文灿股份大型一体化车身结构件先行企业

铝合金压铸供应商，新能源、结构件和国际化打开成长空间。公司主要产品为汽车铝合金精密压铸件，主要应用于发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件等。新能源及结构件业务方面，公司持续研发高真空压铸技术、高真空压铸模具技术、特殊材料开发或制备技术及工艺，先后为奔驰、特斯拉、蔚来、小鹏、广汽AION等批量供应铝合金车身结构件，在铝合金压铸的车身结构件轻量化方面形成先发优势。 国际化方面，2020年公司收购法国百炼，将进一步分析整合客户，全面加速本集团全球化进程。为应对市场对车身结构件和超大型一体化结构件产品的需求，公司加大产能建设，2021年资本支出大幅增长。 铝压铸行业：应用范围扩大、产品形态变化，工艺壁垒加大、价值量提升。在铝压铸件大型薄壁化、高精度高性能的背景下，产业链公司材料、设备、结构设计、验证能力、功能测试能力、自身工艺的原理性和材料性能理论认识等要求均有提升，壁垒将进一步提升，格局有望持续改善。传统铝压铸件价值量较低，小件价值量基本为百元以下，一体化压铸产品价格我们预计为1500-2000元，全球一体压铸市场规模约为5100-6800亿元，行业扩容显著。 大型一体化车身结构件先行企业，超大一体压铸后地板产品试制成功。为推进公司大型一体化车身结构件产品的发展，公司于2020年下半年开始从材料、模具、设备等多方面进行大型一体化车身结构件产品的研发，公司与压铸机供应商力劲集团建立长期战略合作关系，公司在一体化车身结构件产品领域位于行业前列。2022年4月公司完成超大型一体化铝合金后地板产品试制，该产品系国内某新势力客户2021年所定点，由9000T压铸机压铸而成，尺寸约为1600×1400mm，重量约45-55kg。 盈利预测与估值 ：我们预计2022-2024年归属母公司净利润3.24/5.31/7.77亿元，利润年增速分别为233.5%/64.0%/46.3%。我们给予一年期（2023年）目标估值67-73元，当前股价距目标估值有11%-21%的提升空间，考虑到公司大型一体化业务布局早，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：毛利下滑的风险、客户新车型爬坡不及预期的风险、政策风险、原材料涨价的风险、同行竞争的风险。 盈利预测和财务指标 文灿股份：铝合金压铸供应商，新能源、结构件及国际化打开成长空间 铝合金压铸供应商，业绩稳健增长 公司主要产品为汽车铝合金精密压铸件，主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件等。 表1：公司主要产品及应用领域 压铸属铸造的一种，指一种利用高压将金属熔液压入压铸模具内，并在压力下冷却成型的一种精密铸造方法。压铸是技术最先进、效率最高的精密零部件制造技术之一，作为一种少、无切削的近净成形金属热加工成型技术，其产品具有精密、质轻、美观等诸多优点，压铸使用的金属材料主要为铝合金、镁合金、锌合金和铜合金，其中铝合金压铸件在汽车压铸件中占比约为85%，公司主要产品原材料为铝合金。 图1：公司所处行业为汽车压铸行业 公司在发展过程中系统地从国外引进先进的压铸企业管理和铸造工艺技术，配备了现代压铸设计和管理的软件和工具，拥有先进的设备、技术和配套设施，整体水平处于中国压铸行业前列。2017年6月，公司被中国铸造协会评为“中国压铸件生产企业综合实力50强”。 图2：公司被中国铸造协会评为“中国压铸件生产企业综合实力50强” 公司2014年、2015年获得通用汽车(GM）的“品质表现优秀供应商奖”；2014年获得蒂森克虏伯普利斯坦集团亚太区总部的“2013年度卓越开发奖”；2011年至2014年被全球最大的汽车零部件供应商博世（BOSCH）评为年度“优选供应商”；2013年因在真空泵壳体量产爬坡阶段的高效、优质供货获得威伯科（WABCO）的“特殊贡献奖”，并获得“最佳流程改善奖”；2009年、2013年被法雷奥（VALEO）评为“优秀合作伙伴”；2012年获得加特可（JATCO)的“全球最佳表现奖”。 