氧化铝价格仍受供应过剩预期压制 谨防突发事件打开上方空间

以信为本点石成金黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口2021年4月25日2025年6月29日 请务必阅读正文之后的免责条款部分一、行情回顾：供应过剩逻辑主导氧化铝价格几近腰斩2025年上半年以来，氧化铝期货价格自高位较为流畅地下跌，触及低位2663元/吨后有所反弹，并呈现宽幅震荡走势。整体而言，在供应过剩的悲观预期主导下，上半年氧化铝价格重心显著下移。氧化铝的此轮下跌开始于2024年12月，以海外氧化铝市场成交价格的下跌为信号，社会库存的持续去库则进一步加快了价格下跌的速度。2025年一季度整体来看，氧化铝价格的下跌趋势较为流畅，期间在3300元/吨和3000元/吨一线获得成本托底，出现一段时间的震荡。具体而言，1月-2月中旬，氧化铝现货及期货价格锚定成本线下跌，自4700元/吨跌至3300元/吨一线，行业平均利润快速压缩至100元/吨以内的水平，成本压力下出现的减产担忧，使得氧化铝价格逐渐企稳。同时，迫于成本压力，氧化铝厂开始向上游矿石端争夺利润，对铝土矿价格的接受度降低，矿石价格的下跌，使得氧化铝成本出现松动，成为氧化铝价格再度下探的推力之一。进入3月后，氧化铝现货及期货价格再度破位下跌，并击穿行业平均现金成本，至3月20日触及近一年的低位2959元/吨，期间，期货盘面持仓量自24万手回升至35万手。随后，氧化铝期价再度受到成本支撑，自低位反弹，在3100元/吨遇到反弹阻力后，于3000元/吨一线震荡测试支撑性。4月1日-8日氧化铝期价连续阴跌，并不断下破年内低位。在触及阶段性低位后，4月9日开始向上反弹，主因氧化铝期价持续下破至低位后，供应端的减产及矿端的潜在风险使得期价获得一定反弹动力。然而，阶段性的减产仍未能改变氧化铝供应过剩的预期，氧化铝价格的反弹高度也一再受到压制。氧化铝价格在4月30日触及近一年内的新低后，进入5月逐渐开始向上反弹。亏损压力下，集中性减产规模扩大，并逐渐影响到现货供应，现货均价亦开始向上反弹，此外，国内大型氧化铝企业产能的负面新闻也一度使市场空头情绪受到打击，但在长期供应过剩的逻辑主导下，氧化铝期价的反弹在2900元/吨附近受到阻力。至5月16日，几内亚矿山采矿许可证被撤销的消息被证实，激发市场对于原材料供应的担忧情绪，推动价格强势上行，并突破3000元/吨压力位。而随着几内亚矿端干扰事件出现缓解迹象，以及氧化铝行业利润修复后，供应端氧化铝厂复产意愿的提高，空头情绪再度回到氧化铝市场，期价的强势反弹也在5月22日戛然而止，随后再度下挫并呈现偏弱走势，基本回吐矿端“黑天鹅”事件引发的价格涨幅。随着复产持续进行，规模扩大，且社会库存持续累库，氧化铝价格的跌势延续至6月中旬，现货回落至3000元/吨附近，期价则在触及低位2818元/吨后，由于期货仓单量偏低，再度出现反弹动力。图：新疆氧化铝期货库存变化情况（吨）图：氧化铝期货仓库库存变化情况（吨） 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：wind国信期货截至2025年6月27日，氧化铝主力合约2509报收2986元/吨，较2024年12月31日下跌37.69%。图：氧化铝主力合约日K线图数据来源：博易云国信期货 数据来源：wind国信期货 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分二、氧化铝市场分析（一）供应过剩预期主导地位的形成2024年，铝土矿供应偏紧限制氧化铝产能开工，氧化铝供需矛盾持续升级，造成少见的价格大幅上涨至破5000元/吨高位。而进入2025年，氧化铝市场全面转向了供应过剩的逻辑，并成为此轮氧化铝价格自高位下跌的主要推动因素。供应过剩的预期，则是由铝土矿供应增加、氧化铝新产能大规模释放，以及相较稳定的需求共同形成的。1.原料：铝土矿供应增量可观保障氧化铝生产能力近年来，在国产矿石品位下降、环保监管趋严，以及新项目出矿周期较长的情况下，我国铝土矿对外依赖度逐年提高，进口铝土矿的供应稳定性及增量很大程度上影响着我国铝土矿的整体供应能力。