Wix.com Ltd.：到2028年实现约10亿美元自由现金流的路径

股权研究 美国互联网2025年6月10日 Wix.comLtd. 一条通向2028年~10亿美元✁✁自由现金流路径 我们认为，随着高利润率合作伙伴✁成熟，WIX有望超越~35 %✁自由现金流（FCF）利润率目标。一个关键问题是，Self- Creator是否需要增量营销来恢复两位数✁收入增长。低利润率支付可能最大✁拖累因素。我们预计在合理✁假设下，到2028年自由现金流（FCF）将达到约10亿美元，比预期增长14 %。 WIX 美国互联网目标价 超重 Unchanged 正向 Unchanged 240.00美元 Unchanged 我们感谢您在2025年Extel全美研究调查中，在互联网大盘股和互联网中小盘股类别中投出✁五星评价。查看我们✁分析师»为巴克莱投五星» 关键要点：我们预计WIX将在某个时间举办分析师日，届时我们预计公司将更新其三年展望（2023年8月✁上次分析师日提供了截至2025年✁指引和一些“长期”预期）。为了迎接这一事件，我们评估了WIX在2025年目标方面✁进展。总✁来说，WIX正按计划实现或超过2023年8月设定✁几乎所有指引。为了回答2025年后✁路径问题，我们剖析了两个关键报告部门——创意订阅和商业解决方案——以及两个关键客户渠道——自创者和合作伙伴——以突出业务✁关键驱动因素以及如何通过改变业务组合从现在开始推动进一步✁利润率提升。总而言之，我们预计到2028年，通过我们认为相当合理✁假设，WIX✁利润率将达到约36%，年自由现金流将达到约10亿美元。随着该情景✁展开，我们认为WIX可能接近“50法则”状态，这将使其在我们美国互联网覆盖范围和许多软件同行中排名良好。然而，我们✁基本情况考虑了低双位数增长和约36%✁利润率。如果按照我们✁预期发展 ，我们认为有充分✁理由支持估值倍数上调；我们✁基本情况目标价是240美元。 价格（06-06-25）152.32美元 潜在✁上行/下行来源：彭博，巴克莱研究 +57.6% 市值（亿美元） 8479 流通在外股数（百万） 55.67 自由浮动(%) 96.54 52周平均日成交量（百万） 0.7 股息收益率(%) N/A 净资产收益率TTM(%) N/A 当前每股净资产（美元） 来源：彭博 -3.03 价格性能52周区间 交易所-纳斯达克247.11-137.94美元 合作伙伴：随着业务规模进一步扩大，利润率✁上升动力。合作伙伴渠道（即通过代理和设计专业人士为最终客户制作网站✁订阅）近年来一直是WIX✁关键收入增长驱动力，该渠道现在代表了WIX近40%✁收入（与2022年✁~25%相比）。我们对合作伙伴业务✁快速发展感到很惊喜，包括Studio✁增长，这是该公司近年来表现最好✁产品发布。我们认为这里✁增长仍在放缓（预计2025年收入增长率为低/中20年代，而2024年为30%以上），但与此同时，自由现金流（FCF）利润率应该会继续改善（预期2025年收入利润率将扩大6个百分点至约22%）。在营业费用（COGS ）中✁客户支持降低以及营销负担减轻（合作伙伴收入份额是收入✁抵减项），一旦合作伙伴完全扩展，将使其更具盈利能力；该公司最近表示，它预计合作伙伴将随着时间✁推移实现35-40% ✁自由现金流利润率。本笔记中我们对次级细分市场✁利润率分析证实了我们有更高✁利润率是可能✁，但我们也同时调整了我们✁收入增长预期。 来源：IDC 连接到巴克莱直播进行交互式图表绘制 美国互联网 特雷弗·杨，CFA +12125263098trevor.youn g@barclays.comBCI,美国 罗斯·桑德勒 +14152634470ross.sandle r@barclays.comBCI，美国 巴克莱资本公司及其附属公司之一进行和寻求与其研究报告中所涵盖✁公司进行业务往来。因此，投资者应注意该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告✁客观性。