宏观经济研究：为什么要转型为消费驱动型社会？

请仔细阅读本报告末页声明 作者分析师执业证书编号：S1070521080001邮箱：jiangfei@cgws.com相关研究1、《PPI降幅走阔，企业压力加剧——5月通胀数据点评》2025-06-102、《政策仍需加码，降息仍可期待2025-06-093、《2025年6月大类资产配置报告》2025-05-29 蒋 飞— —下 半 年 宏 观 经 济 展 望 》 P.2内容目录一、什么是消费驱动型社会？...............................................................................................................................3二、为什么中国要转型为消费驱动型社会？..........................................................................................................4三、如何转型为消费驱动型社会？........................................................................................................................7风险提示..............................................................................................................................................................9图表目录图表1：资本存量与投资折旧的关系...................................................................................................................4图表2：资本存量与实际消费增速（%）............................................................................................................5图表3：中国资本回报率（%）..........................................................................................................................6图表4：中国企业利润总额变化（%）................................................................................................................6 请仔细阅读本报告末页声明 请仔细阅读本报告末页声明本文主要探讨中国经济长远来看为什么要转型为消费驱动型社会，内容大致分为三个部分：什么是消费驱动型社会？为什么中国要转型为消费驱动型社会？如何转型为消费驱动型社会？一、什么是消费驱动型社会？发展经济学先驱人物罗斯托在1960年的《经济成长的阶段》一书中提出人类社会发展共分为六个经济成长阶段，其中最后两个阶段是高额群众消费阶段和追求生活质量阶段，或者被称为大众消费阶段和超越大众消费阶段。这就是我们俗称的“消费驱动型社会”。根据发展经济学理论，一国经济从无到有，整个发展过程可以分为起飞、增长以及成熟阶段。在一穷二白的基础上发展经济，首先缺乏的就是生产制造商品的资本，此时投资需求旺盛，基础设施以及工程机械设备成了热门部门；等到资本饱和和商品需求得到极大的满足，投资需求和消费需求达到一种平衡，此时就进入到成熟稳定状态。我们一般称处于前一阶段的国家为发展中国家，而处于后一阶段的国家为发达国家。这与人的需求紧密相关的。市场经济是建立在人性的基础上的，根据马斯洛需求层次理论，人的需求层级从低到高分别为：生理需要、安全需要、爱和归属需要、尊重需要和自我实现需要。这在经济发展中对应的是人的消费需求不断升级，开始时人的主要需求是温饱问题，其次是衣食住行的基本需求，再次就是这些需求的品质质量，最后是所有商品需求得到满足后的精神和社会需求，比如教育、养老、法律、资产管理等服务需求。所以在发展中国家，商品短缺时期主要是“投资驱动型”经济发展模式；而在发达国家，商品相对过剩后服务消费时期主要是“消费驱动型”经济发展模式。这在居民消费支出中表现为商品消费支出占比从高到低的转变，服务消费支出占比从低到高的转变；在生产端表现为工业化发展过程，根据钱纳里工业化阶段理论，一国经济发展首先是劳动密集型、以生产初级产品为主的工业化初期阶段；其次是资本密集型、以轻/重工业为主的工业化中期阶段；最后是以技术密集型、以新型科技为主的工业化后期阶段。从劳动密集型向资本密集型发展的过程就是投资驱动型模式，而从资本密集型向技术密集型转变，甚至从工业化到服务化转变的过程，就是消费驱动型模式。中国的经济发展也大致分为这几个过程，消费升级过程主要是：1978-2000年的解决温饱问题、2000-2012年的品质生活需求、2012-至今的服务消费为主。商品代表从改革开发初的“自行车、缝纫机和收音机“时代提升到90年代的是”冰箱、彩电、洗衣机“再到2000年时的”家电、汽车和手机“；2010年之后“车子、房子和服务”。工业化过程大致分为1978-2000年的劳动密集型产业主导阶段，2000-2014年的资本密集型产业主导阶段，2015-至今的技术密集型产业主导阶段。从经济理论上也很容易推导何为“投资驱动型社会”和“消费驱动型社会”。生产函数是由技术进步、资本存量、人口或有效劳动三部分组成。