铂金季刊：2025年第1季度

2025年5月19日 1 2025年第1季度《铂金季刊》©2025年世界铂金投资协会–WPIC®保留所有权利。铂金投资逻辑——在地缘政治纷扰中甄别尽管铂金市场连续第三年预计处于短缺状态，但其投资逻辑依然显著。然而，美国贸易政策的动态演变加剧了经济不确定性——自2024年11月以来，特朗普政府宣布、实施、撤回并重新谈判了多项关税政策。下文将从市场对关税担忧的反应、关税确定性的改善、关税对铂金需求的间接风险，以及关税风险升级的潜在冲击等几个方面进行梳理。2025年初，美国关税政策的阴影似乎笼罩所有领域。市场对铂金进口可能被加征关税的风险做出预判性反应，导致铂金流入美国及交易所库存——第一季度纽约商品交易所（NYMEX）铂金库存增加36.1万盎司至63.1万盎司。2025年第一季度，期转现（EFP）隐含价差峰值达约65美元/盎司，租赁利率从2024年第四季度的约1%飙升至13%。2025年4月2日发布的关税细则明确了美国关税对铂金的影响。当前，由于铂金被列为关键战略矿产，大部分进口铂金（海绵铂、铂粒、铂锭等）都免征关税。含铂制成品（催化剂、涂层等）及非法定货币类的铂金造铸品都要缴纳关税，实际上，投资铂金币是免征关税的，而铸造铂金投资条则需纳税。由于美国市场铸造铂金条供应主要依赖瑞士进口，此举不利于美国投资需求。尽管2025年美国铂金条与铂金币需求预计同比增长2.1万盎司，但《铂金季刊》对2025年展望的修正反映出，与我们2025年3月的《铂金季刊》相比，美国的金条币需求减少了1.6万盎司。直接进口到美国的铂金以海绵铂、铂粒、铂锭及废料为主，因此铂金基本免征直接关税。铂金作为一种关键矿物的豁免和指定，可能反映了铂金在几个战略行业中的重要性，以及美国本土初级与回收供应无法满足需求（年供应缺口约70万盎司）的事实。市场对铂金进口受关税直接冲击的担忧缓解，表现为租赁利率回落（2025年5月初降至约7%）、期转现（EFP）价差收窄，以及金属开始流出交易所仓库（尽管尚未明确流回欧洲）。此次《铂金季刊》预测2025年交易所库存将增加15万盎司，但鉴于2025年第一季度已积累36.1万盎司，该预测隐含纽约商品交易所（NYMEX）库存将在2025年剩余时间进一步下降。尽管铂金基本规避了直接关税冲击，但其需求仍将间接受关税政策影响，因其作为原材料广泛用于美国进口的各类制成品。此次《铂金季刊》对2025年展望的更新，通过汽车与首饰领域反映了关税对市场的间接影响：全球汽车领域铂金需求预测值下调5万盎司，归因于轻型车产量预期削减约200万辆，且重型车队投资因贸易量预期下降而推迟；印度铂金珠宝加工需求预测值较上一期《铂金季刊》下调4.5万盎司（因对美出口或受关税冲击）。关税对铂金首饰领域需求的影响具有差异化特征。自上一期《铂金季刊》发布以来，因对美出口或受关税冲击，印度铂金首饰加工量减少4.5万盎司。然而，在贸易、地缘政治和经济衰退风险加剧的情况下，到2025年第一季度，黄金价格一直在上涨，这对中国金饰需求产生了负面影响（本季度下降32%）。中国珠宝制造商与零售商因消费者对黄金价格承受力下降，开始转向更具价格优势且利润率更高的铂金珠宝，推动2025年中国首饰领域铂金需求预计同比增长15%（+6.2万盎司）。工业领域的铂金需求主要与新工厂投产相关，其投产时间取决于长期投资决策。因此，美国贸易政策引发的全球经济不确定性尚未体现在对工业领域铂金需求近期展望（即2025年预测）的大幅修正中。铂金凭借其独特的属性及多元化终端应用场景，能够有效缓冲贸易战及全球GDP增速放缓的负面影响。因此，2025年铂金需求前景的调整幅度可能低于预期。2025年，总需求预计同比下降4%（-33.8万盎司），市场短缺预期为96.6万盎司。鉴于坚实的市场基本面，唯有经济条件发生急剧恶化才可能显著缓解当前的供应短缺格局，但此情景发生概率较低。 2 2025年第1季度《铂金季刊》©2025年世界铂金投资协会–WPIC®保留所有权利。