iPhone15多项升级驱动换机，Mac更新周期后表现疲软

持有 2023年11月24日 iPhone15多项升级驱动换机，Mac更新周期后表现疲软 韩啸宇+852-25222101Peter.han@firstshanghai.com.hk 财 务 摘 要 ：本季度公司总收入为895亿美元，同比下降0.7%，持平彭博一致预期。其中产品收入为672亿美元，同比下降5.3%；服务收入为223亿美元，同比增长16.3%。收入的下滑主要由于iPad和Mac销售收入的同比下降。毛利为404亿美元，毛利率为45.2%，环比增长70个基点，同比增长290个基点。毛利率的上升主要是由于服务业务收入增长带 来 的 结 构 性 变 化 。 净 利 润 为230亿 美 元 ， 同 比 增 长10.8%，高于彭博一致预期的218亿美元。摊薄每股盈利为1.46美 元 ， 高 于 彭 博 一 致 预 期 的1.39美 元 。 公 司 预 计FY24Q1业绩将出现增长，但由于季度调整FY24Q1将比去年同期少计算一周，整体收入将与去年相似。 李倩+852-25321539Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT股价191.31美元目标价200.00美元（+4.54%）股票代码AAPL总股本155.43亿股市值29754亿美元52周高/低198.23美 元/124.17美元每股账面值4.00美元主要股东VanguardGroup8.4%Blackrock6.7%Berkshire Hathaway5.9%State Street Corp3.7% iPhone15升级项目较多将驱动消费者换机：本季度公司发布iPhone15系列，美元售价不变。我们认为相比于iPhone 14系列对于iPhone 13系列的主要升级（灵动岛），iPhone 15系列主要升级更加明显且容易被用户感知（Pro系列钛合金边框减重、Pro系列8GB内存、USB-C接口、操作按钮）。因此iPhone 15将对大量的13及前代iPhone用户产生吸引力，我们预计销量将高于14代。 Mac大更新周期后表现疲软，新品发布节奏加快：Mac收入为76亿美元，同比下降34%。除了去年的高基数原因外，我们认为主要由于M系列处理器Mac吸引了大量Mac老用户换机，但今年随着大量用户换机完成及周期下行，Mac电脑依然难以吸引来自Windows系统的新用户支持。苹果也加快了Mac的 更 新 速 度 ， 发 布 了 搭 载M3系 列 处 理 器 的 新 一 代MacBook、MacBook Pro，相对于M2系列的性能提升明显。 目标价200.00美元，持有评级：我们采用DCF模型对公司进行估值。设定WACC为8.5%。由于公司的付费订阅用户数量持续增长，消费电子市场进入回暖周期，费用率控制得当，我们预计公司的收入及利润率将获得持续提升。我们维持公司的永续增长率3%，求得合理股价为200.00美元，相比较当前股价有4.54%的上涨空间，持有评级。 来源:彭博 FY2023Q4业绩摘要 本季度公司总收入为895亿美元，同比下降0.7%，持平彭博一致预期。其中产品收入为672亿美元，同比下降5.3%；服务收入为223亿美元，同比增长16.3%。收入的下滑主要由于iPad和Mac销售收入的同比下降。 收入同比下降0.7%，持平预期 本季度公司的毛利为404亿美元，毛利率为45.2%，环比增长70个基点，同比增长290个基点。其中产品毛利率为36.6%，服务毛利率为70.9%。毛利率的上升主要是由于服务业务收入增长带来的结构性变化。 毛利率为45.2% 本季度公司的净利润为230亿美元，同比增长10.8%，高于彭博一致预期的218亿美元。摊薄每股盈利为1.46美元，高于彭博一致预期的1.39美元，去年同期为1.29美元。 净利润同比增长10.8%，高于预期 本季度，公司的现金及可交易证券结余为1620亿美元，净现金为510亿美元。公司共向股东返还接近250亿美元，包205亿美元的股票回购及38亿美元的股息，季度股息为0.24美元/股。 公司预计FY24Q1业绩将出现增长，但由于季度调整FY24Q1将比去年同期少计算一周，整体收入将与去年相似，汇率将带来近1pct的负面影响。iPhone收入绝对值将增长，Mac销量将有所恢复，但iPad及可穿戴设备收入将大幅下滑，服务业务收入将维持双位数同比增长。公司Q1的毛利率将在45%-46%之间，经营支出为144-146亿美元，税率约为16%。 公司预计下一季度的收入同比持平，外汇带来1pct的负面影响 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、iPad、Mac、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为438、64、76、223、93亿美元。iPhone收入占比为48.9%，去年同期为47.3%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为401、151、225、55、63亿美元。本季度公司欧美市场的服务收入创造了历史记录。公司表示印度市场收入创下历史新高，在加拿大、拉丁美洲、中东和南亚也创下了9月份季度的纪录。按印度2023年H1智能手机销量0.64亿台，苹果印度iPhone出货量目前占比约6%，未来参考中国市场达到15%左右计算，同时印度整体市场销量增长，我们预计印度市场将能贡献200亿美元以上的硬件销售增量。 