背靠用电紧平衡河北省，热电联产模式显著提高效率

2024A2025E2026E2027E23,51723,04624,84024,05120.09(2.00)7.78(3.18)531.161,339.601,559.291,594.83181.59152.2016.402.280.290.740.860.8824.259.628.268.08全 东吴证券研究所1/182025年06月10日证券分析师袁理执业证书：S0600511080001021-60199782yuanl@dwzq.com.cn证券分析师唐亚辉执业证书：S0600520070005tangyh@dwzq.com.cn7.12一年最低/最高价4.19/7.291.18流通A股市值(百万元)7,761.16总市值(百万元)12,882.21每股净资产(元,LF)6.03资产负债率(%,LF)61.24总股本(百万股)1,809.30流通A股(百万股)1,090.052024/10/102025/2/82025/6/9建投能源沪深300 股价走势市场数据收盘价(元)市净率(倍)基础数据相关研究2024/6/11 -33%-28%-23%-18%-13%-8%-3%2%7%12%17% 内容目录1.背靠用电紧平衡河北省，无核贫水区域供需紧平衡......................................................................41.1.当前供给：2024年河北省常规电源火、水、核电占比63%、2%、0%，显著低于全国占比67%、14%、5%........................................................................................................................41.2.预期供给：维持无核贫水趋势、火电增速略高于全国平均.................................................51.3.需求：东数西算下算力中心释放需求增量.............................................................................71.4.电价：2025年河北年度长协价格坚挺，点火差同比继续扩大............................................92.地域毗邻产煤大省山西陕西内蒙，坑口煤下跌公司业绩弹性更大............................................103.热电联产显著提高发电效率，降低综合成本................................................................................114.股权激励迸发企业活力，高业绩考核目标彰显管理层信心........................................................135.盈利预测与估值................................................................................................................................156.风险提示............................................................................................................................................16 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所2/18 图表目录图1：2021年以来建投能源股价复盘图..............................................................................................4图2：2024年河北省各电源品种发电量占比......................................................................................5图3：2024年全国各个电源品种发电量占比......................................................................................5图4：2015-2024全社会、河北用电量增速........................................................................................9图5：2015-2024全国GDP、河北GDP增速情况.............................................................................9图6：2021-动力煤秦皇岛港5500大卡价格走势图（元/吨）........................................................11图7：公司股权结构图（截至2025Q1）...........................................................................................11图8：2021-2024年公司控股火电装机（万千瓦）..........................................................................11图9：2024年公司电力资产区域分布占比........................................................................................11图10：2020-2024公司营收和归母净利润情况................................................................................12图11：2020-2024公司ROE、销售毛利率、净利率情况...............................................................12图12：2021-2024上网电价（元/兆瓦时）.......................................................................................13图13：2021-2024上网电量（亿千瓦时）........................................................................................13图14：我们预计公司2025-2026完成ROE考核目标.....................................................................14图15：我们预计公司25-26完成营业利润增长目标（亿元）.......................................................14表1：我国各个电源品种发电量预测...................................................................................................5表2：河北省电源发电量预计...............................................................................................................6表3：2022年以来河北省数据中心审批情况......................................................................................7表4：2024年公司参、控股发电企业电量完成情况..........................................................................9表5：公司股权激励目标.....................................................................................................................14表6：主营业务收入拆分（亿元）.....................................................................................................15表7：可比公司估值（截至2025/6/8）.............................................................................................16 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所3/18 请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所1.背靠用电紧平衡河北省，无核贫水区域供需紧平衡复盘发现2024年以来火电板块投资核心看电力区域供需。我们在2024年发布的火电行业深度中复盘过2022年以来火电行业的股价上涨驱动因素，2022年主要受益于四川百年难遇枯水影响下，火电顶峰出力享受火电尖峰电价，潜在盈利能力提升；2023年受益于成本端煤价的下跌+预期煤电容量电价政策的落地，2023Q2火电板块拥有明显超额收益；2024年受益于全球范围内因AI数据中心、电动车带来的全社会用电量超预期，以及“南涝北旱”的气候性因素，京津冀的电力公司2024年业绩超预期。进入2025年，我们认为延续2024年投资逻辑，重点关注区域供需缺口，而京津冀地区因常规能源供给上无核贫水，重点推荐。图1：2021年以来建投能源股价复盘图数据来源：Wind，东吴证券研究所1.1.当前供给：2024年河北省常规电源火、水、核电占比63%、2%、0%，显著低于全国占比67%、14%、5%河北省用电量紧平衡，2024年常规电源火电+水电+核电占比显著低于全国平均水平。2024年河北省实现全社会用电量4986.7亿千瓦时，同比+4.82%；发电量3869.8亿千瓦时，同比+5.9%；全省累计输入电量1116.9亿千瓦时，同比+1.3%。从电源品种看发电量情况：火电2437.6亿千瓦时，同比+1.9%，占比63.0%；光伏发电708.7亿千瓦时，同比+28.2%，占比18.3%；风电658.1亿千瓦时，同比+1.2%，占比17.0%；水电65.4亿千瓦时，同比+12.2%，占比1.7%。2024年我国实现火电发电量63742.6亿千瓦时，同比+1.7%，占总发电量67.4%；实现水电发电量14256.8亿千瓦时，同比+10.9%，占总发电量14.1%；实现核电发电量4508.5亿千瓦时，同比+3.7%，占总发电量4.5%。2022Q3水电汛期枯水，发改委树立火电支撑性电源作用，保证22/23年核准8000万千瓦，24年投2023Q2煤价下跌+预期全国性容量电价政策落地2024Q1火电行业业绩超预期+全社会用电量超预期+高股息主题投资2025Q1业绩超预期+河北地区电力供需偏紧2021-11-162022-