促销带来的销量提升减弱，价格承压

(9)(2)51219(%)行业表现股票推荐来源：公司数据，华泰研究估计源：风，华泰研究交通运输06-2410月24日公司SF控股002352 CHSF控股有限公司6936 HKJ&T快递分析师林珊SAC编号S0570520080001linshan@htsc.comSFC编号BIR018+(86) 21 2897 2209分析师耿代林SAC编号S0570124070117 gengdailin@htsc.com SFC编号BVZ964+(86) 21 2897 2228分析师沈晓峰SAC编号 S0570516110001 shenxiaofeng@htsc.com SFC编号 BCG366+(86) 21 2897 2088交通运输超重 1(Maintain)CSI30006-25tp (local51.10 买入52.80 买7.50 买入 2月25日代码货币) 评级1519 HK 本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师资质认证一起阅读。投资：推荐SF控股和J&T物流截至2025年6月19日，SWS快递PE（TTM）在过去十年中处于第10.8个百分位。尽管历史低位板块估值，但我们认为，鉴于主要玩家的市场份额持续追求、自4月以来包裹量年同比增长持续放缓以及电子商务促销活动助推减弱，价格战可能间歇性持续。从中长期来看，我们对主要快递公司保持乐观，因为它们可能会继续获得市场份额，深化数字和智能工具的应用，利用规模经济降低成本和提高效率，并依靠现金流和高品质资产巩固行业领导地位并抵消价格下降的影响。我们推荐SF控股，这是一家具有持续成本优化的综合物流领导者，以及J&T快递，它在海外市场正实现快速增长。行业风险：行业增长速度低于预期；价格竞争恶化；旺季商业环境疲软。+14.8/+13.4/+13.0/+6.7% 同比增长。尽管顺丰和圆通快递的包裹量增长落后于行业，但它们的降价幅度相对较小。 (20)020406080100120051015202530(%)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师资质认证一起阅读。快递量yoy(bn件)二-13八-14三-16九-17四-19十-20五-22十一-23YTOSF快递云达STO行业2月22日04-2206-2208-2210月22日12月22日3月23日5月23日Jul-23sep-2311月23日2月24日04-2406-242024年8月24日10月24日12月24日3月24日注意：1月数据已排除；2月反映1月至2月的累计值。2020年新冠疫情相关波动已平滑。数据来源：万得，华泰研究注意：1月数据已排除；2月反映1月至2月的累计值。月度值根据累计数据估算。来源：万得，华泰研究图3：主要快递公司（规模以上）的包裹体积和增长率图5：主要快递公司的年同比增长包裹量注意：1月数据已排除；2月反映1月至2月的累积值。来源： Wind，华泰研究 (20)(15)(10)(5)05024681012141618(%)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%(RMB/件)每件快递的平均价格yoy02-1310月14日Jul-1604-1812月19日2021年9月21日6月23日03-25YTOSF快递云达STO行业2月22日04-2206-2208-2210月22日12月22日3月23日5月23日Jul-23sep-2311月23日2月24日04-2406-242024年8月24日10月24日12月24日3月24日图6：主要快递公司每件包裹价格的同比变化注意：1月数据已排除；2月反映1月至2月的累计值。月度值根据累计数据估算。来源：万得，华泰研究注意：1月数据已排除；2月反映1-2月的累计值。数据来源：万得，华泰研究注意：1月数据已排除；2月反映1月至2月的累计值。2020年新冠疫情相关波动已平滑。