SPG与MAC - 更新估值

-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%1Q242Q243Q244Q241Q251Q242Q243Q244Q241Q25 .-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%85%87%89%91%93%95%.80%85%90%95%100%图2 - MAC SS NOI增长与入住率来源：Jefferies, 公司资料来源：Jefferies, 公司报告, FactSet2Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q20212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q241Q25总中心占用率 SS净运营收入增长率（右轴）1Q202Q20 3Q204Q201Q21 2Q213Q214q21 1q222Q22 3Q224Q221Q23 2Q233Q234Q23 1Q242Q24 3Q244Q241Q25SPG占用MAC占用率SPG19年平均入住率 MAC19年平均入住率图4 - MAC使用率 - 增长空间以恢复疫情前水平附件3 - 基础租金 - 新领导层下MAC租金改善 .0%.图6 - 购物中心主要租户类别来源：Jefferies, SafeGraph图7 - SNO管线保持强劲来源：Jefferies, FactSet1 (212) 778-8011 | ltsai@jefferies.com琳达·蔡* | 股权分析师餐厅服装店健康/个人护理鞋店首饰/行李运动用品百货公司家居用品电子/家电电信运营商健身/健身房2Q24 3Q24 4Q24 1Q25SNO流水线300 bps NA 250 bps 300 bps来源：Jefferies, 公司资料, FactSet阿米德·梅里* | 股权助理+1 (212) 778-8456 | amehri@jefferies.com乔纳森·彼得森* | 股权分析师(212) 284-1705 | jpetersen@jefferies.com $1.49)，以及我们26 FFO/每股收益的$1.59估值为($1.59 (+6.1% 同比增长)。我们上调目标价至$19。重申买入评级。请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。估值：购物中心股票今年迄今下跌-8.4%，落后于RMZ（上涨+1.4%）和标普500（上涨+12.4%），其中SPG（-7.3%）表现优于MAC（今年迄今下跌-18.5%）。虽然购物中心REITs目前交易价格大致与其10年平均P/FFO倍数持平，SPG为12.9x NTM P/FFO（对比10年平均12.9x）和MAC为10.6x（对比10年平均11.7x），但该板块仍以显著-27%的折扣交易于更广泛的REIT平均价格。尽管SPG的持续SSNOI增长，MAC的末端加权增长以及诱人的股息回报率（MAC 4.3%，SPG 5.4%），这种深度折扣表明A级购物中心REITs仍然被低估。考虑到没有新的供应，我们预计A级购物中心倍数将持续改善。 变更摘要公司SPG先前MAC先前请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。^前一个交易日的收盘价，除非另有说明。价格：市价FFO：SPG代表核心FFO ...来源：Jefferies，公司数据图9 - MAC股利贴现模型 (DDM)来源：Jefferies，公司数据第10号展品 - SPG损益表和资产负债表展示8 - SPG股利折现模型(DDM)股利折现模型分配资金 PS支付比率每股分红股息现值终值股利现值之和终值现值隐含每股价值12个月每股股权价值估值假设终端股息增长率中期年度FAD增长率无风险利率贝塔（5年历史调整周度与标普500对比）权益风险溢价权益资本成本股利折现模型分配资金 PSFAD支付比率每股分红股息现值终值股利现值之和终值现值隐含每股价值12个月每股股权价值估值假设终端股息增长率中期年度FAD增长率无风险利率贝塔（5年历史调整周度与标普500对比）权益风险溢价权益资本成本来源：Jefferies，公司数据EPS请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。 .来源：Jefferies, 公司资料图11 - MAC利润表模型EPS请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。 投资逻辑 / 我们的差异点长远视角：西蒙地产集团可持续性很重要ESG行业深度解析：房地产投资信托基金(REITs)•'25年适度的入住率增长得益于坚韧的消费支出•HSD至LDD重新租赁利差•有限的再开发贡献与历史基本情况$178, +13%Qs到管理层：(1)您绿色零售商合作策略的下一步是什么？绿色租赁的采用是否会在您的范围3排放目标中发挥作用？（2）您是否看到了现有/潜在租户对您的ESG倡议承诺的回应？您是否预期会有增量需求，以及来自哪些类型的租户？（3）您如何平衡您的ESG目标与您的财务目标？公司目标：(1)到2035年，范围1和2减少68%，范围3温室气体排放减少21%。(2)到2025年将用水量减少20%（与2013年相比）。(3)在其所有物业提供100%的电动汽车充电站。SPG在充满挑战的零售环境中稳步前行，凭借其优质的投资组合、稳健的资产负债表、与零售商的议价能力以及资金充裕的再开发计划，以维持资产在不断变化的零售格局中的相关性。然而，鉴于外出就餐和服装消费的高度自主性以及当前宏观经济环境，我们看到了入住率风险。随着租户离开购物中心，前往露天购物中心，较慢的经济环境削弱了其定价能力。请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。