中国经济：混合数据展现不平衡表现

核心观点与关键数据

• 房地产市场持续恶化，政策进一步放松：商品住宅销售毛面积（GFA）持续下降，5月降至-2.6%，住房开工量大幅下滑至2320万平米，未来2-3年将抑制供应。6月前半月30座主要城市新房销售同比降幅扩大，二手房销售持续走弱，价格下滑。更多二线城市可能效仿广州取消限制，预计下半年政策支持下出现波浪式反弹。
• 经济不平衡增长，零售显著超预期：零售销售额增长率从4月的5.1%加速至5月的6.4%，主要得益于以旧换新计划下的耐用品销售（家电、文娱办公用品等环比增长显著）。汽车销量微升至1.1%，食品、日用品等必需品类保持韧性。黄金、白银及珠宝销售额增长21.8%。预计2025年零售额将增长4.7%，但第四季度可能放缓。
• 固定资产投资调解，私营部门投资减弱：全年固定资产投资（FAI）增长率从4月的4%下降至5月的3.7%，低于市场预期。房地产开发投资进一步收缩至-12%，制造业FAI微降至7.8%，受贸易战和出口放缓影响。基础设施FAI保持强劲，达9.3%。预计2025年FAI增速温和加速至3.7%，制造业和基础设施投资增速分别下降至8.5%和8.7%。
• 工业产出放缓，服务业恢复：VAIO增速从4月的6.1%放缓至5月的5.8%，制造业整体放缓，汽车和非金属冶炼反弹，采矿业保持5.7%，公共事业微降至6.2%。服务产出指数小幅上升至6.2%。预计工业产出随贸易逆风加剧和需求透支而减速。
• 经济面临压力，政策支持预期：下半年经济可能遭遇房地产疲软和以旧换新政策效果减弱的影响，贸易紧张局势也抑制私营部门信心。预计GDP增速从第一季度的5.4%放缓至下半年的4.7%。若与美国达成贸易协议，可能聚焦经济再平衡，通过更强财政扩张、消费刺激和产能过剩削减实现。预计下半年LPR降10个基点，广义财政赤字适度增加。

研究结论

中国经济呈现不平衡增长态势，房地产市场失去复苏动力，工业产出普遍放缓，而零售销售因政策刺激（如以旧换新）表现亮眼。然而，随着刺激政策效果减弱和外部风险，经济面临下行压力。预计2025年GDP增速放缓，下半年可能获得更多政策支持，但需关注房地产和出口风险。政策方向可能转向经济再平衡，通过财政和结构性改革提升内生动力。