来源：万得，华泰研究图4：快递行业的平均每件包裹价格及变化 免责声明通用免责声明和披露本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师资质认证一起阅读。分析师认证我/我们，沈晓峰、林山、耿代林，特此证明本报告中所表达的看法准确地反映了分析师（们）对所涉证券或发行人的个人看法；且分析师（们）的任何部分报酬，过去、现在或将来，均未直接或间接地与在本报告中包含具体建议或观点有关。本报告基于HFHL认为可靠且公开可获取的信息，但HFHL及其关联公司（以下统称“华泰”）对此类信息的准确性或完整性不作任何保证。除非另有说明，本报告中引用的数据代表过往业绩，不应作为未来收益的指引。华泰不承诺或保证任何未来收益将得以实现。报告中的预测基于相应假设，假设的任何变化都可能显著影响预测收益。华泰以及本报告的作者据其所知，对 herein 所述证券或投资工具不持有任何法律所禁止的利益。华泰可在适用法律法规允许的范围内，持有 herein 提及的公司的证券头寸或进行证券交易，并且也可能为这些公司提供投资银行、财务顾问或其他相关金融服务或向其招揽业务。这份研究报告由华泰金融控股（香港）有限公司（以下简称“HFHL”）编制。本报告中的信息严格保密，仅限收件人查阅。本报告旨在提供给HFHL、其客户及其关联公司。任何其他人仅因收到本报告，不得被视为本公司的客户。尽管华泰已尽最大努力确保此处包含的内容客观公正，但本报告中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何证券或金融工具的购买或出售要约或招揽，并且在任何此类要约或招揽构成违法的管辖区均不构成要约或招揽。此类观点和建议并非旨在提供个人投资建议，也不考虑任何特定个人的具体投资目标、财务状况和特别需求。投资者应充分考虑其具体情况，充分理解和使用本报告的内容，本报告的内容不应被视为做出投资决策的唯一依据。华泰及本报告的作者在任何情况下均不对因使用或依赖本报告或其内容而产生的任何直接、间接或后果性损失或损害承担责任。任何书面或口头承诺分配合伙投资收益或损失的条款均视为无效。本报告的著作权专有由HFHL所有。任何组织或个人不得以任何方式侵犯HFHL的著作权，例如复制、繁殖、出版、引用或未经HFHL书面同意将（全部或部分）重新分配给任何其他人。当HFHL同意引用或分发时，应在允许的范围内使用，并在分发前获得独立的本地建议以符合相关法律法规，并注明来源为“华泰香港研究”。不得作出与本报告原意不符的任何参考、删除或修改。HFHL保留对相关侵权行为采取法律行动的权利。此处使用的所有商标、服务商标和标志均为HFHL的商标、服务商标和标志。HFHL不是美国金融业监管局（“ FINRA”）成员公司，且HFHL的研究分析师未在FINRA注册/获得研究分析师资格。本报告不适用于任何地区、国家或其他司法管辖区的任何机构或个人投资者，在发送、发布或使用本报告的情况下，华夏将违反当地法律或法规；或使华夏受到相关法律或法规的约束。基于不同的假设、标准或采用不同的分析方法，华泰的销售人员、交易员或其它专业人士可能，以口头或书面方式，表达与本报告观点和建议不一致的市场评论和/或交易意见。华泰没有义务更新本报告。华泰的资产管理、自营及其他投资服务部门可能独立做出与本报告所表达的观点或建议不一致的投资决策。投资者应考虑到华泰和/或其相关人员可能存在潜在的利益冲突，可能影响本报告中观点的客观性。投资者不应将本报告视为其投资或其它决策的唯一依据。关于此的详细披露包含在本报告的末尾。此处所含的观点、评估和预测仅反映发布日的观点和判断。华泰可能在不同时间发布包含与此处所述不一致的观点、评估和预测的研究报告。此处所指的证券或投资工具的价格、价值和投资回报可能波动。过往业绩不代表未来表现，未来回报并不保证，原始本金可能遭受损失。华泰不作保证，本报告中包含的信息将保持最新。华泰可未经通知修改本报告中包含的信息，投资者应在必要时关注此类更新或修改。 5 美国中国，香港本报告必须与报告末尾的重要披露和分析师资质认证一起阅读。重要美国监管信息披露• S.F.HOLDING(002352 CH), J&T EXPRESS-W(1519 HK), S.F. HOLDING(6936 HK)：华泰证券有限公司、其子公司和/或其关联方在研究报告发布日前十二个月内已从标的公司(若干)获得投资银行业务的补偿。