新股报告：三花智能控制

招股概要公开发售价：每手股数：每手费用：公司市值：保荐人：主要股东：总发行新股：公开发售：国际发售：截止认购日：分配结果日：正式上市日：来源：公司资料分析师陈怡（Vivien Chan）+85239492941vivien.chan@ztsc.com.hk 页码:1/6HK$21.21–HK$22.53100股约HK$2,275.72HK$867.5–HK$921.5亿中金公司、华泰国际三花控股360.3百万股25.2百万股335.1百万股6月18日6月20日6月23日 页码:2/6场规模于2029年将达至249亿元，2024-2029的CAGR为7.7%。全球制冷空凋元器件市场高度集中，截止2024年底，前三大制造商占据市场份额81%。市场主要参与者有三花智能、盾安环境、Saginomiya Seisakusho、Fujikoki以及Danfoss等。汽车热管理系统零部件市场方面，在新能源汽车行业快速发展的推动下，预计全球市场规模将从2024年的2,798亿增长至2029年的5,289亿元，期间CAGR为13.6%。2024年，中国为全球汽车热管理系统零部件最大市场，占全球收入比48.4%。2024年中国汽车热管理系统零部件收入为1,355亿元，预计到2029年将增长至3,149亿元，期间CAGR为18.4%。全球汽车热管理系统零部件市场高度集中。龙头公司利用先发优势积累核心零部件的专业知识和系统开发能力。按2024年收入计，全球前五大供应商约占市场份额77.9%。市场主要参与者包括DENSO Corporation、Hanon System、法雷奥以、MAHLE GmbH及三花智能等。公司经营公司主要收入来源两大板块：制冷空凋电器零部件和汽车零部件板块。制冷空凋电器零部件包括膨胀阀、四通换向阀、电磁阀等多种产品；汽车零部件包括汽车电子水泵、电池冷卻器及集成组件。2024年空调零部件和汽车零部件的收入分别为165.6亿和113.9亿，占总收入比59.3%和40.7%。按收入地区划分，2024年，55.3%收入来自于国内，25.4%来自于北美，欧洲、亚洲（中包括中国）分别占9.4%和9.5%。近三年地区收入占比没有明显变化。毛利率方面，近三年空调零部件和汽车零部件分别维持在25.7%-27.1%，以及25.4%-27.6%范围内；整体毛利率稳定在25.6%-27.6%之间。研发费用从2022年9.9亿元上升至2024年的13.5亿元，占收入4.8%。净利润从2022年25.7亿上升至2024年31.0亿，净利润率范围11.1%-12.1%。资产负债表方面，2024年底总资产为363.5亿，应收账款96.3亿万，应收账款周转天数为125天。公司有息借款41亿。2024年底账上现金及现金等价物共52.5亿元。2024年经营现金流40.3亿元，自由现金流8.6亿。估值水平我们选取港股空调制造龙头和汽车零部件龙头企业同业进行对标，包括美的（300HK）、海尔智家（6690HK）、福耀玻璃（3606HK）、宁德时代（3750HK）等。估值方面，公司招股价对应2024年市盈率25.2–26.8倍，2024年市帐率为4.1-4.2倍。当前三花智能A股（002050 CH）的估值约为2025年市盈率25.8倍。市场并预计公司2025年净利润为36.4亿，同比增长17.5%。H股招股价对应2025年市盈率约21.4-22.1倍。H股招股价对比A股略有折让。 保荐人往绩此次保荐人是中金公司和华泰国际。2025年至今中金参与保荐9个项目，6个项目首日收盘上涨；华泰国际2025年至今共参与保荐5个项目，首日表现3涨2跌。市场氛围在AI热潮以及港股金融政策推动下，年初至今港股投资氛围显著改善，指数冲上近三年新高。年初至今主板IPO上市29只新股，首日破发率达27.6%，平均首日上涨11.7%。港股IPO氛围热烈。申购建议三花智能此次发行，已经获得多家基石投资者认购，包括全球著名投资基金Schroders、新加坡GIC、香港景林、华泰资本等。基石投资者共认购约5.6亿美元，约占已发行总股本约5.0%。年初至今港IPO市场投资氛围良好，有利于新股上市。我们给予三花智能72分，评级为“申购”。风险提示（1）国内消费疲弱风险；（2）海外消费以及关税波动风险；（3）原材料价格波动风险。 页码:3/6 请阅读最后一页的重要声明来源：公司资料、中泰国际研究部图表4：研发费用及占比（人民币百万）来源：公司资料、中泰国际研究部图表6：相关保荐人部分往绩公司行业METALIGHT（2605HK）媒体与娱乐手回集团（2621HK）保险吉宏股份（2603HK）容器包装恒瑞医药（1276HK）医药钧达股份（2865HK）工业制品新吉奥房车（805 HK汽车布鲁可（325HK）消费注：更新至2025年6月12日来源：彭博、中泰国际研究部05001,0001,50020222023研发费用 来源：公司资料，中泰国际研究部图表5：净利润（人民币百万）及净利润率（%）来源：公司资料，中泰国际研究部超额倍数中签率首日表现273.445.0%-30.3%989.05.0%-18.2.0%48.450.0%+39.1%453.910.0%+25.2%2.523.8%+20.0%1.580.05-22.8%5,999.010.0%+40.9%05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020222023净利润 请阅读最后一页的重要声明新股申购评级以新股综合评分总得分为基准，从五方面来评估股份的投资价值：1．行业前景评分：2．公司经营评分：3．估值水平评分：4．稳价人往绩评分：5．市场氛围评分：综合评分总得分=（行业前景评分+公司经营评分+估值水平评分+稳价人往绩评分+市场氛围评分）之总和积极申购：综合评分总得分>= 80分申购：70分=<综合评分总得分<80分中性：60分=<综合评分总得分<70分不申购：综合评分总得分< 60分 1-20分，20分为最高分1-20分，20分为最高分1-20分，20分为最高分1-20分，20分为最高分1-20分，20分为最高分 页码:5/6 请阅读最后一页的重要声明重要声明本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。权益披露：（1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司无企业融资业务关系。（2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805 页码:6/6