经营北京优质商业，盈利稳定穿越周期

公司核心资产为国贸中心，位于北京CBD核心地段，包含写字楼、商城、公寓、酒店等高端商业地产。随着地产销售量价持续低迷，A股房地产开发商整体进入亏损状态，但公司作为最早上市的房地产经营企业之一，基于国贸中心开展的投资性物业出租管理及酒店经营业务表现相对平稳。

行业趋势与公司概览
中国房地产开发行业自2021年以来持续低迷，销售规模和价格指数均出现下跌，导致开发商普遍亏损。相比之下，房地产经营行业受影响较小，公司凭借国贸中心的核心地段和优质资产，在行业下行中保持经营稳定。公司控股股东为中国国际贸易中心有限公司，持股比例保持80.65%，核心管理层稳定。

主营业务分析

• 写字楼：出租率和租金单价保持平稳，经营表现优于北京甲级写字楼整体，主要得益于优质资产和经营能力。
• 商城：定位重奢，租金单价较高，销售额排名全国前五，出租率始终保持高位。
• 公寓：升级改造后出租率持续提升，租金单价符合高端定位。
• 酒店：经营波动受外部环境影响较大，但毛利率已转正。
• 其他业务：表现与大类趋同，主要为停车场收入和子公司营业收入。

财务状况

• 盈利能力：营收规模稳中有升，2024年营业收入39亿元，归母净利润12.6亿元，毛利率58.1%，归母净利率32.3%，均较2019年提升。
• 偿债能力：资产负债结构健康，2024年末资产负债率22%，货币资金占比32%，投资性房地产占比49%。
• 股东回报：ROE平稳向好，2024年加权ROE为13.1%，分红政策持续稳定，2024年派息率88%，股息率4.87%。

盈利预测与估值
预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.9/13.2/13.5亿元，对应每股收益1.28/1.31/1.34元。绝对估值和相对估值均显示公司合理股价区间为22.9-26.8元，较当前股价有5%-23%的空间。首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示
包括估值风险（WACC、永续增长率、可比公司选择）、盈利预测风险（宏观经济、行业竞争、成本控制）以及经营风险（写字楼、商城、公寓、酒店、地理位置、品牌声誉、建筑安全等）。