在供应端，铂金总供应量预计2025年同比下降4%，与需求降幅基本持平。供应端风险仍是铂金市场面临的核心议题：矿企在2024年为应对低价环境实施资产与资本预算重组。回收方面，铂金回收供应仍未恢复至疫情前水平。值得注意的是，2025年铂金总供应量预计将跌破700万盎司，除疫情期间外，此数值为2013年以来我们发布季刊系列的最低水平，反映出供应端面临的结构性阻力（自2015年以来年复合增长率下降1%）。总的来说，铂金市场的结构性短缺已根深蒂固，并持续消耗地上存量，预计至2025年底地上存量将仅能满足约三个月的需求量。长期来看，这种局面不可持续，因大宗商品市场通常通过价格刺激供应端响应或抑制需求以自我调节短缺。然而，2025年第一季度铂金市场录得的大幅短缺并未推动铂价持续上行，这可能源于投资者对关税导致需求破坏及纽约商品交易所（NYMEX）积累库存潜在回流的担忧。此外，市场紧缩反映在租赁利率的升高之上，其效应在于鼓励向终端用户出借铂金，从而形成临时供应来源，直至借贷方需归还金属以平仓借贷为止。当前价格下，彼时能否有足够的铂金供应仍不确定。我们认为，至少短期内，供需两端价格弹性较低，这为投资者提供了具有吸引力的机会。铂金供需——第一季度趋势及2025年最新展望受供应下降及需求上升的影响，2025年第一季度铂金短缺81.6万盎司2025年第一季度铂金供需趋势呈现分化。因矿山供应量同比下降13%（-11.7万盎司），铂金总供应量同比下降10%，部分被回收量同比2%的增长（+6千盎司）所抵消。南非矿区受强降雨引发洪水影响导致产量受损，叠加南非与津巴布韦冶炼产能利用率低迷；北美地区则因矿山重组计划影响产量。在第一季度，铂金总需求量同比增长10%（+21.5万盎司），需求增长主要受投资增加的驱动，为应对铂金进口可能加征关税的威胁，市场预判性将金属转移至美国（包括流入纽约商品交易所仓库），推动2025年第一季度交易所库存增加36.1万盎司。正如所料，2025年第一季度玻璃产能的周期性下降拖累了工业领域的铂金需求（同比下降22%）；汽车领域铂金需求因含催化剂车辆产量下降同比缩减4%。2025年第一季度净影响为市场短缺81.6万盎司，创下六年以来最大季度缺口。2025年展望更新——结构性因素支撑连续第三年显著年度短缺预计2025年铂金供应低迷，同比下滑4%。在第一季度供应意外疲软之后，矿山产量预计将在2025年剩余时间逐步改善，由于南非生产商无法复制去年大规模抛售在制品库存带来的受益，全年产量仍将较2024年下降6%（-35.5万盎司）。铂金回收供应在2025年预计将同比小幅增长3%。西方市场汽车催化剂废料回收量从低位企稳，而中国废料供应将受益于政府旧车报废激励措施而上升。再看需求端，2025年铂金总需求同比4%的降幅主要源于工业领域需求的走弱（玻璃产能扩张的周期性疲软）。然而，国际贸易流动的高风险为2025年需求展望带来大量的不确定性。值得关注的是，铂金多元化的终端应用场景有望缓冲2025年贸易放缓的负面影响：中国铂金投资领域需求与铂金首饰领域需求的上调，抵消了汽车领域需求及对出口到美国的区域首饰市场需求量的下调。综合供需展望，2025年铂金市场预计短缺96.6万盎司（966 koz），相当于年需求量的12%。 3 ©2025年世界铂金投资协会–WPIC®保留所有权利。WPIC产品合作项目亮点我们与持续增长的全球产品合作伙伴网络协作，继续获取市场洞察以制定提升铂金投资的适宜策略。在欧美市场，由于非法定货币类产品的关税及租赁利率飙升尚未对库存或产量造成负面影响，铂金销量仍超预期。随着市场对铂金认知度的提升，其低价及相较于黄金具有更低的下行风险正吸引更多黄金投资者转向铂金。近期，中国零售铂金条（<500克）需求呈现前所未有的增长，部分受黄金与铂金价差扩大驱动，叠加世界铂金投资协会（WPIC）卓有成效的投资者教育举措。此轮需求激增促使更多新的加工商与经销商进入铂金市场。 