整体而言，2025年上半年，我国铝土矿供应量增长较为显著，得益于国内铝土矿石产量稳中有增，以及进口矿石的大规模增长。从数据来看，据SMM数据，2025年1-5月，国内铝土矿产量约1023万吨，同比增加7.46%，但国内矿石产量仍低于2023年，国产矿复产进度较慢。其中，广西及山西地区贡献了主要矿石增量，山西及河南地区的铝土矿山仍然受到环保督察、安全检查等因素的影响，开工率处于30%-35%的相对较低水平，广西及贵州地区的铝土矿山开工率达到70%-80%。图：国产铝土矿产量变化（万吨/月）数据来源：SMM国信期货进口矿石方面，几内亚是我国最主要的铝土矿进口来源国，2025年由于几内亚多个铝土矿项目投产放量，使得上半年铝土矿进口量大幅增长。据中国海关总署，2025年5月中国进口铝土矿1751.4万吨，环比减少15.32%，但同比增加29.43%，2025年1-5月，中国累计进口铝土矿8528.72万吨，同比增加25.84%。 以信为本点石成金图：中国铝土矿进口量变化（吨/月）数据来源：SMM国信期货 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金具体而言，2025年1-5月，自几内亚进口铝土矿约6634万吨，同比增长41.42%，自澳大利亚进口铝土矿约1346万吨，同比下降8.25%。可以见得，几内亚进口矿石占进口总量的77%以上，且进口量增速可观，贡献了进口量的主要增量。据SMM测算，2025年海外铝土矿产量或增加3100万吨，主要出现在几内亚。几内亚铝土矿新项目较多，据SMM对几内亚铝土矿增量的预测，2025年产量或同比增加2400万吨湿吨,其中绝大部分增量将出口至中国。按照2.7-2.8吨几内亚铝土矿生产1吨氧化铝来粗略估算，2025年几内亚铝土矿的增量将带动857-888万吨氧化铝产能释放。由于价格、品位、原料使用习惯等因素，几内亚以外的铝土矿增量对我国铝土矿供应的补充有限。据SMM数据，综合国产及进口铝土矿数据统计，2025年1-5月铝土矿累计供应量达11048万吨，同比增长27.33%。图：几内亚主要港口铝土矿出港量变化（万吨/周）图：澳大利亚主要港口铝土矿出港量变化（万吨/周）数据来源：SMM国信期货数据来源：SMM国信期货图：铝土矿周度到港量（万吨/周）图：铝土矿整体供应情况（万吨/月） 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：SMM国信期货铝土矿供应量的稳定增长，为氧化铝产能的运行、复产及新产能的释放提供了可能性，为氧化铝供应能力的增强提供了坚实的原料保障。2.供应：氧化铝新产能释放规模大奠定过剩预期2025年，全球氧化铝产能及产量同比增速预计超过2024年。据SMM数据，2025年中国氧化铝新增投产产能或达1320万吨，新产能的大规模释放是造成供应过剩预期出现的主要原因。据阿拉丁（ALD）调研统计，截至2025年6月份，全国氧化铝建成产能达到11292万吨（包括近5年未开工的900万吨左右“僵尸产能”），较2024年12月增加790万吨。由于新投产能多为集中于沿海港口，使用进口矿石的产能，在进口矿增加的充足原料支持下，整体投产顺畅。从节奏上来看，2025年一季度新产能加速释放，叠加部分产能复产，导致氧化铝期、现价格快速下跌，至跌破行业平均成本线后，新产能释放速度有所放缓，在产产能亦出现边际减产。据阿拉丁（ALD）调研统计，2025年1-6月份全国氧化铝平均运行产能在9043万吨，较2024年同期平均运行8340万吨，增加703万吨。图：全国主要氧化铝产区产能变化（万吨/年）数据来源：SMM国信期货 以信为本点石成金图：中国氧化铝月度产量变化（万吨/月）数据来源：Wind国信期货 请务必阅读正文之后的免责条款部分数据来源：SMM国信期货从产量看，据国家统计局数据显示，2025年1-5月中国氧化铝累计产量3740.1万吨，同比增长9.5%。在供应不断放量，且规划释放产能规模较大的预期下，现货及期货市场均对供应端的变化做出了相应反应。