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone15发布，升级项目较多将驱动消费者换机 iPhone收入同比下降2%本季度iPhone业务收入为433亿美元，同比增长3%。ASP为817美元，同比下降4美元。据IDC数据，2023Q3全球手机出货量3亿台，同比下降0.1%；其中iPhone为5230万台，同比增长2.5%，出货量占比17.7%。中国区手机出货量共6710万台，同比下降6.3%；其中iPhone出货量1070万台，同比下降4%。 iPhone15升级项目较多本季度公司发布iPhone15系列，美元售价不变。我们认为相比于iPhone 14系列对于iPhone13系列的主要升级（灵动岛），iPhone15系列主要升级更加明显且容易被用户感知（Pro系列钛合金边框减重、Pro系列8GB内存、USB-C接口、操作按钮）。因此iPhone 15将对大量的13及前代iPhone用户产生吸引力，我们预计销量将高于14代。 目前市场上约有13亿台iPhone，如果按照留存比率80%，换机周期4年计算，我们认为每年将有约2.6亿旧iPhone用户的换机需求。如果考虑iPhone吸引安卓手机用户的影响，iPhone的销量还有可观的提升空间。同时，我们认为中国市场iPhone销量将受到华为新款智能手机的竞争出现下降，但对于全球iPhone年销量影响不大。 资料来源：公司披露，第一上海整理 服务业务稳定增长 本季度，服务收入为223亿美元，同比增长16%，收入占比为25%。服务业务的增长主要受益于AppStore、广告、Apple TV+，iCloud，AppleCare。公司目前共有超过10亿付费订阅用户，活跃苹果设备量超过20亿台。MLS季票订阅量超出公司的预期。 服务收入同比增长16% 付费订阅用户超10亿 目前公司订阅类服务产品主要包括Apple TV+、Music、iCloud、Arcade、News+等多个类别。本季度全家桶Apple One定价上调：个人版从之前的16.95美元/月上调至19.95美元/月；家庭版从之前的22.95美元/月上调至25.95美元/月；高级版从之前的32.95美元/月上调至37.95美元/月。 AppleOne涨价 Apple One的捆绑销售策略将提升付费用户数量和ARPPU，同时试错成本较低。苹果软件服务的货币化速度正处于高速增长期，我们认为苹果订阅制软件服务的ARPPU有望从当前的40美元/年左右提升至100美元/年以上。同时，苹果也将尝试在其系统自带应用程序中加入更多的广告以提升广告收入。 资料来源：公司披露，第一上海整理 Mac大更新周期后表现疲软，新品发布节奏加快 本季度，可穿戴设备及配件收入为93亿美元，同比下降3%。本季度公司发布了Apple Watch Series 9和Apple Watch Ultra 2，加入双击手势功能。 可穿戴设备收入同比增长3% 消费电子下滑周期基本结束，季度出现环比增长。本季度，iPad收入为64亿美元，同比下降10%，仍未见扭转趋势。Mac收入为76亿美元，同比下降34%。除了去年的高基数原因外，我们认为主要由于M系列处理器Mac吸引了大量Mac老用户换机，但今年随着大量用户换机完成及周期下行，Mac电脑依然难以吸引来自Windows系统的新用户支持。苹果也加快了Mac的更新速度，发布了搭载M3系列处理器的新一代MacBook、MacBookPro，相对于M2系列的性能提升明显。 iPad收入同比下降10%，Mac收入同比下降34% 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 估值 目标价200.00美元，持有评级 我们采用DCF模型对公司进行估值。设定WACC为8.5%。由于公司的付费订阅用户数量持续增长，消费电子市场进入回暖周期，费用率控制得当，我们预计公司的收入及利润率将获得持续提升。预测公司未来三年收入CAGR为5.1%，对应EPSCAGR为8.8%。我们维持公司的永续增长率3%，求得合理股价为200.00美元，相比较当前股价有4.54%的上涨空间，持有评级。 风险因素 智能手机市场已经接近饱和，手机销量来自于更新用户。目前安卓手机性价比优势凸显，如果公司的产品竞争力减弱，将会对公司的收入造成较大影响，并影响iOS生态中的用户量。 订阅业务风险 AppleTV+、New+、Arcade、Fitness+都面临较强的市场竞争对手，可能会影响公司新订阅业务的增长与收入。 汇率风险 受宏观环境影响，汇率波动会影响公司以美元计价的财务数据。当前美元强势，海外收入以美元计算会有额外亏损。 中美关系紧张，苹果一直被担心成为中方报复美国的替罪羊。苹果的硬件代工集中在中国大陆，芯片采购集中于中国台湾的台积电，疫情封锁等情况将影响供货。苹果也在未雨绸缪，开始将产业链转移到北美及部分东南亚国家。 当前宏观经济环境正面临滞涨压力，消费者更加审慎，同时疫情带来的个人计算机高需求已经过去，智能手机与PC需求下滑严重，对公司收入增长造成压力。 主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话: (852) 2522-2101传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或