瑞士转折：瑞银可能面临高达约240亿美元的额外一级普通股资本（CET1）要求

大卫·阿拉姆soumya sarkarShreyans Badoni+ 91 (0) 22 6175 4027 shreyans.badoni@barclays.com 摩根大通，英国+ 44 (0) 20 7773 6579 david.alam@barclays.com 巴克莱，英国+44 (0) 20 7773 0315 soumya.sarkar@barclays.com 巴克莱，英国 最新瑞士提案的关键要点•提案需经过咨询程序，因此可能发生重大变化。UBS表示将积极与所有相关利益相关方参与咨询过程，并在可能的情况下评估适当的措施，以应对法规对其股东产生的负面影响。我们将继续关注事态发展。批准AT1电话的严格语言可能会导致高重置和低重置UBS AT1之间差异加大——我们认为这可能对整个资产类别有潜在影响，并且我们最近曾多次强调（这里and这里), 我们认为，重置溢价在AT1资产类别中仍然较低。在立法和法规层面都有措施，并且所有措施都适用普通咨询程序。在瑞士信贷危机之后，瑞士联邦委员会发布它在2025年6月6日发布最新的一批针对法案和条例的修订案，旨在加强瑞士“大到不能倒”的制度。这些修订包括对外国子公司的系统重要性银行实施更严格的资本要求、对系统重要性银行的复苏和解决提出额外要求、引入银行高级管理人员制度以及赋予瑞士金融市场监管局（FINMA）额外的权力。请参见图1为说明理事会的提案措施。•我们认为对UBS AT1s的影响是复杂的——较低的潜在净供应量应该是一个利好，但它可能会被对赎回和息票支付的更严格条件部分抵消。在我们看来，UBS的预期盈利能力和资本水平削弱了盈利测试和更高延期风险的任何潜在影响，而实施最早可能从2027年适用以及最终规则的潜在变化也是如此。关于“停止使用”资本的规则变更。我们当然注意到UBS将成为显著的净负今年高级债务发行人。 2 来源：瑞士联邦财政部门图1. 瑞士联邦委员会最新“大到不能倒”措施的关键提议示意图以下，我们从UBS信用角度，重点介绍我们认为的两项关键提议：瑞士母行对其国外子公司的资本支持理事会聘请了两位独立专家(教授 博士 海因茨·齐默曼并且阿尔瓦雷斯 & 马尔萨）来估算这些措施的成本。根据报告， Zimmerman医生估计为“200亿美元的额外一级资本使年平均总融资成本增加了约根据理事会的计算，如果将拟议的变更应用于截至2024年底的UBS资产负债表，摩根大通（母银行）将需要加强其持续经营要求18亿美元。这是由于CET1要求增加26亿美元，被AT1要求减少8亿美元所抵消——根据我们的计算，UBS目前拥有约185亿美元的AT1储备，而最高允许额度约为235亿美元（杠杆敞口的1.5%）。理事会表示，要求可能因UBS采取的战略行动而降低，并提出了在全面实施前6至8年的过渡期。联邦委员会建议，未来系统重要性银行应全额扣除境外子公司的（权益性投资）账面价值，从母行的CET1资本中扣除。根据委员会的说法，这种方法确保了母行资产负债表中境外子公司的估值损失不会影响其CET1资本，同时，该措施加强了母行作为集团结构中瑞士实体的资本充足性。根据联邦委员会的说法，UBS目前在国外报告的资本充足率显著高于国内，无论是在风险加权还是非风险加权（杠杆率）基础上。根据当前的最终规则（适用于2028年的400%风险权重），国外子公司的参与部分大约有60%由持续经营资本（CET1 + AT1）提供担保，而在母公司层面只有45%由CET1提供担保。委员会表示，提议的全面扣除资本将增加对母公司债权人及客户的损失保护。 3 4收紧AT1条件性理事会根据国际资本比率进行了同行比较图2以下表明，按照联邦委员会提出的从瑞士母行的CET1资本中完全扣除国外子公司的方案，结合条例层面的措施，CET1比率将上升到大约17%。委员会估计，UBS可以通过管理层决策将其降低至15%以下。联邦委员会提议加强AT1s的风险承担功能。