表2：公司主要产品的技术水平 公司客户包括采埃孚天合、威伯科、法雷奥、格特拉克、博世、加特可等全球知名一级汽车零部件供应商，以及通用汽车、奔驰、长城汽车、大众、特斯拉、吉利、上海蔚来等整车厂商。公司已批量为特斯拉（TESLA）、奔驰供应铝合金车身结构件，在新能源（电动）汽车、车身结构件轻量化方面具有先发优势。 图3：公司2019年客户结构（亿元） 图4：公司2017年整车厂前五大客户（亿元） 公司拥有500多人组成的具有丰富经验的优秀技术队伍，配备了现代先进设计和管理的软件及工具。现有压铸设备150余台（吨位从125吨到4000吨）、加工中心接近1000台。公司年模具产量超过350套，可制造适合125到4000吨压铸机所需的模具，铝合金压铸件的年产能超4万吨。 图5：文灿股份生产能力 公司控股股东及实际控制人为唐杰雄、唐杰邦，二人为堂兄弟关系，且互为一致行动人，分别直接持有公司11.44%的股份，并通过盛德智间接控制公司11.44%的股份，唐杰雄、唐杰邦合计直接和间接控制公司34.33%的股份，为公司实际控制人。唐杰雄、唐杰邦、唐怡汉、唐怡灿分别持有盛德智37.50%、37.50%、12.50%、12.50%的股权，唐杰维、唐杰操分别持有公司11.44%的股份，唐怡汉、唐怡灿分别为唐杰雄、唐杰邦之父，唐杰维、唐杰操分别为唐杰雄、唐杰邦之胞弟。 图6：公司股权结构（2021年年报） 业绩稳健增长。2012-2021年公司营收收入从9.5亿增长为41.1亿，CAGR为20%，归母净利润从0.68亿元增长为0.97亿元，CAGR为14%。 图7：公司营业收入（亿元） 图8：公司归母净利润（亿元） 原材料价格有所回落，资本支出2021年大幅增长 铝合金占成本比重超35%。公司营业成本中超过50%为原材料及能源成本，铝合金占成本比重常年超过35%。以2017年为例，营业成本中37%为铝合金、6%为配件、6%为电，2%为模具钢板、2%为天然气。 图9：铝合金、配件、模具钢板等占公司成本比重 图10：2017年公司营业成本构成 原材料价格有所回落。公司主要原材料铝锭价格从2021年四季度1.9万元/吨上涨至2022年3月2.3万元/吨，当前价格回落至2.0万元/吨。 图11：铝锭A00价格（元/吨） 资本开支：2021年支出大幅增长。公司历史上2016、2018年资本支出有较大幅度提升，2016年主要由于为了配套天津大众，前期在天津建设全工厂。2018年公司积极扩大生产能力，加强对生产基地的建设；2021年公司资本支出为4.8亿元，我们认为主要由于满足市场对车身结构件和超大型一体化结构件产品的需求，加强公司的市场地位，公司加大产能建设的原因。 图12：公司资本支出（亿元）、占营收比重 图13：公司固定资产+在建工程（亿元）、占营收比重 新能源、结构件和国际化打开成长空间 公司多年以来持续研发并提升高真空压铸技术、应用于高真空压铸的模具技术、特殊材料开发或制备技术及相关生产工艺技术，为新能源汽车、车身结构件轻量化积累了丰富的技术和经验。公司已批量为特斯拉（TESLA）、奔驰供应铝合金车身结构件，在新能源（电动）汽车、车身结构件轻量化方面具有先发优势。 公司用于新能源汽车的产品2021年贡献收入72,561.57万元，如扣除法国百炼收入，新能源汽车产品2021年占主营业务的收入为37.76%，同比增长143.30%。 车身结构件产品2021年贡献收入64.713.42万元，如扣除法国百炼收入，车身结构件产品2021年占主营业务的收入为33.67%，同比增长83.67%。 图14：公司新能源客户收入及占营收比重（亿元） 图15：公司结构件收入及占营收比重（亿元） 2019年12月公司公告，拟收购法国百炼集团（Le Belier S.A．）公司。