4 2025年第1季度《铂金季刊》©2025年世界铂金投资协会–WPIC®保留所有权利。尽管面临产能限制与竞争加剧，世界铂金投资协会合作伙伴在今年前四个月仍实现销量破纪录，该增长亦对中国铂金珠宝需求复苏产生积极影响。4月，一家核心合作伙伴首次在抖音平台推出铂金条销售，而北京某知名品牌铂金首饰零售商亦将铂金投资条纳入其产品线。展望未来，上海铂金周（SPW）定于7月第二周举办，议程聚焦铂族金属（PGM）供应动态及汽车领域需求。Trevor Raymond,首席执行官目录前言汇总表2025年第1季度回顾2025年展望16712 5延伸图表术语表版权和免责声明192428 2025年第1季度《铂金季刊》数据资料由金属聚焦有限公司（自2019年起）及在此之前由SFA（牛津）为世界铂金投资协会提供来源:金属聚焦2021 - 2025f.注释：1.**地上存量：截至2018年12月31日为365万盎司（金属聚焦）。2.†非道路汽车需求包括在汽车催化剂需求中。3.所有估算基于最新可用信息，但可能会在随后的季度报告中进行修订。4.WPIC未发布2013年或2014年前两季度的季度估算。然而2014年第三季度至2022年第四季度的季度估算已包含在之前发布的《铂金季报》中，这些报告可以在WPIC网站上免费下载。5.2023年第一季度起的季度估算及2022年下半年估算分别包含在第23和24页的表格3和表格4中（供应、需求和地上存量）。地区回收供应的详细信息见第26页的表，仅从2019年开始发布。6.第26页的表6中各地区回收供应的详细信息仅从2019年开始发布。铂金供需平衡(千盎司)供应精炼产量生产商库存增加(-)/减少(+)总矿产供应回收汽车催化剂总供应需求汽车汽车催化剂首饰工业固定式氢气和其他投资铂金条币的变化中国铂金条≥500克ETF持有量变化交易所持有库存变化总需求平衡地上存量表1：供需和地上存量情况概要 2025年第1季度《铂金季刊》数据资料由金属聚焦有限公司（自2019年起）及在此之前由SFA（牛津）为世界铂金投资协会提供2025年第1季度铂金市场回顾受美国关税政策的持续不确定性及南非产量受限（强降雨引发矿区洪水）的影响，2025年第一季度铂金市场短缺显著加剧。总供应量同比下降10%至145.8万盎司，反映了矿山产量的季度疲软未能被回收供应的同比小幅回升所抵消。需求量同比增长10%至227.4万盎司。这一增长主要是由于CME交割库库存流入增加，因为关税相关的不确定性和不断扩大的仓位溢价鼓励了更多的铂金流入美国。汽车领域需求因季度产量下降而走弱，制造商因潜在关税推高原材料及零部件成本被迫调整策略；工业领域需求也出现萎缩，中国玻璃产能的有限增长被其他地区工厂关闭所抵消。供应2025年第一季度，全球铂金精炼矿产供应面临显著阻力，除俄罗斯外，所有主产区均表现疲软。尽管2024年第一季度基数较低，2025年第一季度供应量仍同比下降10%至110.8万盎司，创我们季度报告系列的最低季度产量（2020年第二季度英美铂业ACP转炉厂停产除外）。南非是产量下滑的主要区域，产量同比下降10%至71.5万盎司。本季南非遭遇异常强降雨（2月尤为严重），引发大范围洪水。河流泛滥及水坝溃堤导致Amandelbult地下矿区部分区域被淹，预计全面复产需至2025年第三季度。其他多个矿区亦受波及。英美铂业（Anglo American Platinum）精炼产量下降主要是由于开采量减少、加工设施计划性维护及贵金属精炼厂三年期库存盘点所致；英帕拉铂业（Implats）产量受3号熔炉重建及5号熔炉非计划维修影响，但铂金产量同比保持稳定。津巴布韦铂金产量亦同比下降13%至11.5万盎司。Unki矿区维护与品位下降、机械化车队可用性降低及熔炉优化工程冲击了津巴布韦铂业（Zimplats）的产量。北美地区铂金产量预计同比下降30%至5万盎司，这反映了斯班一静水公司（Sibanye-Stillwater）缩减美国业务规模实施重组，叠加加拿大伴生镍