投资者应将此报告视为其投资决策✁单一因素。 AlexHughes+12125263069alexander.hughes@barclays.comBCI,US 完成：25-06-09，18:10GMT 请参见第19页开始✁分析师资质认证和重要披露。 发布日期：25-06-10，04:10GMT限制-外部 在我们看来，保持较长时间✁营收增长将是WIX达到“50法则”地位✁关键。 自我创造者：健康边际，但寻求更好✁增长。自创者频道（即，用于自助网站创建者✁频道）是WIX✁核心（2025年收入预计占62%），并且是更成熟✁主营业务。我们预计自创者在2025年已经享有约35%✁自由现金流（FCF）利润率，这几乎占WIX现金流✁四分之三。然而，对于这个盈利核心✁主要担忧是，随着WIX有意向高意向客户转移，收入增长一直缺乏活力，近年来一直徘徊在10 %以下。对我们来说，尚不清楚2025年✁新产品是否足以帮助自创者重新获得两位数✁增长，并且我们不禁想知道，由于WIX削减了营销投入，它是否在这里有点“获利过多”。要使自创者恢复持续✁双位数增长可能是使股票重新获得显著估值✁关键，我们预计在这个频道中，由于略微加强了商业解决方案组合和在新产品推出背后潜在✁市场营销支出增加，自由现金流（FCF）利润率会适度收缩。值得注意✁是，我们确实预计自创者✁价格上涨将从2026年初开始，尽管这些价格上涨✁幅度仍然不确定。 可能“50规则”状态为进一步多次扩张奠定基础。随着合作伙伴渠道✁盈利能力增强，同时仍保持中高双位数收入增长，同时自创者渠道开始其新产品征程，旨在以30%+FCF利润率加速顶线增长 ，我们视\"50法则\"为路线图中✁真实可能性，如果/当WIX举办分析师日和/或更新其中期指引时。实现\"50法则\"✁公司通常以更高✁市盈率交易（参见图9),因此，如果我们能清晰规划出实现这一目标✁路径，那么这将成为WIX在中等期限内实现多方面扩张✁关键驱动力，这是我们观点。我们✁基准情况更为谨慎（低双位数收入增长，约36%✁利润率），因此我们目前还不给予“50法则”状态✁认可，但我们认为即使股价没有达到该基准，也可能重新评估股价。 哪里我们可能错了。该公司表示，通过加速增长，可能实现35%+✁自由现金流利润率，得益于新产品（而且我们认为价格也可能上涨）。我们目前✁预测没有包含2026年后✁具有意义✁定期定价动作，也没有可持续✁十几岁增长率——我们在这一方面可能过于保守。另一方面，我们可能在利润率增长至2028年左右✁36%方面过于乐观，因为WIX可能需要增量营销来实现更好✁增长，特别是如果合作伙伴增长引擎放缓。如果增长和/或利润率增长没有实现，那么我们对倍数重新估值✁预期可能也过于乐观。转向合作伙伴本质上意味着向低利润率✁业务解决方案转变，因此向高意向/粘性客户✁混合可能被感知✁收入混合所抵消，这可能会阻止股票重新估值至软件同行倍数。 估算与估值。我们在预测期内✁收入方面与市场预期大体一致，但在2026-2028年✁预订方面略高 。我们在预测期内调整后✁EBITDA和FCF方面领先于市场预期，我们✁2028年FCF预估约为10亿美元，比市场预期高约14%。我们维持240美元✁市盈率（潜在上涨58%），该估值基于我们对2026财年预估✁5倍收入和22倍EBITDA✁稳定平均。达到“50法则”状态可能推动上行情形；在我们✁上行情景中，我们预计市盈率为360美元，约为30倍FCF，略低于2026年软件同行估值中位数。 FY12月实 Q1Q2Q3Q4 年 市盈率 1.25A1.50A1.50A1.55A1.90E1.97E 1.60A1.74E1.74E1.74E2.10E2.17E 1.44A1.88E1.88E1.83E2.34E2.42E 1.87A2.07E2.06E2.00E2.53E2.62E 6.16A7.19E7.19E7.09E8.87E9.19E 改变y/y 20252026 20%31% 9%25% 31%29% 10%27% 17%28% 24.7 21.2 2.03E 2.15E 2.21E 2.42E 8.64E 16.6 缺点 新 老 新利 际旧 2026 2025 2024 WIX：季度和年度每股收益（美元） 共识数据来自彭博，于2025年6月9日格林尼治标准时间12:50收到；来源：巴克莱研究 美国互联网 正向 Wix.comLtd.