2020年1月公司与交易对方签署《股份购买协议》，约定按每股购买价格38.18欧元向交易对方购买LeBélierS.A.的4,077,987股普通股，代表目标公司总股本的61.96%。公司自2020年8月将法国百炼集团纳入合并报表。2021年百炼集团营收为21.90亿元，总资产为21.24亿元。 图16：法国百炼集团交易情况 2021年4月公司公告百炼集团股权激励计划，授予股票价值总额为300万欧元，具体每股价格、新发股份数量、转让库存股份数量授权法国百炼集团董事会根据法国百炼集团股份的公允价值及当地税务、社保规定进行核算并确定。 法国百炼集团专业生产铝合金铸造零部件，百炼集团的核心生产工艺为重力铸造。核心产品包括汽车制动系统、进气系统、底盘及车身结构件等产品领域的精密铝合金铸件产品。客户包括采埃孚、德国大陆、法雷奥、博世、博世马勒、本特勒等全球知名一级汽车零部件供应商。以及宝马、戴姆勒、标致雪铁龙、雷诺日产等整车厂商。百炼集团2018年营收中：欧洲占比64.2%，中国占比20.4%，墨西哥占比15.4%。 百炼集团在全球原有10个工厂，分别为墨西哥2个、匈牙利3个、塞尔维亚1个、法国1个及中国3个。2022年，公司将与法国百炼集团进一步分析整合客户，利用地理位置优势，有序开展高压铸造工艺生产线和重力铸造工艺生产线在国外和国内工厂的投资建设工作，计划在法国百炼集团的墨西哥新工厂首先布局高压铸造产线，进一步拓展公司的全球属地化服务能力，全面加速本集团全球化进程。 铝压铸件：产品形态变化、工艺壁垒加大、价值量提升 从制造工艺的角度，车体部分主要为冲压、焊接工艺，在特斯拉的引领下由冲压、焊接向一体压铸发展；零部件压铸件部分主要有冲压、铸造、锻造三大工艺，在轻量化设计需求的驱动下，关键零件朝着高压压铸、大型化、一体化等方向发展。 图17：汽车生产流程图 降本增效，特斯拉引领白车身压铸一体化 传统汽车制造工艺分为冲压、焊装、涂装、总装四个环节。（1）冲压：冲压车间利用不同的压机，完成车门、左右侧围、机舱盖、前后底板、顶盖、后背门及各种冲压小件的制造。（2）焊接：焊装车间负责将冲压完成的车身围件焊接在一起，完成白车身的制造。（3）涂装：涂装又称油漆车间，是对白车身附以各种防腐工艺，并喷涂上漂亮的色漆、清漆，以达到上色和表面防护的作用。（4）总装：是将车身上各种零部件及系统安装在车身上组装成一台完整的汽车，并进行点检、路试等一系列测试，最终下线成为合格商品车。 一体压铸将冲压和焊装合并，简化了白车身的制造过程。（1）根据特斯拉官方的数据，一体压铸技术预计将给ModelY节省约20%的制造成本。（2）一体压铸机一次压铸加工的时间仅为80-90秒，每小时能完成40-45个铸件，一天能生产1000个铸件；而传统工艺冲压焊接成一个部件至少需要两个小时，一体压铸的生产效率明显更高。（3）一体压铸以整体性部件代替冲压和焊接的多个车身围件，可以有效避免大量零件焊接时的误差累计。（4）传统制造工艺下，白车身用料复杂，原材料回收利用率低。一体压铸只使用一种材料，全铝车身的材料回收利用率可以达到95%以上。 图18：Model3车身结构 图19：ModelY车身结构 前中后底板有望3-5年内实现一体化压铸。市场上目前采用一体化压铸工艺的主要是后底板，特斯拉已生产出一体化压铸的前底板。据业内专家估计，未来中底板也能有望能实现一体式压铸，大概还需要2-3年的时间，主要取决于CTC技术的实现。中底板需要的压铸吨位比前后底板要更大一点，前后底板批量生产之后再考虑中底板，有望在未来3-5年将前中后底板一次做起来。前中后底板是整个白车身最核心的部分，A柱、B柱应用一体化压铸工预计时间会更长一点。整个白车身一体化压铸关键在于前中后底板能不能连起来。 一体压铸将扩展至白车身、四门、后盖结构件等。当前汽车用铝主要集中在驱动系统、变速箱、传动系统、制动系统等位置，随着技术的进一步提升，应用范围将逐渐延伸至引擎盖、挡泥板、车门、后车厢、车顶、整车身等现以钢铸件为主的大型部位，