房地产行业的信贷集中：结构性驱动因素和风险

云继宇哈姆·基恩韩国银行金融市场研究团队，金融市场部门，初级经济学家。电话：02-759-5399 jiyu.y@bok.or.kr经济学人,市场运营团队,金融市场部门,韩国银行电话:02-759-4557 keonharm@bok.or.kr 1 国内金融行业的竞争力。▪ 声明：文中观点属于作者本人，不一定反映韩国银行官方立场。在引用本文时，作者姓名应始终明确注明。▪ 我们谨向韩国银行金融市场部门总监崔庸熏、韩国银行公开市场操作部门总监宫大辉以及金融市场研究小组组长尹玉嘉表示感谢，感谢他们为本文的准备工作做出的重要贡献。本文中的任何错误均由作者负责。④韩国房地产领域的信贷集中持续存在，源于三个相互关联的因素：家庭和企业的持续需求、金融机构的利润驱动策略，以及有利于房地产抵押贷款的监管激励。特别是，金融机构专注于房地产抵押贷款，因为这些贷款提供相对稳定的利润和较低的风险，尤其是考虑到它们对利息收入的严重依赖。政策支持的住房贷款——结合直接贷款支持和间接担保——迅速扩张，促进了房地产信贷的增长。最重要的是，在巴塞尔资本监管体系下，房地产抵押贷款的风险权重远低于企业贷款。这进一步激励银行增加以房地产作为抵押品的贷款。⑤基于以上考虑，有必要根据政策时间跨度建立综合措施，以缓解金融机构信贷在房地产领域的过度集中，并确保资金平稳流向更具生产性的领域。首先，在短期，应通过加强现有政策工具（如债务收入比DSR）和调整政策性贷款的供给，将房地产信贷的增长控制在适当水平。从长期来看，应采取措施，通过完善资本监管（如风险权重的差异化调整）来降低金融机构发放房地产抵押贷款的激励，同时增强对生产性领域企业贷款的激励。此外，包括住房金融在内的信贷供给体系应进行改革，以确保金融中介功能更有效。 2 31)2)>0306090120150(%)2014→20243)>010203040(%)2014→2024[图1] 债务占GDP比率家庭债务美國英国澳大利亚韩国房地产相关企业债务美國英国澳大利亚韩国注释：1）基于总家庭债务 2）对于美国、英国和澳大利亚，最新数据来自2023年 3）对于韩国、英国和澳大利亚，数据基于对房地产和建筑行业的贷款发放；对于美国，数据基于对商业房地产领域的贷款发放 资料来源：BIS、IMF、各国央行以房地产领域的信贷集中为切入点，重新审视这种集中的根本原因，并探讨改进系统、缓解问题的基本方法。第二章回顾韩国的房地产信贷，第三章分析如果房地产领域的信贷集中持续存在可能产生的问题。第四章研究这种集中的结构驱动因素，第五章提出政策建议，将信贷流向更具生产性的领域。 Ⅰ. 背景本文研究相关问题对房地产行业的过度信贷供给不仅对金融稳定构成风险，也阻碍经济增长，对整体宏观经济起到负面作用。在房地产信贷持续扩张的推动下，信贷与房地产市场之间联系日益加深，可能放大金融系统在国内外冲击下，两个市场之间存在负反馈循环，导致漏洞产生。此外，如果金融机构有限的放贷能力过度地投向房地产部门，它将限制对更具生产力的部门的信贷，并导致资源分配效率低下。在过去10年中，金融机构的信贷供应日益集中在房地产领域。用于家庭房地产购买、租金和房地产相关企业的信贷以年均超过8%的速度增长，目前占所有私募信贷近一半。在房地产信贷扩张期间曾上升的家庭债务与GDP之比，自2022年以来已逐步下降。然而，房地产相关企业的债务比率急剧上升，现已超过主要国家的水平。 1）房地产信贷是指金融机构向房地产行业提供的信贷总额。这包括居民房地产贷款（如与住房相关的贷款和非住房房地产抵押贷款）以及向房地产和建筑行业发放的企业贷款，包括项目融资贷款。排除以房地产为抵押但发放给房地产行业和建筑行业以外的普通公司的贷款，因为这些贷款可能用于其他行业的生产性目的。2）2015年对房地产行业的信贷增加了119.9万亿韩元，2016年增加了124.2万亿韩元。然后，2020年增长了129.3万亿韩元，2021年增长了157.4万亿韩元。