Soitec：黎明前总是最黑暗的 - 推出我们全新、全面改造的Soitec晶圆厂模型

欧盟半导体 SOITEC 评分 超越 目标价 SOI.FP 2025年6月16日 亚历山大·彼得采 +33157294525aleksander.peterc@bernsteinsg.com 85.00欧元(100.00)旧 soitec：黎明前总是最黑暗的-介绍我们全新升级的soitec工厂模型 截止日期 SOI.FP收盘价（欧元）目标价位(EUR) 上行/(下行)52周区间电子音乐FYE 股息收益率 2025年6月13日 45.75 85.00 86% 123.30/40.27 1,439.59 三NA 紧随索迪斯对2026财年第一季度表现疲软的指引（参见我们的赛后报道flashmail于5月27日发布）和管理层撤回2026财年指引，我们进行新一轮（希望是最终轮）重大营收和盈利下调。我们将收入预估下调约20%，在明确的预测序列中，EBITDA下调范围在2026-29e年之间的22%至29 %。我们的收入预估下调主要集中在移动通信和汽车/工业领域，部分被边缘计算与云端人工智能 （主要由光电-SOI强劲增长驱动）的提升所抵消。 提供的信息，全面重建了我们的索尼特晶圆厂模型,包括新的粒度，包括收入/产能/利用率/平 市值(欧元)(百万) 1,634 均售价分析，以及按晶圆类型和按部门划分的收入矩阵。我们的新收入模式显示，在RF-SOI和 EV(欧元)(M) 1,725 汽车/工业收入模式简单稳定的保守情况下（回归中个位数销量和低个位数收入增长），应该足以从2027财年起将Soitec的整体收入增长回升至每年10%以上，得益于滤波器（POI）的持续强劲 性能YTD1M6M12M 增长，光电-SOI，以及也许在本十年的末尾，SmartSiC的一些增长。 绝对值（%） (47.5) (21.3) (47.1) (60.4) EDM(%) 19.5 3.5 15.9 12.9 相对(%) (67.0) (24.7) (63.0) (73.3) 来源：彭博，伯恩斯坦估计和分析。 利用索尼特的制造足迹、产能利用率和产品线收入指标，我们根据后财年业绩分析师会议管理层 价格表现，1年 较低的估值是我们的估值下调至每股85欧元（-15%）的主要驱动力，仅轻微抵消了我们WACC假设的适度变化（-10个基点至10.2%）。在Soitec的SmartSiC在2029-30财年未能获得实质性进展并被停止（利用现有的Bernin4工厂进行改用）的情景下，我们的估值将下降9%至每股77欧元 ，仍然从当前水平提供大幅（近70%）的上行空间。 €140 €120 €100 €80 €60 €40 1600 1500 1400 1300 1200 投资影响 我们给Soitec股票评级为“跑赢大市”，基于DCF的估值目标为85欧元。 06/2409/2412/2403/2506/25 soi.fpedm 调整后每股收益 F25A F26E F27E 财务 F25A F26E F27E CAGR 估值指标 F25A F26E F27E SOI.FP(EUR) 2.54 1.93 2.71 收入（M） 891 772 881 -- 调整后市盈率（x） 18.0 23.7 16.9 旧 -- 3.37 4.65 EBITDA（M） 298.12 249.59 291.86 -- EV/销售额(x) 1.9 2.2 2.0 市盈率/息税折旧摊销前利润(x) 5.8 6.9 5.9 市盈率(x) 14.4 20.8 14.7 来源：彭博，伯恩斯坦估计和分析。 参见本报告的披露附录，了解所需披露、分析师认证及其他重要信息。或者，访问我们全球研究披露网站首次发布：2025年6月16日05:30UTC完成日期：2025年6月16日05:30UTC www.bernsteinresearch.com 估值可比表格 展品1：soitec：同行估值比较 所以特的CY24-26e倍数平均比同组中位数低14%，与2月份的更新相比缩小了，当时折扣率为31%。 最后交易市盈率市盈率市盈率分红收益率分红收益率分红收益率 截至2025年06月13日引用货币CY25eCY26eCY27eCY25eCY26eCY27eSoitec 45.75 欧元 22.3 18.6 13.4 - - - 批量晶圆簇西特隆 38.3 欧元 - - - 0.4% 0.8% 1.4% 信越化学 4,434 日元 18.5 15.4 13.4 2.4% 2.5% 2.7% 全球晶圆 299.0 TWD 12.6 10.2 8.3 3.5% 4.5% 5.3% Sumco 1,010 日元 - 34.9 11.4 1.6% 2.3% 3.5% 外延簇IQEplc 10.3 GBp - - - - - - 相干 77.4 美元 19.5 15.5 13.1 0.0% 0.1% - 沃尔夫斯皮ード 1.3 美元 - - - - - - 三安光电 11.9 CNY 47.5 37.5 30.2 0.7% 1.0% 1.3% 半设备集群阿斯麦 664.6 欧元 28.4 24.7 20.4 1.1% 1.3% 1.4% KLA 867.7 美元 26.2 24.5 21.9 0.8% 0.9% 1.0% 应用材料 170.6 美元 17.9 16.6 15.4 1.0% 1.1% 1.0% 铸造和IDM集群台积电 1,030.0 TWD 17.4 15.1 13.0 1.7% 1.9% 2.2% 全球集成电路线有限公司 36.7 美元 23.1 16.6 13.4 - - - 意法半导体 25.6 欧元 44.1 19.4 12.5 1.2% 1.2% 1.3% 英飞凌 35.4 欧元 24.5 17.4 14.6 1.0% 1.1% 1.2% 安森美 51.0 美元 22.3 16.5 11.4 - - - 德州仪器 195.0 美元 35.6 