2025年医药生物行业中期策略报告：坚定信心，向“新”而行

证券研究报告2025年6月26日行业：医药生物增持（维持） 坚定信心，向“新”而行 ——2025年医药生物行业中期策略报告 分析师：张林晚SAC编号：S0870523010001 目录 SECTION Content 一、投资摘要 二、板块行情回顾 三、创新药：政策助力研发创新，厚积薄发彰显实力 四、医疗器械：板块结构性分化，脑机接口等新技术带来增量五、医药新消费：为中医药、药店、医疗服务板块带来新机遇六、风险提示 1.主要观点 创新药械赛道：创新药板块迎商业化收获期，2024年多家企业亏损显著收窄，双/多抗类药物、放射性药物、抗体偶联药物（ADC）、基因疗法等方向研发热度高；2025Q1医疗设备招投标整体呈现大幅增长趋势; 出海及授权交易：授权交易数量、金额增长，2024年创新药License-out交易数量及金额再创新高； 医药新消费崛起：居民健康意识明显增强，健康消费潜力巨大，我国健康消费表现出消费支出水平低、占比低和增长快等特点； 政策催化：国务院办公厅发布《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》、12部门联合印发《促进健康消费专项行动方案》等重磅创新支持性政策出台。 2.关注要点 商业保险制度逐步完善：创新药械加速上市，多部门积极探索推动商业健康保险药品目录建设、创新药的多元支付机制，以制度创新破解商业医疗保险服务与群众需求不匹配的难题； 老龄化进程加深：2024年我国60岁以上人口首次突破3亿人，达到31031万人，占全国人口的22.0%，其中65岁及以上人口22023万人，占全国人口的 15.6%； AI赋能下的医药行业创新：深化人工智能赋能应用，开展“人工智能赋能医药全产业链”应用试点。 3.投资建议 建议关注：(1)创新药及化学制药板块：恒瑞医药、中国生物制药、华东医药、四环医药、一品红、信立泰等；药品出海：三生制药、科兴制药、亿帆医药等；(2)医疗器械板块：迈瑞医疗、爱朋医疗、翔宇医疗等；(3)中药板块：华润三九、众生药业、九芝堂等；(4)医药零售板块：益丰药房、一心堂、大参林等；(5)医疗服务板块：固生堂、问止中医等；(6)原料药：普洛药业等；(7)生物制品：派林生物、康希诺等。 风险提示：行业政策变动风险；药品/耗材降价风险；研发风险；国际化风险；市场竞争加剧风险等。 2025年医药生物板块涨势亮眼，化学制药领涨：2025年，截至2025年6月10日，2025年医药生物板块较年初涨幅10.65%，板块整体跑赢沪深300指数12.42个百分点，跑赢创业板综指15.52个百分点。涨跌幅位居SW各行业第三。医药生物子板块中，化学制药涨幅达26.71%，为涨幅最大子板块。医疗服务上涨10.49%，生物制品上涨6.76%，医药商业上涨2.97%，医疗器械上涨1.10%，中药下跌1.29%。 图1A股大盘指数和各申万一级行业涨跌幅情况（2025.1.1-2025.6.10） 图2医药生物行业子板块行情区间涨跌幅（2025.1.1-2025.6.10） 20% 26.71% 10.65% 10.49% 6.76% 2.97% 1.10% 化学制药医药生物医疗服务生物制品医药商业医疗器械 中药Ⅱ -1.29% 30% 15% 25% 10% 20% 5%15% 美容护理有色金属医药生物 银行汽车传媒 农林牧渔 环保机械设备基础化工纺织服饰轻工制造计算机社会服务国防军工 钢铁通信综合 家用电器公用事业建筑材料交通运输沪深300 电子食品饮料建筑装饰商贸零售石油石化创业板综指非银金融电力设备房地产 煤炭 0%10% -5%5% -10%0% -15% -5% 资料来源：WIND，上海证券研究所资料来源：WIND，上海证券研究所 截至2025年5月底，A股SW医药生物行业指数PE（TTM）约34倍，上升趋势显著。 