3）一种帮助租户在韩国独特的住房租赁体系下支付一大笔押金的贷款，在该体系中，租户支付巨额押金而不是月租金。Ⅱ. 房地产信贷状况韩国房地产信贷1)截至2024年底，达到1932.5万亿韩元，占对私营部门总私人信贷的49.7%。自2014年以来，对房地产行业的信贷每年平均增长超过100万亿韩元，年平均增长率为8.1%，自2013年底以来增长了2.3倍。特别是，在2015年至2016年以及2020年至2021年期间，对房地产行业的信贷录得显著增长与首尔都市圈房价的急剧上涨同步。随后，由于家庭债务管理更加严格和利率更高，增长率有所放缓。然而，与其他行业相比，房地产信贷继续显示出持续和显著的成长趋势。 2) 01002003004001214来源：韩国银行(改变，韩元万亿)对其他部门信贷的变化对房地产领域的信贷变化来源：韩国银行按类型划分，截至2024年末，住户不动产信贷达到1300.2万亿韩元，是企业部门信贷632.4万亿韩元的两倍。至于住户不动产信贷，政策性抵押贷款和租赁押金（年租金）3)）贷款增加了，4)在房屋抵押贷款在返回后也稳步增长的同时[图3] 对房地产部门的信贷变化 4 4) 政策性住房抵押贷款和租住贷款分别从2013年底增长了3.6倍和13.0倍。根据金融行业数据，银行提供的房地产信贷达KRW 1,132.2万亿，而非银行机构提供的信贷为KRW800.4万亿，其中银行占总信贷的58.6%。银行已稳步扩大对家庭和企业的房地产信贷。与此同时，非银行金融机构（NBFIs）最初专注于家庭贷款（2015-2017年），随后转向企业（2018-2022年）。然而，自2023年以来，由于房地产开发商市场萎缩和项目融资（PF）业务重组，非银行机构的房地产信贷供应有所适度下降。在2023年呈现上升趋势。同时，就增长率而言，企业部门比家庭部门增长更快。企业部门在总房地产信用中的份额从2013年底的20.3%上升到2024年底的32.7%，这是由房地产贷款和项目融资在短期内显著增长所推动的。 100015002000050010001500200012151821来源：韩国银行，金融监管服务(韩元万亿)家庭公司来源：韩国银行，金融监管服务1. 资源配置效率低下从宏观经济角度来看，金融资源集中到房地产等低生产率领域可能会带来负面影响[图5] 金融部门房地产信贷余额Ⅲ. 房地产行业信用集中的相关问题 5 0123450501001502002505) (行业贷款 ÷ 总贷款) / (行业GDP ÷ 总GDP).平均值最终观察结果95%置信区间（上限）95%置信区间（下限）亚洲新兴市场对经济增长的影响其他EMEs拉丁美洲的EMEs发达国家欧洲EMEs(%p)国内生产总值中私募信贷的份额 (%)[图6] 私有1)信贷与经济增长注意：1) 基于人均GDP增长率 来源：BIS(2024)长期经济增长。根据BIS（2024）的报告，私人信贷与经济增长之间存在倒U型关系。当私人信贷超过某一阈值时，其向生产性部门传导资金的能力会减弱，信贷对经济增长的积极影响也会下降。向房地产和建筑部门过度信贷已被认为是导致资源配置低效的关键驱动因素。与制造业不同，向这些部门的贷款与全要素生产率（TFP）增长较低相关，最终会削弱长期经济增长。 -6-4-202400.10.20.30.4(%)-6-4-202400.10.20.3(%)<房地产和建筑>全要素生产率增长率房地产和建筑贷款占比 (%)<制造>全要素生产率增长率对制造业贷款的份额 (%)来源：BIS(2024)[图7] 按行业部门分的贷款份额与全要素生产率增长率的关系据评估，在韩国，房地产信贷水平已过度上升，达到可能限制经济增长的程度。韩国的房地产行业显示出最高的信贷集中度5)在所有部门中，其总贷款份额达到其经济贡献的3.6倍。这意味着该部门的总贷款份额是其GDP份额的3.6倍，远超第二高的部门（住宿）。 