氧化铝现货均价自12月中旬起开启下跌，且下跌速度逐渐加快，至2月中旬，跌至3329元/吨，两个月时间内跌幅超过40%。海外方面，与国内市场相比，2025年海外氧化铝的供应增量预计相对有限。就目前数据来看，未来3年海外氧化铝市场的新建产能主要集中在印度及印尼，共涉及1180万吨产能。2025年上半年海外新增氧化铝产能660万吨，主要来自印尼（400万吨）、印度（韦丹塔复产）及澳大利亚。据SMM数据，截至2025年1-5月，海外氧化铝产量累计达4586万吨，同比下降1.46%。图：全球氧化铝月度产量变化（千吨/月，%）数据来源：SMM国信期货 数据来源：SMM国信期货 以信为本点石成金 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金价格方面，新产能释放压力下，海外氧化铝价格也呈现下跌趋势。据SMM数据，澳洲氧化铝FOB均价自2025年1月的680美元/吨下跌至6月的370美元/吨，但氧化铝价格外强内弱的局面仍未被打破。图：进口氧化铝价格（元/吨）图：氧化铝进口盈亏（元/吨）数据来源：SMM国信期货数据来源：SMM国信期货氧化铝进口量对于整体供应的影响较为有限。由于氧化铝价格呈现外强内弱，氧化铝进口窗口一直处于关闭状态，海外氧化铝并不具备价格优势。根据海关总署数据显示，2025年5月中国氧化铝进口6.75万吨，环比增加530.84%，同比下降26.27%；2025年1-5月累计进口16.70万吨，同比下降85.44%。从来源国分析，2025年1-5月中国进口氧化铝主要来自澳大利亚、越南、巴西、日本、德国、法国等国家。其中，澳大利亚、越南、巴西排名前三，占比分别为38%、31%、10%。除此之外，氧化铝进口贡献者主要来自于非铝领域。3.需求：内需稳定外需边际回落据海关总署数据，2024年1-10月累计进口氧化铝130.54万吨，同比下降8.75%；据海关总署统计，2024年1-10月中国累计出口氧化铝141万吨，同比增长40.7%，2024年1-10月中国氧化铝累计净出口量为10.07万吨，同比下降123.50%。而氧化铝最主要的下游需求端电解方面，据国家统计局数据，2024年1-10月中国电解铝累计产量3639.1万吨，同比增长4.3%，中国10月原铝(电解铝)产量为371.5万吨，同比增长1.6%。据世界铝业协会（IAI）数据显示，2024年1-9月，海外氧化铝产量为4209万吨，同比增加95万吨；同期海外电解铝产量增加2194万吨，按1.92吨氧化铝生产1吨电解铝折算，需要4212万吨氧化铝，海外供应出现缺口，并由中国氧化铝的出口量进行一定弥补。内需方面来看，国家统计局数据显示，2025年1-5月中国电解铝累计产量为1859万吨，同比增长4.0%，对应约3718万吨氧化铝需求。而与2025年1-5月国内氧化铝实际产量3740万吨相比，氧化铝供应出现明显过剩。受制于国内电解铝产能4500万吨的供应天花板，且1-5月电解铝产能开工率稳定维持在95%以上，趋近峰值，氧化铝需求增量增长空间较小，整体国内氧化铝需求较为稳定。但值得注意的是，受到 请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金亏损压力，4月起，氧化铝产能减产情况更加平凡频繁，且随着亏损压力的加大，呈现出集中性、规模大的特点，使得现货市场流通收紧，出现供需错配的情况。从库存来看，氧化铝社会库存也在4-5月逐渐由持续性累库转为去库。图：国产氧化铝现货均价变化（元/吨）图：中国电解铝产能开工率季节性变化（%）数据来源：SMM国信期货数据来源：SMM国信期货图：氧化铝企业场内库存（万吨/月，天/月）图：铝厂及港口氧化铝库存（万吨/周）数据来源：SMM国信期货数据来源：SMM国信期货外需方面来看，虽然在此轮下跌周期中，海外氧化铝价格先于国产氧化铝出现下跌，但海外市场后续下跌速度并不及国内市场，至2025年一季度末，国产氧化铝仍存在出口优势。但随着氧化铝内外价差的收窄，国产氧化铝的出口窗口也逐渐关闭，使得氧化铝出口需求出现边际下降。据海关总署公布数据