我们认为它已经提出了修正案向监管机构提出申请，以收紧赎回/召回AT1债券和支付AT1债券利息的条件。UBS表示，鉴于预计 none of the regulatory changes are expected to be effective before 2027，其将保持当前目标，即在2026年底前实现CET1资本基础上的核心收益率为约15%，以及基础成本/收入比低于70%（均基于退出率计算）。UBS还重申了其2025年的资本回报意图，并表示将在2025年第四季度和全年财务报告中传达其2026年资本回报的期望。一项估计为6.4亿美元（其中与股权资本需求相关的成本可按线性方式扩展），阿爾瓦雷斯與馬薩爾的專家報告估計，為支持外國子公司所需額外CET1資本（147-233億美元）的資金撥備年度總融資成本為8-13億美元。发行方电话– 我们认为，理事会正在添加和修改CAO中的语言，以至于FINMA预计将在以下条件下批准发行AT1s剩余股权可持续地超过第41条至45a条的要求。或若不如此，则发行至少同等质量的自有资金and\"更换问题大幅降低了银行债券的利息成本，或者银行可以向FINMA证明其监管\根据UBS的数据，基于1Q25的数字，增量资本要求将达到240亿美元——这将使UBS集团AG合并层面的CET1资本充足率约为19%，考虑到抵扣掉的DTA和资本化的软件后，该比率将降至约17%。据UBS称，这项240亿美元的资本要求是在UBS因CS监管优惠的取消以及当前的渐进式要求而必须持有的180亿美元增量资本之上的。 来源：瑞士联邦财政部门2025年6月10日图2。CET1比率——国际同行比较 根据我们的理解，现有的AT1s仍然完全符合资格1本段中斜体引文是根据原始文档翻译生成的，因此可能不准确2本段中斜体引文是根据原始文档翻译生成的，因此可能不准确更改此类合同的条款的必要性\1根据我们的理解，现存的CAO语言中没有明确提及利息成本降低。根据其声明，对于立法修订，联邦委员会将在2025年下半年（母行对境外子公司的资本支持）和2026年上半年（进一步措施）根据这些参数提出咨询草案。委员会预计境外投资的资本支持最早将于2028年开始生效。根据提议，\从目前的角度来看，为了满足从子公司参与中充分扣除从CET1资本，从生效起的最短过渡期似乎应为6至8年."在解释性文本中，根据我们的理解，委员会指出，在特定条件下，FINMA可以下令在之前四个季度的利润总额变为负数之前暂停支付息票，并且即使在之前四个季度的利润总额变为正数时，也可能禁止恢复息票支付，特别是在利润是由一次性项目驱动的案件中。因此，似乎新的条件为FINMA暂停AT1息票以及如上所述批准赎回提供了更明确的指导。我们注意到，目前的瑞士AT1s没有与最高可分配金额（MDA）缓冲相关的条款用于暂停利息支付，通常具有停止派息条款。我们未观察到后者相关条款有任何变化。在《第27条》修订之前的资本工具，若被认定为一级额外资本，则在该条款修订后继续被认定为一级额外资本，即使银行在发行时未提供第27条第1款d项和f项所述的明确细节。2我们转载如下一个翻译版本新第148条k根据我们的理解，这意味着即使CAO有所变动，现有的AT1s仍将继续完全符合AT1s的资格，并且不会对任何现有的AT1s触发监管要求。除上述两个突出建议外，联邦委员会建议涵盖了其他大量变化，如文中所述。图1.折扣支付我们认为，委员会正在增加和修改CAO中的条款，以便银行应在发行AT1时指出，利息分配是自愿的，并且只有在可分配储备可用且“前四个季度的总利润为正”的情况下才会发生，而根据我们的理解，后者条件在现有的CAO中并未体现。最早可能在2027年实施的方案，其中“完全扣除外国参与”的提案建议过渡期为六至八年 5 6来源：巴克莱研究评分概要彭博泛欧洲信用指数旧新欧洲HG银行UBS集团股份公司市场权重市场权重市场权重市场权重预计在2025年9月29日前，将与相关方就已以条例形式提交的措施进行磋商。这些措施最早将于2027年1月生效。