6月电网改革不太可能保持势头

Jefferies 于 2025 年 6 月 13 日发布了对德国电力与清洁能源公司 E.ON 的研报，重点关注即将于 6 月 16 日和 30 日发布的德国电网监管更新。

核心观点：市场预期监管更新将显著提高 E.ON 德国电网的净资产收益率（RoE），但对潜在下行风险（尤其是成本基准监管）的重视程度不足。考虑到 E.ON 股票今年迄今为止已上涨 40%，估值倍数已显著扩张，分析师认为监管更新带来的净风险回报率可能略偏下行。

关键数据：

• E.ON 目前的监管周期（FY24-28）平均 RoE 为 4.5%，分析师的 FY29 基准情景为 6%，高情景为 7%。
• E.ON 德国电网 FY24-28 的平均总 RoE 估计为 9%，其中成本超预期贡献了其中的一半。
• 分析师认为，监管更新中可能包含的几种成本基准方法变化将收紧成本超预期的空间：
  • 将公司消除低效成本的时间从 5 年缩短至 3 年。
  • 采用计算效率分数的平均值，而不是最高值。
  • 对运营支出进行更动态的指数化，以反映电网扩张。
• E.ON 目前的隐含估值为 2027 年 EV/EBITDA 10.4 倍，高于同行 10.0 倍的水平。

研究结论：鉴于市场对 WACC/RoE 更新的预期已相当高，但对成本超预期风险的担忧不足，Jefferies 认为监管更新带来的短期净风险回报率略偏下行。因此，Jefferies 对 E.ON 的评级维持“持有”，目标价 16.00 欧元，较当前价格有 3% 的上涨空间。