图3SW医药生物行业PE（TTM）及相对沪深300整体PE溢价率（单位：倍，%） SW医药生物（右:倍）相对沪深300溢价率（左:%） 500%70 450% 60 400% 350%50 300%40 250% 200%30 150%20 100% 10 50% 0%0 2015/6/302016/6/302017/6/302018/6/302019/6/302020/6/302021/6/302022/6/302023/6/302024/6/30 资料来源：WIND，上海证券研究所 表3：医药各细分领域PETTM对比（单位：倍） 证券代码 399300.SZ 801150.SI 801151.SI 801152.SI 801153.SI 801154.SI 801155.SI 801156.SI 证券简称 沪深300 医药生物 化学制药 生物制品 医疗器械 医药商业 中药Ⅱ 医疗服务 2015-2025.5平均值 12.66 34.64 37.83 42.55 40.14 20.66 28.15 72.85 2021-2025.5平均值 12.51 30.10 35.05 31.62 24.51 18.10 27.56 50.02 2024全年平均值 11.84 28.39 34.67 26.22 30.88 17.07 26.04 26.91 2025年1-5月平均值 12.47 30.99 36.40 32.02 30.93 18.21 26.54 33.08 资料来源：Wind，上海证券研究所 政策助力研发创新，审评监管持续赋能：审评审批端开展优化试点，IND的审评时限从60个工作日压缩至30个工作日；MAH制度允许委托生产和分段生产模式。2025年1月国务院办公厅发布的《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》明确，到2035年建成具有全球竞争力的现代化监管体系，标志着中国创新药企业将进入新的发展阶段。 国产创新药势头正猛，厚积薄发彰显研发实力：2015-2024年中国药企自主研发创新药数量呈现高速增长态势。根据医药魔方，截至2024年12月31日，中国企业研发的活跃状态创新药数量累计达3575个，超越美国跃居全球首位。当前中国创新药研发管线中，细胞疗法与小分子类创新药最多，分别占比28%和19%，其他新技术产品包括双/多抗类药物、放射性药物、抗体偶联药物（ADC）、基因疗法也逐渐增多。首次在中国获批上市的创新药中，中国企业研发产品的比例逐渐增加。2015年，国产药物占比仅有不到10%，2024年国产药品获批39个，占比增至42%。国产创新药的高速发展推动国产替代，彰显深厚积累与研发实力。 创新药板块迎商业化收获期，2024年多家企业亏损显著收窄：根据百利天恒2024年年报，公司总营收58.23亿元，同比增长936.31%；归母净利润37.08亿元，较上年同期呈现大幅增长。百利天恒实现扭亏转盈的主要因素是收到核心产品BL-B01D1（EGFR×HER3双抗ADC）海外合作伙伴百时美施贵宝（BMS）基于合作协议支付的8亿美元首付款。此前，根据中国证券网，此次交易创造了国产ADC新药出海授权的新纪录，也是首款成功出海的双抗ADC新药。根据百济神州2024年年报，公司总营收272.14亿元，同比增长56.2%；归母净利润和扣非归母净利润分别为-49.78亿元、-53.79亿元，上年同期分别为-67.16亿元、-96.82亿元，亏损额大幅收窄。产品收入的增长主要得益于百悦泽，以及安进授权产品和百泽安的销售增长。神州细胞2024年实现总营收25.13亿元，同比增长33.13%；实现归母净利润1.12亿元，归母扣非净利润4.74亿元，较上年同期相比均实现扭亏为盈。此外，康宁杰瑞基于三项授权合作，实现扭亏为盈；再鼎医药、开拓药业净亏损均显著收窄。我们认为，2024年多家创新药板块企业实现亏损收窄、扭亏为盈，创新药领域迎来业绩收获期，达成授权合作是部分创新药企 2024年业绩回暖的重要因素。 本土药企创新品种成果涌现，2025ASCO大会成果瞩目：国产创新药成果兑现趋势显著，2024年新药获批数量再创新高。2025年5月29日，国家药监局批准11款创新药上市，覆盖多个治疗领域，涉及罕见病及儿童用药。