销量预计逐步改善，费用有望严格控制

浦银国际维持蔚来的“买入”评级，并将目标价上调至4.1美元/32.0港元，对应潜在升幅均为16%。重申评级的主要原因是组织架构改革和优化将推动公司在销量份额端及利润端的改善，整体势头向上。

销量逐步上扬：新款“5566”车型推动主品牌销量增长，口碑传播带动乐道品牌销量恢复改善，萤火虫在国内和海外的销量规划稳步推进。预计2025年和2026年的汽车销量预测上调。

费用严格控制：公司进行组织变革、降本增效、人员和团队的优化，包括降低一线销售人员固定薪酬比例以及中后台部门的合并和精简等措施。公司指引今年下半年研发费用将下降到单季20亿-25亿元，销售费用占比也会进一步下降，管理费用将稳定在单季10亿元左右。因此，调减今明两年营业亏损及净亏损的预测。

估值：采用分部加总法对蔚来估值，对蔚来2025年汽车销售和其他销售分别给予0.7x和0.9x市销率，得到蔚来美股目标价4.1美元，对应目标市销率0.7x，其港股目标价为32.0港元。

投资风险：新能源汽车行业需求增长不及预期，拖累销量增速；乐道新车型交付表现不及预期；新品牌新车型上市和交付慢于计划；低线城市销售渠道扩张以及换电站铺设不及预期；行业竞争加剧，价格压力增加，拖累利润表现；辅助驾驶功能升级落地速度较慢。