2015年中国粗钢行业的产能利用率情况（%）................................................13图12：2017年开始，中国粗钢行业产能利用率显著提升（%）..........................................13图13：2018-2024年部分代表性钢企的利润和增速（亿元）...............................................14图14：2018-2024年部分代表性钢企的利润率和负债率......................................................14图15：2020-2024年管理层最高薪酬方大特钢的方差最大（万元）....................................17图16：2017-2024年4家代表性钢铁企业的人均薪酬情况（万元）....................................17图17：公司特色产品的价格下降幅度小于钢材综合价格下降幅度........................................19图18：2022-2024年公司特色产品的毛利率高于类标品......................................................19图19：2020-2024年公司成本中原材料的金额及同比（亿元）...........................................20图20：2020-2024年公司成本中其他项的金额及同比（亿元）...........................................20图21：2021-2024年达州钢铁的收入和净利润情况（亿元）...............................................22图22：2021-2024年萍钢股份的收入和净利润情况（亿元）...............................................22 表1：2016-2018年钢铁行业供给侧去产能的部分政策梳理.................................................12表2：2019-2023年钢铁行业部分供给侧去产能的措施...................