此外，预计将在2026年上半年就《流动性条例》的修订展开咨询，旨在实施通过瑞士国家银行及其他中央银行获取流动性的新数量最低要求。预计该条例将于2028/29年生效。 下侧风险：更高的资本要求被推迟、稀释或中断。CD：巴克莱银行有限公司和/或其附属机构是本发行人发行的债务证券的做市商。披露图例：信息披露UBS GROUP AG, 市场权重, A/CD/D/E/FA/FB/I/J/K/L/M/N披露的可用性：B：巴克莱公司（Barclays PLC）的雇员或非执行董事是本发行人的董事。2025年6月10日巴克莱银行PLC和/或其关联公司在此前的12个月内已从该发行人处获得投行业务的报酬。分析师认证：主要发行人/债券代表邦德：UBS 0 5/8 01/18/33（欧元 80.69，2025年06月05日）C E：巴克莱银行有限公司和/或其附属机构是该发行人发行的股票证券的市场做市商。重要披露：巴克莱研究由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（合称及各自单独称为“巴克莱”）制作。CH:D:A:巴克莱银行有限公司和/或其关联公司曾于过去12个月内担任发行人公开证券发行的主管经理或联合主管经理。E:巴克莱银行PLC和/或其关联公司预计将在未来3个月内从该发行人处获得投资银行业务的补偿或打算寻求补偿。彭博®是彭博财经有限公司及其关联公司（统称“彭博”）的商标和服务商标，彭博指数是彭博的商标。彭博或彭博的许可方拥有彭博指数的所有专有权利。彭博不认可或支持本材料，也不保证此处任何信息的准确性或完整性，也不对由此获得的结果做出任何明示或暗示的保证，并且在法律允许的最大范围内，彭博对由此产生的任何损害或责任概不负责。我们，Soumya Sarkar、David Alam和Shreyans Badoni，特此证明：(1)本研究报告中所表达的观点准确地反映了我们关于本报告中提及的任何或所有主体证券或发行人的个人观点，以及(2)我们的任何部分报酬未曾、正在或将会与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。对于与本研究报告相关的任何发行人的当前重要披露，请参阅https://publicresearch.barclays.com或另通过书面请求发送至：Barclays Research Compliance, 745 Seventh Avenue, 13th Floor, New York, NY 10019或致电+1-212-526-1072。所有参与此项研究报告的作者均为研究分析师，除非另有说明。报告顶部的发布日期反映报告产生的当地时间，可能与GMT提供的发布日期不同。巴克莱银行有限公司和/或其母公司在此发行人方面，就（根据香港证监会行为准则第16.2 (k) 段定义的）这些证券进行交易或将要进行交易。可能阻碍评级实现的风险：上行风险：UBS 今年将成为高级债务的重要净负面发行方——我们认为这是一项强有力的技术指标。巴克莱资本公司及其附属机构中任何一方均与其研究报告涵盖的公司进行和寻求进行业务往来。因此，投资者应注意巴克莱可能存在影响本报告客观性的利益冲突。巴克莱资本公司及其附属机构定期交易本研究报告所涉及（及相关衍生品）的债务证券，通常作为主交易方并提供流动性（作为做市商或其他方式）。巴克莱的交易台可能就此类证券、其他金融工具和/或衍生品持有多头和/或空头头寸，这可能与其投资者的利益产生冲突。在允许的情况下并遵守适当的信息壁垒限制，巴克莱固定收益研究分析师会定期就当前市场状况和价格与其交易台人员互动。巴克莱固定收益研究分析师的薪酬基于多种因素，包括但不限于其工作质量、公司整体业绩（包括投资银行部门的盈利能力）、市场业务的盈利能力和收入，以及公司投资客户对分析师所涵盖的资产类别的研究的兴趣。如果任何历史定价信息是从巴克莱交易台获得的，公司不保证其准确性和完整性。所有级别、价格和利差均为历史数据，不一定代表当前市场水平、价格或利差，其中一些或全部自本文件发布以来可能已发生变化。巴克