29.7 24.5 2.8% 2.9% 3.1% 亚德诺科技 225.0 美元 29.4 24.7 20.2 1.8% 1.9% 2.2% NXP 210.9 美元 18.5 15.5 13.1 1.9% 2.1% 2.4% 射频有限元，天线阵列和基带集群Qorvo 79.4 美元 14.4 12.2 11.5 - - - 高通 154.7 美元 13.3 12.8 12.3 2.3% 2.4% 2.5% Skyworks 71.3 美元 15.4 15.9 18.0 4.0% 4.2% 4.4% 联发科 1,250.0 TWD 17.0 14.6 12.6 4.8% 5.3% 6.0% 中位数（不包括高/负） 20.9 16.6 13.4 1.7% 1.9% 2.2% soitec与同业组中位数 7% 12% 0% - - - EV/SalesEV/SalesEV/Sales市盈率/息税折旧摊销前利润市盈率/息税折旧摊EV销/E前B利IT润市盈EV率/E/息BI税T折旧摊E销V/前EB利IT润 截至2025年06月13日CY25eCY26eCY27eCY25eCY26eCY27eCY25eCY26eCY27eSoitec 2.16 2.03 1.78 6.63 6.16 5.17 19.19 16.22 11.75 批量晶圆簇西特隆 1.91 1.71 1.56 8.4 6.0 4.9 - - - 信越化学 2.79 2.68 2.61 7.2 6.7 6.3 10.3 10.0 9.4 全球晶圆 2.80 2.53 2.34 8.9 8.0 6.5 15.0 12.0 10.0 Sumco 1.66 1.52 1.42 5.7 4.5 4.2 - - 14.2 外延簇IQEplc 1.44 1.36 1.28 19.5 13.0 10.2 - - - 相干 2.92 2.70 2.50 12.6 10.9 - 19.1 13.4 12.0 沃尔夫斯皮ード 7.14 6.03 4.93 - - - - - - 三安光电 3.31 2.98 2.54 13.8 11.8 8.6 - 32.8 25.0 半设备集群阿斯麦 7.90 7.26 6.46 21.8 19.0 16.3 23.7 20.9 17.5 KLA 9.52 8.99 8.21 20.7 19.9 18.5 22.5 21.2 19.1 应用材料 4.73 4.41 4.22 14.9 13.7 13.1 15.8 14.6 13.7 铸造和IDM集群台积电 6.85 5.87 5.02 10.2 8.8 8.3 14.4 12.5 10.9 全球集成电路线有限公司 2.64 2.41 2.22 7.6 6.7 6.1 17.3 12.5 10.1 意法半导体 2.09 1.84 1.63 10.1 6.8 5.3 41.3 15.3 9.5 英飞凌 3.37 3.05 2.87 11.9 9.8 8.1 23.5 13.8 11.5 安森美 3.72 3.41 3.03 14.0 11.1 8.7 20.9 15.1 10.6 德州仪器 10.69 9.75 8.84 23.4 20.6 17.4 31.0 25.9 21.8 亚德诺科技 10.73 9.71 8.77 20.2 17.8 15.7 29.4 21.8 18.4 NXP 5.15 4.73 4.32 13.4 11.7 10.2 15.7 13.7 12.0 射频有限元，天线阵列和基带集群Qorvo 2.21 2.08 2.01 9.7 7.7 7.3 14.9 10.2 9.4 高通 3.96 3.86 3.76 10.7 10.3 10.1 11.9 11.3 11.1 Skyworks 2.80 2.81 2.54 9.1 9.3 9.7 15.5 13.8 10.9 联发科 3.01 2.60 2.23 13.1 11.4 9.9 15.7 13.2 11.0 中位数（不包括高/负） 3.16 2.89 2.57 11.9 10.3 8.7 17.3 13.8 11.5 soitec与同业组中位数 -32% -30% -31% -44% -40% -40% 11% 18% 2% 来源：针对Soitec的Bernstein分析及估算；针对所有同行的彭博一致预期。对于财年不结束于12月31日的公司，其市盈率已被按日历调整。 展品2：soitec及其同行：近期股价表现 %性能（重新基准为€） YTD 1m 3m 6m 12m %vs1Y高 %vs1Ylow Soitec批量晶圆簇西特隆 -47.5-17.6 -21.1-1.7 -18.8-18.4 -47.1-24.5 -58.4-48.3 -62.9-51.6 13.619.8 信越化学 -18.1 -5.0 -3.3 -18.3 -26.9 -35.5 29.5 全球晶圆 -21.5 -11.0 -19.2 -24.6 -42.5 -49.8 17.0 Sumco外延簇IQEplc -16.5-10.1 0.0-8.7 -18.3-22.5 -14.7-12.8 -57.7-63.3 -62.2-71.7 35.419.2 相干 -26.8 -7.1 13.1 -34.0 0.3 -31.9 69.7 沃尔夫斯皮ード -82.6 -67.3 -79.3 -85.8 -95.6 -95.5 57.3 三安光电半设备集群阿斯麦 -10.8 -2.1 -8.0-3.2 -11.7 1.4 -14.4 -3.4 -9.8 -30.3 -22.4-35.0 26.030.7 KLA 23.4 4.4 14.4 20.7 -2.2 -3.2 57.4 应用材料铸造和IDM集群台积电 -6.0-4.0 -5.12.3 3.0 12.9 -8.4-3.5 -33.1 14.7 -33.3-11.2 37.932.1 全球集成电路线有限公司 -2