深度研究：存量提效巩固煤电联营，增量转型赋能皖北振兴

新集能源（601918）深度研究 公 研 究 司存量提效巩固煤电联营，增量转型赋能 / 皖北振兴 煤炭 / 证2025年06月22日 券研究报 告【投资要点】 中煤集团控股，地处皖北、煤电一体化，持续推进存量提效、增量转型的“两个联营+”战略。公司于1997年成立、2007年A股上市，控 股股东为中煤能源集团。公司持续推动“煤-电-新”三业协同高质量发展，2018年以来公司归母净利基本呈稳健增长态势。 安徽省电力供需分析：1）电力供给：安徽省为华东地区重要的能源和电力供应基地、华东地区仅有的产煤大省，能源供应结构偏以煤电为主。2024年火电装机占比52%、发电量占比82%。预计目前安徽省已有核准机组计划在25-27年投产的新增装机容量分别为 696/776/422万千瓦，同比增速分别为11.0%/11.4%/5.4%，27年之后火电投产节奏明显放缓。2）电力需求：安徽省区位条件优越，并且在“制造为基”的战略规划下大力发展战略新兴产业，用电尖峰负荷特征突出，能源保供压力较大。15年来安徽省用电量增长迅速，二产用电量在三个产业中占比75%以上，23/24年最大用电负荷达5605/6354 万千瓦，屡次刷新历史记录，安徽省能源局预计30年安徽省电力最大 负荷将达到9500万千瓦。我们认为安徽省“制造为基”规划战略有望为未来用电量增长提供强劲动力，电力供需结构相对仍然偏紧。 煤炭业务：地处安徽省中部淮南新集矿区，煤炭资源储量丰富，近两年通过存量提效实现售价逆势提升。公司现有在产矿井5座，合计产能2350万吨，均为100%控股矿井，合计有煤炭资源量34.83亿吨、 可采储量14.59亿吨，按照产能估算仍可采62年。从产销量来看，公司持续推动煤矿存量提效，2017年以来产销量基本稳步提升。2022-2024年公司煤炭业务平均售价为550/551/567元/吨，同比- 11.7%/+0.2%/+2.9%，近两年公司煤炭售价维持相对高位，并且实现逆势增长，主要由于高长协以及煤质改善。煤炭成本控制水平较高，2021年以来公司煤炭平均成本基本稳定在340元/吨左右水平。 电力业务：新投产高效机组赋能皖北电网调度，利用小时水平较高，在建高效机组计划26年投产、装机较目前可增长139%。公司目前有在运控股装机334.4万千瓦，基本为新投产高效机组，其中板集二期 投产后成为集团装机容量最大的煤电一体化企业、安徽省电网调度的最大火力发电厂。另有在建高效机组464万千瓦（上饶电厂2×100万 千瓦、滁州电厂2×66万千瓦、六安电厂2×66万千瓦）均为超超临界燃煤发电机组，计划2026年投运，投运后控股装机量可增长139%。2017年以来，公司机组利用小时水平均优于全国和安徽省火电平均水平。发电成本方面，公司受益于煤电一体化，发电业务煤炭自供比例较高，22年以来内部采购煤炭占燃料成本比例在95%以上。 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：李淼 证书编号：S1160524120006 证券分析师：王涛 证书编号：S1160525020003 证券分析师：朱彤 证书编号：S1160525030006 相对指数表现 新集能源沪深300 30% 16% 2% -12% -26% -40% 总市值（百万元） 16,657.18 流通市值（百万元） 16,657.18 52周最高/最低（元） 10.36/6.26 52周最高/最低（PE） 11.21/6.77 52周最高/最低（PB） 1.73/1.04 52周涨幅（%） 2.72 52周换手率（%） 36.40 2024/62024/122025/6 基本数据 注：数据更新日期截止2025年06月20日 相关研究 【投资建议】 公司地处长三角枢纽、皖北用电负荷腹地，通过存量提效持续巩固煤电联营，预计26年在建高效机组投产后控股装机实现增长139%跃升，并且预计27年之后安徽地区新增火电装机节奏明显放缓，火电利用小时压力有望减轻。