以索洛模型或内生增长为主流的经济模型中，经济产出从低向高增长的过程，一般是人均资本或单位劳动的资本存量不断增长的过程。80年代之前已经由众多经济学家实践证明了从发展中国家到发达国家的过程就是人均资本存量增速从快到慢的过程。 请仔细阅读本报告末页声明资料来源：长城证券产业金融研究院投资增速不断走低是经济增速不断收敛的主要原因。在索洛模型中，资本存在边际收益率递减的规律，所以投资增速不断下降，直到稳定状态。此时边际资本收益等于人口增速+技术进步速度+折旧率。在内生增长模型中，资本存量增速的稳态值由人口增速和知识资本弹性系数决定，而大部分情况下该弹性系数都小于1，决定了经济增速最后是收敛的结果。所以投资增速有其内在规律，并非社会计划者随意制定。这并不是说投资驱动型社会中没有消费贡献，也并不是说消费驱动型社会中投资不重要，这是根据经济规律将一国经济发展过程分为几个不同需求主导的时期，这有利于政府制定经济发展战略，也有助于我们少走弯路和错路。在发达国家，投资占GDP的贡献已经大幅下降，但并不是完全消失。因为人类还在不断的创新，技术进步成为推动经济发展的主要因素，由技术进步带动的投资仍然是GDP的重要组成部分。比如我们一致认为发达国家美国，其每年的资本形成占GDP比重也一直在22%左右。只是这种投资是市场创新产生的，占GDP比重已经明显小于消费。我们鼓励的是这种投资，即使在消费驱动型社会中。但如果我们鼓励的投资与当下的社会消费需求不匹配，必然会造成资源的浪费和结构的失衡。过去十年我们遇到的教训还少吗？投资是为了未来的消费，过去十年里我们的投资是否超过了目前的消费能力呢？二、为什么中国要转型为消费驱动型社会？中国作为一个大国，也遵循典型的经济发展理论。改革开放前，我国经济发展借鉴苏联模式，导致国民经济比例失衡，超前发展重工业造成供需失衡，人民生活水平长期需要 或 请仔细阅读本报告末页声明改善。改革开放后，中国经济呈现快速增长态势，名义GDP增速平均在17%左右（1978-1998），同时期资本形成总额增速均值为18%左右，投资增速高于消费增速1个百分点左右，是典型的投资驱动型发展模式。尤其是1992年南巡讲话之后，实际投资的增速明显超过实际消费的增速，一直到2009年实际投资增速达到历史最高点15.7%。中国的投资率也是到2011年达到历史最高点46.6%。图表2：资本存量与实际消费增速（%）资料来源：WIND，国家统计局，长城证券产业金融研究院实际消费增速为国家统计局公布的最终消费和CPI指数计算实际值测算的增速但经济发展具有其客观规律，索洛模型和内生增长模型都分析了投资和消费的关系，比如索洛模型认为达到平衡增长路径时，如果人均消费达到最大，此时的人均资本存量为黄金律水平。如果考虑到个人会调整自己的储蓄率，拉姆塞模型下的最优资本存量是低于索洛模型下的黄金律水平，但仍然可以达到最优资本水平。内生增长模型同样可以推导出稳态时的经济增速水平，而且我们扩展的内生增长模型发现扭曲的资本增长路径会降低人口增速，继而影响未来的资本增长速度。何 为 合 理 的资 本 增 长路 径 呢 ？在 经 济达 到 稳 态之 前 ， 索洛 模 型 指出 资 本存 量 以的指数速度向稳态资本存量靠拢，新古典增长模型指出资本存量以的速度靠拢。中国经济还未达到稳态状态，或者说还是发展中国家。其储蓄率在改革开放之后的四十多年里一直在变动，根据我们的研究，中国的资本存量和产出也是沿着新古典模型趋势增长，但由于储蓄率的变动影响到人口的增速，中国的增长轨迹出现了三次变轨，而且每一次变轨都导致下一阶段的资本存量增速下降更快。新古典增长模型是基于个人的储蓄/消费意愿的，也即储蓄率的变动是内生的。过低的储蓄率不足以支撑高增长，但过高的储蓄率又会抑制消费造成投资过度。我国政府在经济发展中干预储蓄率，企业所有制结构变化影响储蓄率以及人口结构变动冲击储蓄率，都造成了目前看到的投资相对过剩，消费明显不足的结构失衡状态。当地方政府推行的“赛马机制”所创造的中国经济腾飞奇迹在世界上被宣传和赞扬时，其副产品-高债务、高房价、高劳动的影响已经逐渐显现出来。充分竞争体制是合理资本增长路径的制度基础。理论界已经证实竞争均衡中的人均资本-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%197819831988199319982003200820132018资本存量增速实际消费增速 请仔细阅读本报告末页声明增长轨迹和最优增长路径是一致的。此时所有的资源被充分利用，经济增长方式更接近C-D生产函数，劳动收入份额保持基本不变，人均收入随着经济发展不断增长。根据资本主义第一定理，α=r*β，经济起飞的过程中随着资本存量的不断上升，资本回报率会不断下降，但由于充分竞争，资本收入份额可以保持在合理水平不变。中国的市场化改革还未完成，市场化偏离程度在2012年之后开始放大，要素替代弹性也显著小于1，资本回报率下降的速度超过资本收入比（资本存量/GDP），造成资本收入份额在2012年之后有所下降、资本相对过剩态势的形成。当经济达到稳态时，资本回报率会保持不变。在未来长期发展过程中，无论发生何种产业结构转型，无论是从劳动密集型为主的产业结构向资本密集型为主的产业结构转变，还是从资本密集型为主的产业结构向以服务业为主的产业结构转变，整体社会的资本回报率都会保持基本不变。美国在从一个农业国向工业国转变的1802-1870年里的实际回报率为7%，从一个工业国转变为世界第一大国的1871-1925年里的实际回报率大约是6.6%，最近的1926-2006年的实际回报率是6.8%，其实际回报率表现出超常的稳定性。但中国经济还未达到稳态，资本回报率还在持续下降。根据我们的测算，2023年中国资本回报率已经下降至6.5%左右，是改革开放以来的较低水平。正如前面所言，资本增长路径并非严格按照模型轨迹发展，资本回报率下降速度更快，并且宏观杠杆率上升速度超过了资本收入比，负债的增加会提高利息占GDP比重，反过来促