主要材料问题：(1) 能源管理是房地产投资信托公司(REITs)的一项重要ESG议题，因为高效的建筑能够吸引具有ESG意识的租户，有助于提高租金，推动节省公用事业费用，并降低成本。(2) 产品设计与生命周期管理对房地产投资信托公司(REITs)至关重要，因为它们参与了从收购到开发再到拆除建筑的全过程。 上行情景$204, +30%•由于成功回填空置空间及对SPG的高品质资产的需求增加而带来的显著入住率提升•在先前基准箱的强力市值基础上，租赁利差得到提升•加速资产恢复带来的更强再开发贡献•PT表示相对于基准案例的2倍FFO溢价倍数 催化剂•由于商店关闭和破产数量的显著增加，入住率下降加剧•需求降低导致租金息差放缓•有限的重开发贡献•基于COVID-19大流行开始的基于PT的凹槽多重下行情景$98, -38%•成功完成大规模再开发项目•租赁利差发生重大变化•租户破产率上升和商店关闭•鉴于困境中的机遇，公开和私人收购的潜在可能性•通货膨胀和/或经济衰退对消费者支出的影响 6 财务：西蒙地产集团估值指标spg代表核心ffo估计变化美元持续 FFo先前EBITDA (MM)先前DPS先前FFO先前Q1先前Q2先前Q3先前Q4先前美元请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。 12.38-2%12.594,555.3+2%4,474.28.57-3%8.8312.43-1%12.59-10%2.953.053.16+2%3.113.55+2%3.472025E2.67A2025E16.7x12.6x 可持续性很重要ESG行业深度解析：房地产投资信托基金(REITs)投资逻辑 / 我们的差异点长远视角：麦里itch公司公司目标：(1) 到2030年实现碳中和。(2) 50%的投资组合能源使用通过公用事业/直接可再生能源采购获得支持。(3) 到2025年实现70%的废物分流率。(4) 到2030年将建筑和景观用水量减少50%。Q向管理层提问：(1)鉴于您的目标reduc e项目中的隐含碳,你将使用哪些方法或工具来制定标准并跟踪进度？（2）以在2023年实施绿色租赁计划为目标，租户有多容易接受是否有对齐相应地排放目标？基本情况$19, +21%•'25年适度的入住率增长得益于消费者支出的改善•改进租赁利差•PT是DDM衍生请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。鉴于外出就餐和服装支出的自主性，以及当前宏观经济环境，购物中心出租率面临着相对于其他物业类型更高的风险。此外，由于租户仍然选择露天购物中心而离开购物中心，经济放缓对定价能力产生了负面影响。Macerich 持有一系列大多是高质量且人口结构强劲的资产，但较高的利率和杠杆率较高的资产负债表使得其盈利增长相对于资本实力更强的竞争对手更加困难。首要材料问题：（1）能源管理是房地产投资信托公司（REITs）的一个顶级ESG问题，因为高效的建筑将吸引具有ESG意识的租户，有助于提高租金，推动节省公用事业费用，并降低成本。（2）产品设计及生命周期管理对于房地产投资信托公司（REITs）非常重要，因为它们涉及从收购到开发再到拆除建筑的全过程。越早考虑建筑全生命周期的ESG，房地产投资信托公司（REITs）受潜在监管风险的影响就越小，并且可能受益于专注于ESG的投资。 上行情景$26, +65%•由于空置空间的成功回填和正的净吸纳量带来的强劲需求，导致的入住率提升•加速租赁利差•开发再利用的超预期贡献，鉴于项目完成速度加快•PT表示相对于基准案例的2倍FFO溢价倍数 催化剂•对正在进行的改造计划中的前西尔斯仓库进行成功改造/重新租赁•提升占用进度•抵押品再融资到期•租户销售额增长的加速度•通货膨胀和/或经济衰退对消费者支出的影响•租户破产率上升和商店关闭•购物中心领域的并购活动下行情景$13, -17%•因加速门店关闭和破产导致的占用损失•由于对空间的需求降低，压缩租赁利差•由于租金开始日期延迟，再开发贡献较低•基于COVID-19大流行开始的基于PT的凹槽多重 8 财务：麦凯瑞公司估值指标MAC代表核心FFO估计变化美元DPS持续 FFo先前FFO先前Q1先前Q2先前Q3先前Q4先前美元请参阅本报告第10至16页的重要披露信息。本报告仅供杰富瑞客户阅读。禁止未经授权的传播。 0.691.501.500.350.370.46+2%0.452025E0.33A2025E10.5x 麦卡瑞奇公司公司估值/风险西蒙地产集团分析师认证：下行风险：预期之外的较高CPI数据导致长期利率上升、收益率扩张、信用下调、零售销售下降。杰弗里斯金融集团股份有限公司、其关联公司或子公司在Tanger Factory Outlet Centers的证券或美国存托凭证上做市。公司特定披露投资建议记录克莱佩里尔西蒙地产集团(《进口商品检验鉴定管理条例》第3条第1款e项和第7条)公司描述麦卡瑞奇公司我，李娜蔡，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。我们的目标价格是派生于DDM的。对我们目标价格的主要风险包括：1）经济衰退；2）线上零售销售转移的加速；以及3）利率上升。我们的价格目标是基于DDM得出的。上行风险包括杠杆率的显著改善、租赁量的加速增长以及ABR的显著改善。下行风险包括租户违约、入住率的改善速度低于预期以及定价能力的减弱。西蒙地产集团是一家房地产投资信托公司，持有西蒙地产集团有限责任公司（或称运营合伙企业）多数股权，该合伙企业拥有公司所有的房地产物业。公司拥有、开发和经营零售房地产物业，包括区域购物中心、Premium Outlet中心、The Mills以及社区/生活方式中心。我，乔纳森·彼得森，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券（及公司）的个人观点。我还证明，我的任何补偿部分均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。如同所有Jefferies员工一样，负责本报告