在美国，本研究报告仅分发给符合美国监管要求的机构投资者，分发方为华泰证券（美国）有限公司，该公司是注册证券商和 FINRA 会员。华泰证券（美国）有限公司根据1934年美国证券交易法第15a-6条的规定，对本研究报告的内容负责。华泰证券（美国）有限公司的附属分析师未在 FINRA 注册/具备研究分析师资格，可能不是华泰证券（美国）有限公司的关联人士，因此可能与与目标公司沟通、公开露面以及分析师持有的证券交易受到 FINRA 规则的限制无关。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司（华泰国际金融控股有限公司）的全资子公司，而华泰国际金融控股有限公司是华泰证券有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到本报告并希望交易其中所述任何证券的人员，都应与华泰证券（美国）有限公司进行交易。• 华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联方，不时以主营业或代理业身份向客户买卖公司证券/工具，包括被华泰证券研究所覆盖的公司股票和债务（包括衍生品）。• Shen Xiaofeng、Lin Shan、Geng Dailin及其关联方不担任本研究报告所述的证券或发行人的任何职务、董事或顾问。分析师及其关联方与本研究报告所述的证券或发行人没有任何财务关系。根据这些披露的目的，术语“关联方”包括按照FINRA定义的分析师的家庭成员。分析师的薪酬基于华泰证券有限公司的整体收入和盈利能力，包括其投资银行业务产生的收入。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其关联方，和/或其高级管理人员、董事和雇员，可在适用法律允许的范围内，在本次报告（或任何相关投资）中提到的任何证券（或投资）中持有头寸，并可能不时买入或卖出任何此类证券（或投资）。因此，投资者应当知悉可能存在利益冲突。重要香港监管披露• hfhl没有一名受雇于或与其有关联的人担任任何公司或发行人的官员在香港，本研究报告由受香港证券及期货事务监察委员会监管的华泰国际金融控股有限公司（华泰国际 金融控股有限公司）全资子公司HFHL制备和发行。华泰国际金融控股有限公司是华泰证券有限公司的全资子公司，华泰证券有限公司是一家在中国以“华泰证券股份有限公司”为中文企业名称，依照中国法律设立的有 limited liability 的股份有限公司。本研究报告仅供香港证券及期货条例及其附属法规中定义的机构及专业投资者使用。香港本研究的接收人可就本研究的任何相关事宜联系HFHL。• S.F.HOLDING(002352 CH), J&T EXPRESS-W(1519 HK), S.F. HOLDING(6936 HK)：华泰证券股份有限公司，其子公司和/或其关联公司在前述报告日十二个月内管理或共同管理了该（些）公司证券的首次公开发行或第144A规则发行。• S.F. HOLDING(6936 HK):华泰证券有限公司、其子公司和/或其关联公司是在本报告所述的上市公司发行的证券中的做市商或流动性提供者。• 本报告的主题可能包括受美国总统行政命令约束的实体，该命令限制了美国人士投资现已由美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）称为中国军工复合体公司（CMIC）的指定公司的能力。本报告中包含的分析、意见和建议仅供参考，不构成买卖证券的要约或邀请，也不旨在促进证券的购买或出售。任何“美国人”，根据定义是指美国公民、永久居民外国人、根据美国或美国内任何管辖区（包括外国分支机构）的法律组建的实体，或位于美国的任何人士，应充分考虑其自身具体情况，不得直接或间接投资于任何CMIC的公开交易证券或其衍生证券，并将其用作投资机会。对于受美国总统行政命令约束的任何涉及该主题公司的证券类交易，华泰证券有限公司、其子公司、华泰证券（美国）公司或华泰