锡振转债：汽车车身结构件制造主力军

锡振转债：汽车车身结构件制造主力军 2025年06月20日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼锡振转债（111022.SH）于2025年6月18日开始网上申购：总发行规模为5.20亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于廊坊振华全京申汽车零部件项目。 ◼当前债底估值为95.23元，YTM为2.81%。锡振转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、1.90%、2.30%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率3.66%（2025-06-18）计算,纯债价值为95.23元，纯债对应的YTM为2.81%，债底保护较好。 相关研究 《华辰转债：输配电及控制设备领域先锋》2025-06-19 ◼当前转换平价为100.3元，平价溢价率为-0.31%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年12月24日至2031年06月17日。初始转股价31.98元/股，正股无锡振华6月18日的收盘价为32.08元，对应的转换平价为100.31元，平价溢价率为-0.31%。 《安克转债：消费电子出海龙头》2025-06-17 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为6.11%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价31.98元计算，转债发行5.20亿元对总股本稀释率为6.11%，对流通盘的稀释率为7.07%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计锡振转债上市首日价格在123.58~137.42元之间，我们预计中签率为0.0018%。综合可比标的以及实证结果，考虑到锡振转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力较好，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在123.58~137.42元之间。我们预计网上中签率为0.0018%，建议积极申购。 ◼无锡振华主营业务为是冲压零部件业务、分拼总成加工业务、模具和选择性精密电镀加工业务。经过多年的团队建设和生产实践，公司已形成从前期工艺流程设计分析、冲压模具研发、到后期冲压及焊接技术工艺的完整技术体系。近年来，公司与包括上汽集团、上汽大众、上汽通用、特斯拉、理想汽车、联合电子、小米汽车等客户建立了稳定的合作关系，已先后获得上汽通用“装备提升奖”、上汽大通“卓越供应商”、“优秀供应商”等客户奖项。 ◼2019年以来公司营收稳步增长，2019-2024年复合增速为10.23%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“N型”波动。2022年度、2023年度及2024年度，公司主营业务收入占营业收入的比例分别为93.97%、92.58%和94.60%，占比均较高。与此同时，归母净利润也不断增长，2019-2024年复合增速为27.23%。2024年实现归母净利润3.78亿元，同比增加36.30%。 ◼无锡振华从事的主要业务主要由冲压零部件业务、分拼总成加工业务、选择性精密电镀加工业务及模具业务组成。。2022年度、2023年度及2024年度，公司主营业务收入占营业收入的比例分别为93.97%、92.58%和94.60%，占比均较高。报告期内，公司主营业务收入总体呈增长趋势，经营稳定。 ◼无锡振华销售净利率和毛利率不断波动，销售费用率维持低位，财务费用率在略高于行业平均值位置波动，管理费用率整体维持低位。2019-2024年，公司销售净利率分别为6.74%、7.44%、5.75%、4.63%、11.97%和14.93%，销售毛利率分别为20.60%、20.88%、15.80%、15.40%、25.07%和25.87%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................52.投资申购建议......................................................................................................................................73.正股基本面分析..................................................................................................................................83.1.财务数据分析.............................................................................................................................83.2.公司亮点...................................................................................................................................114.风险提示............................................................................................................................................12 图表目录 图1：2019-2025Q1营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................9图2：2019-2025Q1归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................9图3：2022-2024年营业收入构成......................................................................................................10图4：2019-2025Q1销售毛利率和净利率水平（%）.....................................................................11图5：2019-2025Q1销售费用率水平（%）......................................................................................11图6：2019-2025Q1财务费用率水平（%）......................................................................................11图7：2019-2025Q1管理费用率水平（%）......................................................................................11 表1：锡振转债发行认购时间表...........................................................................................................5表2：锡振转债基本条款.......................................................................................................................6表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................6表4：债性和股性指标...........................................................................................................................6表5：相对价值法预测锡振转债上市价格（单位：元）...................................................................8 1.转债基本信息 当前债底估值为117.8元，YTM为2.81%。锡振转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、1.90%、2.30%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率0.00%（2025-06-18）计算,纯债价值为117.80元，纯债对应的YTM为2.81%，债底保护较好。 当前转换平价为101.7元，平价溢价率为-1.75%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年12月24日至2031年06月17日。初始转股价31.98元/股，正股无锡振华6月18日的收盘价为32.55元，对应的转换平价为101.78元，平价溢价率为-1.75%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为6.11%。按初始转股价31.98元计算，转债发行5.20亿元对总股本稀释率为6.11%，对流通盘的稀释率为7.07%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计锡振转债上市首日价格在123.58~137.42元之间。按无锡振华2025年6月18日收盘价测算，当前转换平价为100.31元。 1）参照平价、评级和规模可比标的明新转债（转换平价68.82元，评级AA-，发行规模6.73亿元）、冠盛转债（转换平价216.64元，评级AA-，发行规模6.02亿元）、神通转债（转换平价94.10元，评级AA-，发行规模5.77亿元），6月18日转股溢价率分别为70.08%、-0.53%、31.69%。 2）参考近期上市的恒帅转债（上市日转换平价94.23元）、伟测转债（上市日转换平价96.09元）、清源转债（上市日转换平价87.24元），上市当日转股溢价率分别为66.93%、32.80%、34.41%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为29.14%，中债企业债到期收益为3.66%，2025年一季报显示无锡振华前十大股东持股比例为69.63%，2025年6月18日中证转债成交额为59,514,175,819元，取对数得24.