6 01234房地产住宿和餐饮服务纺织品和皮革木材、纸张和印刷非金属矿物批发和零售贸易机械和设备人造金属电力、燃气和水供应化工产品基础金属施工电气设备运输和储存信息和通信天文学，科学和技术计算机电子可乐，精炼石油商业支持教育服务注意：1）截至2024年底 来源：韩国银行自身估计和餐饮业）。此外，房地产部门表现出最低的资本生产率6)（单位总资本投入的增值）在主要部门之间。这种低效表明，将有限的金融资源转移到房地产会降低整个经济的增值。房地产信贷的增长率越高，高增值行业（如制造业）的信贷增长率就越低。6) 资本生产率，也称为总资本回报率，是指增加价值与总资本投入的比率，表明一家公司或一个行业在一年内每个单位总资本所创造的价值。7) 经验分析修改了Hwang Sun joo（2019）的向量误差修正模型（VECM）框架。有关详细方法和估计结果，请参阅本文的“方框”部分。[图8] 信用集中度1)部门 -1012340.00.5-2024681002贷款集中度房地产批发和零售贸易电子元件注意：1) 基于大写进行标准化各行业按年份的生产力2) 基于2023来源：韩国银行的本国估算制造业信贷增长率(%)房地产信贷增长率(%)分析7)对韩国私人信贷与经济增长使用向量误差修正模型（VECM）进行分析，证实这两个变量之间存在非线性长期关系，验证了全球研究中观察到的倒U形曲线。阈值[图9] 信用集中和1)2)资本生产率1)[图10] 房地产信用与信用2)到制造业注释：1) 银行对家庭贷款和房地产相关企业贷款的总和 2) 2014年第四季度至2024年第四季度 资料来源：韩国银行 7 对于私人信贷与GDP之比，其中私人信贷对增长的正面效应下降，该比率为156.5%。这表明当前的私人信贷比率——2024年第三季度末为202.0%——已经超过了这一门槛。此外，采用房地产信贷占信贷总额的份额作为解释变量的分析表明，由房地产驱动的长期信贷扩张削弱了私人信贷对经济增长的贡献。这些结果意味着，由房地产部门引领的私人信贷的量化扩张可能会对宏观经济增长产生负面影响。 2. 财务稳定风险8) 非银行金融机构发放的房地产相关企业贷款从2013年末的376万亿韩元大幅增长到2024年末的2709万亿韩元，11年间增长了7.2倍。从金融稳定的角度来看，房地产信贷的过度增长——特别是当它超过经济吸收能力时——会增加系统性风险。在房地产信贷扩张导致房地产市场与信贷市场的关联性增强的情况下，房地产价格的突然下跌可能导致违约增加，这由抵押品价值下降和房地产行业盈利能力降低驱动，从而损害金融机构的稳健性。在这种情况下，随着金融机构的放贷能力萎缩，整体信贷供应下降。信贷的减少可能导致消费和投资收缩，特别是当家庭和企业去杠杆债务同步地。实体经济的恶化加剧了房地产和信贷市场的风险，形成了一个自我强化的负反馈回路，加剧了系统性金融不稳定性。 204060100121416182022(%) (p,2012年末=100)房地产杠杆（左）注意：1) 按房地产信贷÷名义国内生产总值（季度末）来源：韩国银行，金融监管服务，高丽门银行1)[图13] 房地产杠杆与房价指数来源：改编自《金融稳定报告》（2021年6月）在这种背景下，企业房地产贷款8)由短期内快速扩张的非银行金融机构发行的有可能成为主要风险点潜在地放大随着房地产市场情况恶化，出现系统性风险。企业对房地产部门的贷款主要用于房地产开发和投资，而向家庭的抵押贷款住房价格指数（右）80 9 050100150200-20-15-10-50(增长率，%)(change, %p)住宅商业销售价格比率拍卖数量[图14] 商业地产拍卖次数和1)2)销售价格比率的变化多为业主自住住宅。因此，公司贷款通常比住房抵押贷款对房地产市场的放缓更敏感。事实上，在房地产领域最近低迷的背景下，抵押品价值9)企业持有商业地产的比例下降幅度大于住宅物业，这导致相互储蓄银行和信贷合作社向房地产企业发放的贷款违约率迅速上升到显著水平。注意：