2025年5月30日-6月3日，2025年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会在美国芝加哥举行，展示当前国际最前沿的临床肿瘤学科研成果和治疗技术。近日，ASCO年会常规摘要发布，中国研究者共计70余项原创研究入选口头报告。中国生物制药、科济药业、科伦博泰、康宁杰瑞、泽璟制药等本土创新药企表现亮眼。 表1近期获批创新药品种名录 时间 药品名称 所属公司 适应症 2025年5月29日 苹果酸法米替尼胶囊 恒瑞医药 联合注射用卡瑞利珠单抗用于既往接受含铂化疗治疗失败但未接受过贝伐珠单抗治疗的复发或转移性宫颈癌患者。 2025年5月29日 注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼 恒瑞医药 用于预防成人高度致吐性化疗（HEC）引起的急性和迟发性恶心和呕吐。 2025年5月29日 注射用瑞康曲妥珠单抗 恒瑞医药 适用于治疗存在HER2（ERBB2）激活突变且既往接受过至少一种系统治疗的不可切除的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）成人患者。 2025年5月29日 芦沃美替尼片 复星医药 适用于朗格汉斯细胞组织细胞增生症（LCH）和组织细胞肿瘤成人患者；2岁及2岁以上伴有症状、无法手 术的丛状神经纤维瘤（PN）的I型神经纤维瘤病（NF1）儿童及青少年患者。 2025年5月29日 枸橼酸伏维西利胶囊 复星医药 适用于既往接受内分泌治疗后出现疾病进展的激素受体（HR）阳性、人表皮生长因子2(HER2)阴性的复发或转移性成年乳腺癌患者。 2025年5月29日 氘恩扎鲁胺软胶囊 海创药业 适用于接受醋酸阿比特龙及化疗后出现疾病进展，且既往未接受新型雄激素受体抑制剂的转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）成人患者。 2025年5月29日 盐酸吉卡昔替尼片 泽璟制药 用于中危或高危原发性骨髓纤维化（PMF）、真性红细胞增多症继发性骨髓纤维化（PPV-MF）和原发性血小板增多症继发性骨髓纤维化（PET-MF）的成人患者，治疗疾病相关脾肿大或疾病相关症状。 2025年5月29日 盐酸来罗西利片 嘉和生物 该药适用于激素受体（HR）阳性、人表皮生长因子受体2（HER2）阴性（HR+/HER2-）局部晚期或转移性 乳腺癌成人患者：与芳香化酶抑制剂联合使用作为初始内分泌治疗；与氟维司群联合用于既往接受内分泌治疗后疾病进展的患者。 2025年5月29日 注射用泽尼达妥单抗 百济神州 适用于既往接受过全身治疗的HER2高表达（IHC3+）的不可切除局部晚期或转移性胆道癌患者。 2025年5月29日 注射用阿格司亭α 迈威生物 适用于成年非髓性恶性肿瘤患者在接受容易引起发热性中性粒细胞减少症的骨髓抑制性抗癌药物治疗时，降低以发热性中性粒细胞减少症为表现的感染发生率。 2025年5月29日 怡培生长激素注射液 特宝生物 适用于治疗3岁及以上儿童的生长激素缺乏症所致的生长缓慢。 资料来源： 国家药监局，上海证券研究所 7 创新药授权合作交易模式热度不减，交易金额亮眼：根据动脉网，2024年中国创新药企License-out交易金额与事件数创新高，2024年1-10月首付款总额31.6亿美元首年超过创新药研发融资27.1亿美元，多起交易首付款数额亮眼。据不完全统计，2024年1-10月，中国创新药领域共计发生76笔License-out交易。交易金额方面，2024年1-10月License-out交易首付款金额约31.6亿美元，交易总金额高达511亿美元，超过2023年全年License-out交易总金额。2024年1-10月发生的76项License-out交易中，半数为抗体及偶联药物交易，其中以双抗、ADC药物为主。双抗药物相关的License-out交易共计9项，交易首付款占抗体及偶联药物整体Licen