宏观点评：5月财政“收支双降”的背后

请仔细阅读本报告末页声明 作者分析师执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com分析师执业证书编号：S0680523060001邮箱：murenwen@gszq.com相关研究1、《4月财政有喜有忧，年内大概率会扩赤字》2025-05-202、《5月社融有喜有忧，怎么看、怎么办？》2025-06-133、《5月出口延续为正，“抢出口”还能持续多久？》2025-06-094、《CPI、PPI连续4月为负，年内还能转正吗？》2025-06-095、《消费超预期的背后—全面解读5月经济》2025-06-16 熊园穆仁文 1、《政策半月2025-01-062、《制造业降2024-12-313、《2024年2024-12-304、《地产“止5、《社融再弱14 P.2请仔细阅读本报告末页声明1）5月一般财政收入增速回落，税收增速有所回落，四大税种收入表现分化，工业生产相关税种明显走弱，可能与同期PPI回落有关，土地和房地产相关税收增速由正转负；非税收入增速自2024年以来首次转负，主要原因仍是国有资产盘活较难持续。支出增速放缓、支出进度也慢于季节性，中央支出增速继续快于地方，基建相关支出增速明显回落，民生相关支出表现分化。>总量看，5月一般财政收入增速回落，税收和非税收入均不同幅度转弱。5月一般财政收入1.6万亿，同比0.13%、较上月回落1.75个百分点。其中，税收收入1.36万亿，同比增长0.56%、较上月回落1.35个百分点；非税收入2407亿，同比-2.2%，是2024年以来首次转负，主要原因仍是国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能会延续负增。>税收收入中，四大税种收入表现分化，工业生产相关税种明显走弱，可能与同期PPI回落有关，土地和房地产相关税收增速降幅走扩。四大税种中，增值税同比6.1%、较上月抬升5.2个百分点，企业所得税同比0%、较上月回落3.9个百分点，同期工业生产表现尚可，企业经营相关税种表现偏弱可能与PPI回落拖累名义收支有关；消费税同比0.4%，较上月回落0.1个百分点，整体相对平稳，在消费改善的支撑下，预计6月消费税可能有所修复；个人所得税同比12.3%、较上月抬升3.3个百分点。此外，土地和房地产相关税收同比-8.6%，较上月回落7.6个百分点，契税、土地增值税下滑是主要拖累。>一般财政支出增速放缓、支出进度也慢于季节性，中央支出增速继续快于地方，基建相关支出增速明显回落，民生相关支出表现分化。5月一般财政支出1.94万亿，同比增长2.6%、较上月回落3.2个百分点。支出进度来看，5月一般财政支出占全年比重为6.5%，明显低于季节性（近三年同期均值为6.8%）。结构上看，中央财政支出同比11%、较上月进一步提速，地方财政支出同比0.9%、较上月进一步回落。投向上看，基建方面，整体支出增速同比-8.8%，较上月回落10.6个百分点，其中城乡社区事务、交通运输相关支出增速均由正转负，农林水支出降幅走扩；民生方面，社保相关支出进一步提速，教育、卫生健康相关支出增速回落。2）5月政府性基金收入增速由正转负，土地出让收入大幅下滑是主要拖累；低基数支撑下，支出进一步加快，专项债落地节奏仍是后续重点。>收入端看，5月政府性基金收入2897亿，同比再度转负至-8.1%、较上月大幅回落16.2个百分点。其中，土地出让收入1941亿，同比-14.6%、是政府性基金收入的主要拖累。房地产边际走弱、土地成交低迷仍是主要拖累，4月中旬以来，土地成交溢价率已出现明显回落。>支出端看，5月政府性基金支出5989亿，同比8.8%、较上月大幅回落35.9个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比再度转负、为-13.99%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长33.5%、延续较高增速，主要与去年基数偏低有关。风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 P.3资料来源：Wind，国盛证券研究所图表3：5月一般公共财政支出增速回落资料来源：Wind，国盛证券研究所图表5：5月政府性基金收入增速再度转负资料来源：Wind，国盛证券研究所-10-505101523-0523-0723-0923-1124-0124-03%公共财政支出:当月同比公共财政支出:累计同比-40-35-30-25-20-15-10-505101523-0523-0723-0923-1124-0124-03%政府性基金收入:累计同比政府性基金收入:当月同比 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：Wind，国盛证券研究所图表4：5月基建支出增速全面回落，民生相关支出增速改善资料来源：Wind，国盛证券研究所图表6：5月政府性基金支出增速放缓资料来源：Wind，国盛证券研究所-15-10-50510152025科学技术文体传媒社会保障节能环保债务付息%2025-04-60-40-20020406023-0523-0723-0923-1124-0124-03%全国政府性基金支出:累计同比全国政府性基金支出:当月同比 请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股股票评级行业评级上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com P.4致的任何损失负任何责任。容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。节或修改。投资建议的评级标准评级说明市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间减持相对同期基准指数跌幅在5%以上增持相对同期基准指数涨幅在10%以上中性相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持相对同期基准指数跌幅在10%以上国盛证券研究所北京广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com南昌邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com