我们预计公司25-27年归母净利分别为21.4/20.8/24.5亿元，对应EPS为0.83/0.80/0.95元，25年归母净利对应2025年6月20日市值的PE为7.8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 12727.18 12848.51 14174.65 19659.54 增长率(%) -0.92% 0.95% 10.32% 38.70% 归属母公司净利润（百万元） 2392.94 2141.61 2079.80 2449.91 增长率(%) 13.44% -10.50% -2.89% 17.80% EPS(元/股) 0.92 0.83 0.80 0.95 市盈率（P/E） 7.77 7.78 8.01 6.80 市净率（P/B） 1.20 0.96 0.87 0.79 资料来源：Choice，东方财富证券研究所注：数据截至6月20日 【风险提示】 煤电需求超预期下滑、在建项目进展不及预期、火电利用小时下降、售电价不及预期。 正文目录 1.地处安徽省，煤电一体化，提质增效、增量转型5 1.1.安徽省煤电一体化国企，18年以来归母净利基本稳健增长5 1.2.股权结构：中煤集团控股的央企6 1.3.公司战略：存量提效、增量转型，推动“两个联营+”发展7 1.4.提质增效重回报，推动公司高质量发展和投资价值提升8 2.安徽电力市场供需分析：地处长三角枢纽，“制造为基”、产业集聚，电力供需有望维持紧平衡9 2.1.供应分析：省内供应结构偏煤，25/26年预计火电机组集中投产9 2.1.1.装机结构：安徽地处重要电力负荷腹地华东地区，供应结构偏煤9 2.1.2.新建装机：预计25/26年为安徽省火电机组集中投产年份，分别新增 696/796万千瓦11 2.2.需求分析：“制造为基”用电量高速增长，用电尖峰负荷特征突出12 2.3.政策规划：内建外引大力开源，有望升级为长三角外电中心和转送枢纽14 2.3.1.制造为基，产业集聚，提供用电需求强劲动力14 2.3.2.发展壮大汽车、电子信息等产业集群，拉动工业用电需求15 2.3.3.内建外引大力开源，落实电力保障供应17 2.3.4.煤电容量电价机制建立，有利于保障电力供需平衡19 3.煤炭业务：持续推动存量提效，近两年煤炭售价逆势增长20 3.1.煤炭产能：地处淮南新集矿区，煤电联营优势显著20 3.2.产销量：17年以来基本稳步提升，自用量有望提升21 3.3.售价和成本：24年售价逆势增长，成本管控有效22 4.发电业务：持续巩固煤电联营优势，26年装机有望跃升24 4.1.目前主要在运的利辛电厂为安徽省电网调度的最大火力发电厂，26年公司装机量有望实现跃升24 4.2.发售电量：17-23年基本平稳，24Q4增量受益于利辛二期投运25 4.3.售电价近两年相对平稳，受益于高自供比例有利于控制成本26 4.4.受益于煤电一体化，电力业务盈利相对稳健28 5.盈利预测29 5.1.盈利预测29 5.2.投资建议及估值30 6.风险提示31 图表目录 图表1：公司营业收入和YOY5 图表2：公司归母净利和YOY5 图表3：公司分业务营收（亿元）6 图表4：公司分业务毛利（亿元）6 图表5：公司股权结构6 图表6：公司发展思路和“345”规划7 图表7：安徽最大的板集煤电一体化项目7 图表8：新集公司办公园区7 图表9：公司2024年度“提质增效重回报”行动方案优化目标及工作举措8 图表10：公司分红情况8 图表11：公司付息债务和有息负债率8 图表12：2024年安徽省装机结构（万千瓦）9 图表13：2024年安徽省发电量结构9 图表14：2015-2024年华东GDP同比增速（%）10 图表15：2015-2024年华东发电量同比增速（%）10 图表16：2024年华东四省装机结构（万千瓦）10 