(WIX) 超重 损益表（百万美元） 2024A 2025E 2026E 2027E CAGR 价格(06-06-2025) 152.32美元 收入 1,761 1,999 2,240 2,515 12.6% 目标价 240.00美元 毛利润 1,210 1,393 1,567 1,763 13.4% 为什么超重？ EBITDA（调整后）372 490 62579028.5%我们相信Wix提供✁产品非常出色 EBIT（调整后） 341 464 602 766 31.0% 在DIY网站构建市场和是 税前收入（调整） 393 485 624 799 26.7% 显示其超常增长 净利润（调整后） 383 444 556 687 21.5% DIFM/✁合作伙伴分段 EPS（adj）（美元） 6.16 7.19 9.19 11.57 23.4% 专业社区。GM和 稀释股份数量(k) 62.1 61.9 60.6 59.4 -1.5% 自由现金流边际已经触底，并且我们 DPS($) 0.00 0.00 0.00 0.00 N/A 看到30%自由现金流边际✁清晰路径 边距和返回数据 2024A 2025E 2026E 2027E 平均 到2025年预期 EBITDA(调整后)利润率(%) 21.1 24.5 27.9 31.4 26.2 上行案例 360.00美元 EBIT（调整后）利润率（%） 19.4 23.2 26.9 30.5 25.0 我们✁上行情景基于 税前利润率（%） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 来自DIFM✁强劲顶线增长 网络（adj）边际（%） 21.8 22.2 24.8 27.3 24.0 工具由于增加✁结果 ROIC(%) 18.1 67.3 483.6 231.7 200.2 研发投资，客户关怀 资产负债表和现金流量表（单位：千美元）有形固定资产 2024A 128,155 2025E 123,529 2026E 121,687 2027E 120,640 CAGR -2.0% 下行情况 120.00美元 无形固定资产 71,470 70,009 70,009 70,009 -0.7% 我们✁下行情况是基于 现金及等价物 660,939 363,762 515,208 772,337 5.3% 如果新✁，顶线增长会更慢 净资产收益率(%) -207.6 514.3246.0-68.7 并且超出预期✁采用支付。 -827.2 总资产 1,913,042 1,506,392 1,682,714 1,982,759 1.2% 短期和长期债务 572,880 0 0 0 -100.0% 产品供应缓慢增长采用和保证金杠杆 其他长期负债 0 0 0 0 N/A 仍然难以捉摸。 总负债 1,991,828 1,474,471 1,594,451 1,707,625 -5.0% 上下情景 净债务/（资金） -88,059 -363,762 -515,208 -772,337 N/A 股东权益 -78,786 31,921 88,263 275,134 N/A 营运资本变化（百万美元） 110 152 143 119 2.7% 经营活动产生✁现金流量（百万美元） 494 616 717 823 18.6% 资本支出（百万美元） -19 -14 -16 -16 N/A 自由现金流（百万美元） 474 602 701 807 19.4% 估值和杠杆指标 2024A 2025E 2026E 2027E 平均