图表17：2024年华东四省发电量结构10 图表18：华东四省特高压情况11 图表19：近几年安徽省新建火电机组情况12 图表20：2015-2024年安徽省用电量13 图表21：2015-2024年安徽省用电量结构（亿千瓦时）13 图表22：安徽省电网最大负荷及预测（万千瓦）13 图表23：安徽省全社会用电量及预测（亿千瓦时）13 图表24：安徽省“十四五”制造业高质量发展新兴优势产业规划14 图表25：2015-2023年安徽省汽车和蓄电池产量15 图表26：2015-2024年安徽省集成电路产量15 图表27：安徽省“十四五”汽车产业高质量发展规划主要目标15 图表28：安徽省“十四五”电子信息制造业规划空间布局16 图表29：皖北地区新能源汽车及零部件产业发展布局情况17 图表30：2022-2024年安徽省电力供需计划平衡表（万千瓦）17 图表31：安徽省电力发展“十四五”规划重点任务18 图表32：2024-2025年省级电网煤电容量电价（元/千瓦·年，含税）19 图表33：2024年利辛发电公司容量电费执行率19 图表34：安徽省分时定价政策19 图表35：公司煤矿产能情况（截至2024年报）20 图表36：板集煤矿情况21 图表37：板集电厂一期情况21 图表38：公司商品煤产量及YOY21 图表39：公司商品煤销量及YOY21 图表40：公司商品煤外销量及占比22 图表41：公司季度商品煤外销量（万吨）22 图表42：公司商品煤售价22 图表43：公司商品煤外销售价22 图表44：公司煤炭平均成本和YOY23 图表45：公司煤炭业务生产成本（元/吨）23 图表46：2017年公司煤炭业务生产成本结构23 图表47：2024年公司煤炭业务生产成本结构23 图表48：公司电厂装机情况（截至2024年报）24 图表49：利辛电厂数字化情况25 图表50：利辛电厂情况25 图表51：公司发电量和YOY25 图表52：公司售电量和YOY25 图表53：公司季度发电量（亿千瓦时）26 图表54：公司季度售电量（亿千瓦时）26 图表55：公司电厂机组利用小时26 图表56：公司新能源项目规划26 图表57：公司售电价格和YOY27 图表58：公司季度售电价格（元/度）27 图表59：公司售电成本和YOY27 图表60：公司售电成本结构（元/千瓦时）27 图表61：公司电力内部采购量和价格28 图表62：2024年公司售电成本结构28 图表63：公司电力业务毛利率28 图表64：利辛发电营收和净利（亿元）28 图表65：公司分业务盈利预测29 图表66：可比公司估值表30 1.地处安徽省，煤电一体化，提质增效、增量转型 1.1.安徽省煤电一体化国企，18年以来归母净利基本稳健增长 公司主要经营以煤炭开采、煤炭洗选和火力发电为主的能源项目，对外销售煤炭和电力。煤炭方面，截至2024年末，公司共有5对生产矿井，合计产能 2350万吨/年，合计有煤炭资源储量101.6亿吨、约占安徽四大煤炭企业总资源量的40%。电力方面，公司目前在运机组主要为控股55%的板集电厂一期2×100万千瓦和二期2×66万千瓦，2024年9月二期投产后板集电厂成为集团装机容量最大的煤电一体化企业、安徽省电网调度的最大火力发电厂。 2018年以来公司归母净利基本呈稳健增长态势。2022-2024年公司实现营业收入120.0/128.4/127.3亿元，同比-3.9%/+7.0%/-0.9%；实现归母净利润 20.6/21.1/23.9亿元，同比-22.4%/+2.2%/+13.4%。2018年以来，除了2022年有所下滑之外，公司归母净利润基本呈现稳健增长态势。 图表1：公司营业收入和YOY图表2：公司归母净利和YOY 140 营业收入（亿元，左轴） 120 100 80 60 40 20 0 YOY（右轴）60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -